食品饮料行业苏酒系列深度报告：省内升级铸盾，全国扩张造矛

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 行业深度报告 2022 年 05 月 22 日 推荐（维持） 省内升级铸盾，全国扩张造矛 消费品/食品饮料 江苏作为中国经济龙头省份，造就了江苏白酒全国领先的规模和价格结构。同时广泛的消费群体，也使得江苏白酒市场用户运营重要性大于渠道利润。从省内格局来看，苏酒发力高价位次高端，省外名酒重点开拓 300-400 价格带。洋河内部改革推动全国化加速，今世缘 V 系列&省外力求突破。江苏白酒市场的快速升级是苏酒投资的安全垫，而省外市场效率的提升有望拉升苏酒增速与估值中枢，为投资者创造戴维斯双击。 ❑ 经济结构决定江苏白酒市场规模领先，升级引领，运营为重的特点。江苏省经济发展位居国内前列，同时民营经济占比高，居民白酒消费氛围浓，这使得江苏白酒市场规模，主流价格带均处于行业前列。同时江苏白酒消费用户广泛的特点，使得大众消费者认知度在市场销售中占据主导作用。从历史来看，每轮高端白酒的价格向上突破并形成空白价格带以后，苏酒都能通过消费升级快速占据新生价格带。 ❑ 竞争格局演绎：苏酒发力高价位次高端，省外名酒重点开拓 300-400 价格带。江苏白酒市场整体来看龙头占比达到一半，高端市场茅五主导，高价位次高端洋河 M6+领先，普通次高端今世缘略胜一筹，中端苏酒，徽酒共同发力，低端结构高度分散。从运营上来看，洋河改革从产品，渠道出发，一步步向管理推进，竞争力持续提升，而今世缘重心则在 V 系列和省外。而省外名酒则受益于省内名酒的重心上移，通过自身的运营投入，在 300-400 元价格带持续发力，规模快速提升。 ❑ 格局预判：洋河内部改革推动全国化加速，今世缘 V 系列&省外力求突破。洋河 2021 年持续推动公司现代化治理，改革后公司内部执行力和外部的费用投放效率都得到的显著改善，公司整体的成长动能显著改善。改革后的洋河，有望充分利用自身在高价格带的领先地位，推动公司梦系列深度全国化。而今世缘开系列足以支撑公司未来 3 年成长，V 系列和省外发展将决定公司的长期成长。 ❑ 投资建议：省内市场提供有力底部支撑，省外市场改革创造戴维斯双击。江苏市场稳定向上的升级是苏酒增长的底部支撑，为当下洋河，今世缘提供较强的抗风险能力。而次高端白酒估值抬升来自于公司的全国化潜力提升。江苏白酒历来有次高端市场的先发优势，省外市场效率的提升有望拉升苏酒增速与估值中枢，为投资者创造戴维斯双击。我们维持洋河 22-24 年 EPS 预测为 6.30，7.90，9.65 元，维持目标价 198 元，对应 23 年 25X，维持 “强烈推荐-A”评级。我们维持今世缘 22-24 年 EPS 预测 为 1.84，2.28 以及 2.79 元，给予公司 57 元估值， 对应 23 年 25x，维持“强烈推荐-A”评级。 ❑ 风险提示：江苏地区的疫情反复，企业决策的失误。 行业规模 占比% 股票家数（只） 134 2.8 总市值（亿元） 62146 8.1 流通市值（亿元） 56607 8.8 行业指数 % 1m 6m 12m 绝对表现 -1.1 -17.0 -16.5 相对表现 -1.2 -0.4 4.9 资料来源：公司数据、招商证券 相关报告 1、《白酒价值坚守，食品抵御风险-食品饮料行业 21 年报&22一季报回顾汇总》2022-05-05 2、《白酒行业月度专题—区域名酒如何承接财政积极信号》2022-04-17 3、《食品饮料行业专题—大众品 Q2 报表复苏，锁定强经营杠杆》2022-04-10 于佳琦 S1090518090005 yujiaqi@cmschina.com.cn 欧阳廷昊 研究助理 ouyangtinghao@cmschina.com.cn 重点公司主要财务指标 股价 21EPS 22EPS 23EPS 22PE 23PE PB 评级 洋河股份 160.80 4.98 6.30 7.90 25.5 20.3 5.3 强烈推荐-A 今世缘 45.67 1.62 1.84 2.28 24.8 20.0 4.9 强烈推荐-A 资料来源：公司数据、招商证券 -30-20-1001020May/21Sep/21Dec/21Apr/22(%)食品饮料沪深300苏酒系列深度报告 敬请阅读末页的重要说明 2 行业深度报告 正文目录 一、苏酒市场：17-21 年消费升级持续加码次高端 .................................................................................................. 6 1.1、民营经济快速发展，带动市场持续升级 .......................................................................................................... 6 （1）经济发展是江苏白酒上行发展的核心驱动 ...................................................................................................... 6 （2）民营经济主导的经济特点奠定了江苏白酒消费者导向 ..................................................................................... 8 （3）江苏白酒市场增长稳定，向上升级动力足 .....................................................................................................10 1.2、省内龙头持续升级迭代，推动省内升级 .........................................................................................................13 （1）高端白酒两轮提价，释放价格空间 ................................................................................................................13 （2）省内龙头升级优化，今世缘加速追赶洋河 .....................................................................................................14 二、竞争格局：龙头苏酒对位竞争，省外名酒错峰入场 .........................................................................................17 2.1、洋河领跑，今世