三生制药(01530.HK)创新基本盘稳固，毛发健康+CDMO亮点不断

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）：5.40 元 目标（港币）：8.85 元 市场数据(港币) 流通港股(百万股) 2,438.85 总市值(百万元) 13,291.71 年内股价最高最低(元) 12.160/4.790 股价表现(%) 3 个月 6 个月 12 个月 绝对 -11.53 -18.17 -30.04 王班 分析师 SAC 执业编号：S1130520110002 (8621)60870953 wang_ban＠gjzq.com.cn 创新基本盘稳固，毛发健康+CDMO 亮点不断 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,592 6,400 6,724 7,370 8,096 营业收入增长率 4.78% 14.46% 5.06% 9.60% 9.85% 归母净利润(百万元) 836 1,651 1,744 1,991 2,251 归母净利润增长率 -14.16% 97.57% 5.62% 14.14% 13.07% 摊薄每股收益(元) 0.343 0.677 0.715 0.816 0.923 每股经营性现金流净额 0.55 0.65 1.09 1.06 1.17 ROE(归属母公司)(摊薄) 7.82% 13.50% 12.48% 12.47% 12.36% P/E 16.05 8.12 7.69 6.74 5.96 P/B 1.25 1.10 0.96 0.84 0.74 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  三生制药集团是中国最早进入创新药领域的企业之一，自 1993 年成立以来，从肾科用药起家，陆续拓展了生物制药、新药研发、毛发健康和 CDMO 业务。  核心品种稳定成长：特比澳、促红素以及益赛普市场份额常年稳居行业第一，2021 合计贡献了公司 78.2%的收入。特比澳自 2006 年推出后成为全球唯一商业化的重组人血小板生成素（rhTPO）产品，竞争格局良好。益比奥是唯一获国家药监局批准肾性贫血(CKD)、癌性贫血(CIA)以及外科围手术期红细胞动员三种适应症的促红素。益赛普（TNF-α 抑制剂）市场竞争加剧，但目前看以价换量效果显著，2021 YOY 28.2%。  新 药研发梯队丰富，PD-1 license-out 顺 利 出海。目前公司共有 33 款在研产品，其中 7 款产品已经注册申请阶段，5 款产品已经进入临床 III 期&BE 阶段，研发领域覆盖肾科、肿瘤、自身免疫/眼科和皮肤科。Remitch 用于治疗维持性血液透析患者难治性瘙痒，目前已经申报 NDA，上市后有望作为独家品种填补该治疗领域的空白，预计销售峰值将达 10 亿元。此外，2022 年 1 月 4 日，公司宣布旗下子公司三生国健向美国 Syncromune 公司授权 PD-1 产品 609A 用于肿瘤免疫联合疗法 syncrovax™的全球权益，开启公司研发管线 license-out。  蔓迪（米诺地尔酊）2021 快速增长，实现营收 6 亿（ YOY 63.7%）。 毛发健康逐渐从洗护走向药物等科学治疗，治疗药物方面米诺地尔在安全性和有效性上优势明显，蔓迪拥有 20 年的医院使用经历。同时药店和电商渠道加速放量。此外，公司即将上市的泡沫剂，溶剂更温和，局部头皮附着力更强，使用依从性更好。预计 2022E-2024E 蔓迪将分别实现营收 9.4 /13.4 /17.5 亿元。  全球化“端到端”CDMO 服务。公司拥有近 20 年的大分子生产经验、成熟的 DS+DP（原液+制剂）完整产能供给、法规上市支持和各环节技术持续优化赋能的优势在市场上具有稀缺性；拥有自产培养基、层析填料等关键原材料能力，成本优势显著。预计 2022E-2024E CDMO 将分别实现营收 1.7/4.2/6.9 亿元。 盈利预测与投资建议  预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 17.3/19.8/22.4 亿元，对应 PE 分别为 8/7/6 倍。参考可比公司，给予 10.1 倍 PE，对应估值 176 亿元，首次覆盖予以“买入”评级，目标价 8.85 港币/股。 风险提示  EPO 等集采量价不及预期；其他品种集采；研发进展不及预期；新药销售不及预期等。 0100020003000400050004.795.846.897.948.9910.0411.0912.14210524210824211124220224220524港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 三生制药 香港恒生 三生制药(01530.HK) 买入 (首次评级) 证券研究报告 2022 年 5 月 25 日 医药健康研究中心 港股公司深度研究(深度) 股票报告网港股公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 公司概况：创新制药先行者基本盘稳固，四大业务板块逐渐清晰 ....................5 公司介绍及发展历程....................................................................................5 业绩：营收稳定，归母净利大幅提升 ...........................................................7 生物制药：多个核心产品市占率稳居行业第一 ................................................7 rhTPO 产品特比澳：独家品种首选用药 .......................................................8 rhEPO 产品促红素：多产品矩阵，在研长效产品和小分子口服药有序推进 12 TNF-α 产品益赛普：市场竞争加剧，以价换量效果明显 .............................16 新药研发：新药研发梯队丰富，PD-1 license-out 顺利出海...........................18 新药研发概况 ............................................................................................18 Remitch：集团强势领域独家品种，即将上市 ............................................19 609A（抗 PD-1 单抗注射液）：license-out 顺利出海 ..................................20 毛发健康：蔓迪爆发式增长 .......................................................................