伟星新材(002372)延展零售能力圈，描摹PPR核心业务圆

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（上调） 市场价格：21.00 分析师：孙颖 执业证书编号：S0740519070002 Email：sunying@r.qlzq.com.cn 分析师：韩宇 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@zts.com.cn 执业证书编号：S0740522040003 Email：hanyu@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,592 流通股本(百万股)股) 1,441 市价(元) 21.00 市值(百万元) 33,434 流通市值(百万元) 30,257 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 【公司点评】伟星新材 2022 年一季报点评：Q1 延续稳增，受益地产复苏和基建提速（20220428） 【公司点评】伟星新材 2021 年年报点评：竣工年下的优秀答卷，有韧性的高质成长（20220331） 【公司点评】伟星新材 21 年三季报点评：收入延续双位数增长，高质量发展的典范（20211028） 【公司点评】伟星新材 21 年半年报点评：收入高增，成本转嫁能力优异（20210812） 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A营业收入（百万元） 5,105 6,38增长率 yoy% 9% 25净利润（百万元） 1,193 1,22增长率 yoy% 21% 3每股收益（元） 0.75 0.7每股现金流量 0.85 1.0净资产收益率 27% 25P/E 28.0 27P/B 7.7 6 备注：每股指标按照最新股本数全面摊薄 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元） 51.05 63.88 73.35 80.91 86.78 增长率 yoy% 9.45 25.13 14.83 10.30 7.26 净利润（亿元） 11.93 12.23 15.08 17.58 19.03 增长率 yoy% 21.30 2.58 23.23 16.62 8.21 每股收益（元） 0.75 0.77 0.95 1.10 1.19 每股现金流量 0.85 1.00 1.09 0.96 1.35 净资产收益率 27.59% 24.93% 27.66% 29.41% 29.05% P/E 28.03 27.33 22.18 19.02 17.57 P/B 7.73 6.81 6.13 5.59 5.11 备注：股价取自 2022 年 6 月 17 日收盘价 报告摘要  两次变革铸就 PPR 零售能力圈，报表媲美消费品龙头。公司成立于 1999 年，稍晚于联塑和公元等竞争对手，1997-2007 塑管行业大发展，先进入者凭借高杠杆加速扩张规模，2007 年伟星新材收入体量不及联塑和公元等，份额劣势下提升盈利需要差异化的竞争手段。公司聚焦高附加值业务，两次变革塑造 PPR 零售能力圈：2006-2012，推动扁平化渠道改革，期间毛利率提升但净利率因为费用投入加大而区间震荡，行业独有的扁平渠道奠定日后服务增值模式的基础。2012 年，首创“星管家”服务，通过提供检测认证+质保承诺的方式解决了消费者对 PPR 冷热水管这一隐蔽工程的后顾之忧，PPR 管附加值提升，毛利率水平再上台阶。随着渠道布局逐渐完善，公司净利率和 ROE 水平随毛利率大幅提升，奠定了堪比伊利股份、海天味业等消费品龙头的盈利水平。  从服务溢价到品牌溢价，深挖零售护城河。服务创新本身没有专利属性，溢价的保持来自于不断升级服务以应对同业跟进：①升级管路图为数码管路图，更专业和清晰；②升级质保服务为 50 年产品质量和焊接质量双重质保，更打动消费者痛点；③将水电工群体运营和“星管家”服务信息化，水电工粘性和“星管家”服务标准化更高。服务升级之外，行业稀缺的扁平化渠道基础更是“星管家”服务竞争力保持的重要原因，后来者推出的同类服务在层层代理渠道商“动作变形”之下很难产生足够竞争威胁，也少有竞争对手能打破利益牵绊进行扁平化渠道改革。“星管家”服务的不断创新升级，使得伟星品牌产生口碑化传播，消费者建立起“买伟星就是买放心”的深刻品牌印象，公司开始从获取服务溢价到获取品牌溢价。  品类延展+服务内涵延伸，描摹 PPR 核心业务圆。2016 年公司正式提出“隐蔽工程系统服务商”定位和“同心圆”战略，进军防水、净水、厨卫五金等领域。所谓“同心圆”指的是围绕 PPR 零售核心主业进行具有强协同性的品类拓展。前置过滤器、家居防水涂料、PVC 管道等皆属于 PPR 管道安装的前道和后道工序，公司利用“星管家”服务建立起的专业品牌形象和强渠道协同性进行多品类扩张，且将服务内涵外延，分别针对防水涂料推出“咖乐涂”和“星管家”验收服务，针对前置过滤器推出“星管家”安装服务，针对后端净水器推出“星管家”安装和滤芯更换服务。在竞争激烈的 PVC 管道领域，公司也力争差异化和高附加值，推出 SPM中央集中排水系统并提供标准化的闭水实验服务。“同心圆”业务公司坚持服务增值的模式，产品售价和毛利率水平高于同业。我们看好服务增值的差异化竞争下公司实现高盈利水平下的多品类扩张。  投资建议：伟星新材在塑料管道红海市场的激烈竞争中建立起 PPR 零售核心能力圈。公司持续精进，围绕 PPR 零售能力圈拓展 PVC、防水和净水等家装同心圆品类，延展“星管家”服务内涵，渠道协同+服务增值下防水和净水新品类收入和盈利持续快速提升。我们预计 2022-2024 年公司归母净利分别为 15.1 亿、17.6 亿和19.0 亿，对应 PE22.2、19.0、17.6 倍。我们采用历史估值法，目前公司 5 年Forward-PE 估值在历史区间中枢偏下，我们认为公司稳健成长能力和高盈利质量被市场所低估。上调评级为“买入” 。  风险提示：房地产景气复苏不及预期；原材料价格大幅上涨影响毛利率水平；同心圆业务配套率提升不及预期；测算偏差、研报使用的信息数据更新不及时的风险。 延展零售能力圈，描摹 PPR 核心业务圆 伟星新材（002372 ）/建材 证券研究报告/公司深度报告 2022 年 6 月 19 日 股票报告网 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司深度报告 内容目录 媲美消费品龙头的报表，PPR 是支柱 ................................................................. - 5 - 伟星新材：报表质量媲美消费品龙头的建材公司 ........................................ - 5 - PPR 是业绩和报表质量支柱，是获取品牌和服务溢价的基础 ..................... - 7 - 扁平渠道+创新服务，两次变革铸就 PPR 零售能力圈 ..........