海外文献速览系列之十八：全球因子溢价是否真实显著存在？

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 金融工程 东兴证券股份有限公司证券研究报告 全球因子溢价是否真实显著存在？ ——海外文献速览系列之十八 2022 年 5 月 27 日 金融工程 定期报告 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 投资摘要： 在开发量化投资策略时，海外优秀论文往往能够提供新的思路和方法，为了能够让各位投资者更有效率地吸收海外的经验，东兴金工团队推出海外文献速览系列报告。作者将定期从海外文献中筛选思路较为新颖且有潜力应用于国内市场投资的文章，以速览的形式呈现给各位投资者，内容涵盖资产配置、量化选股、基金评价以及衍生品投资等多个方面。 本篇报告作为该系列报告的第十八篇，我们选取了 Guido Baltussen,Laurens Swinkels,Pim Van Vlietb,发表于《Journal of Financial Economics》的文献《Global factor premiums》。文献作者通过复现原有数据和测试样本外数据（2018 年至 2016年），研究了在股票、债券、商品和货币市场的 24 个全球因子溢价。在一个统一的测试框架中复现原有数据发现 p-hacking的存在的证据是模糊的。样本外测试显示，大多数全球因子的溢价持续稳定，因子溢价在样本外衰减有限。在 217 年的数据结果中，全球因子溢价通常与市场风险、下行风险或宏观经济风险无关。 p-hacking 被称为 P 值篡改，是指只要掌握一些数据操作的技巧，就可以让数据虚高，得出一个在统计学上显著且有意义的结果。作者为了验证全球因子的影响（关注的因子为：时间序列动量（此后称为“趋势”）、横截面动量（以下简称“动量”）、价值、套息、季节性回报率和 betting-against-beta（“BAB”））。采用多种方法对已有研究进行了复现，不能说明已有研究的因子的显著性是受到 p-hacking 的影响，为了验证因子有效。随后作者在已有文献的样本外进行了研究，证明了全球因子溢价是显著的。在复现样本和样本外周期之间，全球收益因子的效果几乎没有变化。在原始研究中较弱（较强）的因子置信度在延长的样本周期中也较弱（较强）。作者还证明了全球因子溢价通常与市场、下行风险或宏观经济风险无关，而是始终存在于不同的宏观经济国家，不能由宏观经济风险来解释。以上结论证明已有的公认的因子是对新资产定价因子进行实证研究的重要手段。这为我们选取价量因子作为量化策略提供了一定的理论支持，也为继续挖掘因子提供了思路，值得关注。 风险提示：本报告内容来源于相关文献，不构成投资建议。文中的结果基于原作者对美国基金市场历史数据进行的实证研究，当市场环境发生变化的时候，存在模型失效的风险。 P2 东兴证券金融工程报告 金融工程：全球因子溢价是否真实显著存在？ 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES 目 录 1. 研究背景................................................................................................................................................................................................... 4 2. 复现已有研究和检查 p-hacking 的存在.............................................................................................................................................. 7 2.1 原始研究 ........................................................................................................................................................................................ 7 2.2 复现 ................................................................................................................................................................................................ 8 2.3 p-hacking 的统计核算 ................................................................................................................................................................... 9 3. 全球因子溢价：1800 年以来的证据................................................................................................................................................... 11 3.1 历史数据的建设与处理 .............................................................................................................................................................. 11 3.2 自 1800 年以来的全球因子溢价................................................................................................................................................12 3.2.1 全球因子溢价的历史可投资性 .......................................................................................................................................14 3.3 稳定性分析-子周期、因子构造和数据质量 .......................