宏观专题研究：经济修复的斜率

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 宏观专题研究 经济修复的斜率 2022 年 6 月 22 日 [Table_Summary] 4 月经济增速的放缓主要受疫情影响，人流、物流周转明显降速。随着 6 月上海解封，各行业复工复产分梯次推进。 目前相对明确的是经济疫后修复方向，详见《复工复产的产业梯次》。然而疫后经济修复弹性和节奏，即经济修复的“斜率”，目前仍存在探讨空间，也需要我们作进一步详尽分析。 我们探讨经济修复斜率，一个比较好的切入点是行业供需恢复程度（较疫情之前）。 将修复程度除以修复时间，我们得到经济修复速度，可将修复速度作为疫后经济修复斜率的代理性指标。 更进一步，我们还能够判断经济回到疫情前水平的大致时间点。考虑到疫情对各行业扰动存在差异，我们探讨经济修复斜率，主要聚焦于若干重点行业探讨分析。  目前经济修复进度约 50%，不同产业链条修复程度差异较大 根据人流、物流等供给约束指标，疫情所致经济动能减损，截至目前损耗程度大致修复一半。 需要注意，经济恢复的过程当中，各条产业链需求改善程度不一。例如，汽车零售已经回正，相关生产链条大幅反弹；基建投资修复 6 成以上，电气制造反弹较好，但是房屋开工仅恢复 2 成左右，建材开工率表现不佳。  按当前修复节奏推演，本轮疫后经济修复或许持续至 7-8 月 以人流、物流为代表的供应链约束是本次疫情最重要的影响因素。 五月之后，人员和货物流动性约束逐步放松，全国大部分城市内部的人流量已基本正常，物流也明显反弹。目前，仅北京、上海两城修复偏慢，人流量约为正常情况的 6 成左右。 结合当前各城市、各行业最新进展，我们认为本轮经济的修复期或持续至 7-8 月。  预计工业 7 月下旬基本修复完毕，服务业修复斜率最大时点约在 8 月 我们认为疫后经济修复分为两个阶段，第一阶段需求动能主要来自于出口和基建，第二阶段需求动能主要来自于地产和国内消费。 5 月经济数据和 6 月前两旬的高频数据显示，当前拉动经济的仍然是出口和基建，地产和居民消费依然疲软。这意味着当前尚处于疫后修复第一阶段。 若后期物流和人流不会再成为经济恢复的硬性约束，经济恢复的斜率将取决于各行业的需求强度和供给弹性。 对于工业部门来说，假定需求不变，生产的恢复速度保持当前水平，那么 7 月下旬可能是工业恢复至疫情前的关键时点。 参照 2020 年的经验，服务业恢复最快时间点在疫情后的第三个月。以此推演，今年 8 月前后可能是服务业大幅恢复的时间节点。 值得注意，疫情对需求冲击、防疫政策变化、各部门协同效应等都会影响到经济恢复斜率的最终结果。 风险提示：疫情发展超预期；经济增速下行压力超预期；数据口径可能变化。 [Table_Author] 分析师 周君芝 执业证书： S0100521100008 电话： 15601683648 邮箱： zhoujunzhi@mszq.com 研究助理 谢文迪 执业证书： S0100121110022 电话： 18807906838 邮箱： xiewendi@mszq.com 相关研究 1、《复工复产的产业梯次》 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 宏观专题研究 目 录 引言 ............................................................................................................................................................................ 3 1 本轮疫情供应约束的缓解现状 .................................................................................................................................. 3 1.1 供给约束放松背后的政策变化 ......................................................................................................................................................... 3 1.2 低能级城市人流基本正常 ................................................................................................................................................................. 3 1.3 上海物流加速恢复 ............................................................................................................................................................................. 5 2 从供需两端看产业链改善程度 .................................................................................................................................. 6 2.1 需求修复 2-8 成不等 ......................................................................................................................................................................... 6 2.2 生产修复趋势跟随需求变动 ............................................................................................................................................................. 8 3 经济何时回到疫情前的水平？ .................................................................................................................................. 9 3.1 当前经济的恢复斜率下，何时回到正轨 .................................