拓店提速蓄力长期，静待复苏

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 06 月 22 日 首旅酒店（600258.SH） 拓店提速蓄力长期，静待复苏 国内连锁酒店集团 TOP3，全品类多层次品牌布局。公司旗下拥有以住宿为核心的近 20 个品牌系列、近 40 个产品，2023 年全系列品牌矩阵形成，覆盖“奢华-高端-中高端-经济商旅”全品类多层次酒店业务。目前公司在国内 600 余个城市运营超过 5000 家门店、47.9 万间客房，拥有 1.3 亿以上集团会员，客房规模位列全国酒店集团第三。 酒店行业连锁化率及集中度预计稳步提升，下沉市场空间广阔，升级为长期趋势，龙头具备成长性。我国酒店行业供给稳步增长：1）对标美国及日本发展模式，预计国内酒店连锁化率仍将稳步提升，其中下沉市场当前连锁化率显著较低，空间更大；集中度角度（按照客房数量计）行业 CR3 十年维度有望达到 25%以上，于优势龙头而言，具备年复合 10%-15%展店增长能力。2）结构上，当前供给需求端多重因素驱动经济型向中端及以上升级，经济型前期存量大而连锁化率仍低，疫情下大量单体酒店出清，预计将持续整合；中端连锁化率及集中度高，预计稳健增长；中高端酒店格局未定；高端及以上酒店在疫情冲击下迎来翻牌机遇，国内品牌或有望突围。3）多轮疫情扰动过后，行业供给出清，龙头逆势展店，参考海外，未来复苏有望演绎，龙头有望享受双重红利。 公司顺应趋势重扩张、中高端、发力下沉、持续升级。公司顺应趋势重扩张、中高端、轻管理发力下沉、持续升级。 1）重扩张：公司以发展为首要战略，加速开店扩张，近年来公司展店持续提速：2018/2019/2020/2021 年公司分别计划新开门店不低于 450/不低于 800/800-1000/1400-1600 家，实际开店 622/829/909/1418 家。加速轻资产转型赋能扩张，标准加盟之外以非标加盟及轻管理模式扩张，加盟门店成为拓店主力，2022Q1 门店数量/贡献收入占比分别为87.6%/25.3%，拉动公司盈利能力提升。 2）中高端：2016 年起，公司确立核心发展中高端酒店品牌的集团战略，成立中高端和高端事业部。中高端品牌不断扩充，目前形成以如家商旅/如家精选为中端核心品牌，逸扉/璞隐/和颐为中高端产品集群的格局。2022Q1 中高端门店数量收入占比分别为 34%/49%。高端成立首旅安诺，2022 年注入高端奢华品牌，预计 23 年贡献利润 500 万元以上。 3）发力下沉：推出轻管理模式，于加盟商投资小、管理轻、可快速赋能；于公司净利润率更高，预计 23 年贡献净利润水平近亿元。轻管理赋能中小单体酒店，开拓下沉市场。 4）持续升级：经济型品牌迭代升级，如家 3.0 升级改造持续推进，截至 2021 年累计 810家如家酒店完成升级改造，占比达到 42.7%，改造后 RevPAR 提升在 20%以上。 5）重人才、数字化、重会员。人才：管理层酒店运营经验丰富，吸纳原首旅及如家人才，同时形成市场化薪酬机制，并进一步用股权激励绑定利益。会员：共享首旅集团资源，整合上下游产业链；推出如 LIFE 俱乐部及首免全球购，构建顾客价值全方位生态圈，2021 年会员规模达到 1.3 亿人次。数字化：“互联网+酒店”全方位数字化体系建设，智能化服务提升服务质量，在线化管理为效率赋能。公司员工数量大幅节省。 投资建议：伴随疫情扰动收敛，供给出清下酒店行业需求恢复，龙头享受双重红利。公司作为酒店行业龙头，中长期顺应行业轻资产、中高端、下沉市场趋势积极布局。看好公司轻管理模式助力下展店提速，以及产品迭代升级、会员体系丰富、数字化体系建设的发展方向。我们预计公司 2022-2024 年分别实现营业收入 58.78/83.34/98.45 亿元，归母净利润0.74/8.32/13.02 亿元。给予公司目标价 29 元，对应 2024 年 25 倍 PE，首次覆盖给予 “买入”评级。 风险提示：1）疫情再次大规模反复风险；2）经济周期性波动风险；3）拓店不及预期风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 5,282 6,153 5,878 8,334 9,845 增长率 yoy（%） -36.4 16.5 -8.8 41.8 18.1 归母净利润（百万元） -496 56 74 832 1,302 增长率 yoy（%） -156.0 -111.2 32.2 1030.7 56.4 EPS 最新摊薄（元/股） -0.4 0.0 0.07 0.74 1.16 净资产收益率（%） -6.2 0.1 0.6 6.8 9.6 P/E（倍） -52.0 462.8 350.2 31.0 19.8 P/B（倍） 3.1 2.3 2.3 2.2 1.9 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 6 月 20 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 酒店餐饮 6 月 20 日收盘价(元) 22.98 总市值(百万元) 25,769.38 总股本(百万股) 1,121.38 其中自由流通股(%) 95.46 30 日日均成交量(百万股) 11.21 股价走势 作者 分析师 杜玥莹 执业证书编号：S0680520080008 邮箱：duyueying@gszq.com 研究助理 毕筱璟 执业证书编号：S0680121030013 邮箱：bixiaojing@gszq.com 相关研究 -37%-27%-18%-9%0%9%18%27%2021-062021-102022-022022-06首旅酒店沪深300 2022 年 06 月 22 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 2357 3952 3683 4834 6272 营业收入 5282 6153 5878 8334 9845 现金 1375 3181 2962 3582 5318 营业成本 4615 4544 4310 5157 5667 应收票据及应收账款 187 267 190 453 302 营业税金及附加 34 41 39 56 66 其他应收款 91 120 92 206 145 营业费用 310 323 306 415 491 预付账款 150 44 152 123 200 管理费用 668 705 612 863 1017 存货 41 45 39 187 61 研发费用 44 57 52 74 87 其他流动资产 513 296 249 2