互联网传媒行业：奈飞付费用户下滑，迪士尼紧追，如何看国内流媒体发展？

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·行业动态 奈飞付费用户下滑，迪士尼紧追，如何看国内流媒体发展？ 前言 近期，奈飞与迪士尼均公布 1Q22 财报，截至 Q1 奈飞、迪士尼（含 Hulu）流媒体付费用户分别为 2.2 亿、2.05 亿，1Q22 奈飞付费用户数首次下降，环比减少 20 万，公司预计 Q2 将继续下滑200 万，而迪士尼 Q1 付费用户数环比增加 920 万，我们预计迪士尼总付费用户数将在未来几个季度赶超奈飞。 摘要 一、奈飞用户下降背后：竞争加剧、提价频繁、爆款仍存周期性 1）海外竞争加剧：国外流媒体玩家众多，奈飞之外亚马逊、迪士尼、苹果与 HBO 等传统媒体与互联网新玩家不断加入，奈飞市场份额从 2Q20 的 55%下降至 4Q21 的 45.4%，Amazon Prime/Disney+/HBO Max/Apple TV 等合计份额从 2Q20 的 10.6%增长到 4Q21 的 20.6%。 2）奈飞提价频繁，北美 ARPPU 或遇阶段性天花板：自 2014年至今奈飞已提价 7 次，1Q22 北美地区 ARPPU 为 15 美元/月，约是 Disney+的 2 倍，短期内北美地区 ARPPU 或遇瓶颈。 3）爆款波动性仍难以平抑：Q1 奈飞缺乏类似《鱿鱼游戏》的爆款，其他平台则陆续推出高热度内容，包括 Disney+《月光骑士》《青春变形记》，Apple TV《健听女孩》成首部获奥斯卡最佳影片流媒体电影，影片使 Apple TV 用户增长 25%。 二、如何看国内行业发展？竞争趋缓、提价有空间，盈利可期 当前国内外流媒体市场发展阶段不同，国内竞争趋缓，各平台盈利诉求更强，量价均有提升空间，具体来看： 1、国内流媒体格局稳定、竞争趋缓：相较海外竞争激烈的主要平台有 7-8 个，国内爱奇艺、腾讯视频、芒果 TV 与优酷 4 家平台格局稳定。且海外奈飞已进入稳定盈利周期，国内平台除芒果外均亟待盈利，各平台目前均控制成本、采取拼播等模式，更注重经营效率，竞争明显趋缓。爱奇艺提出将在 22 年全年/单季度实现经营层面盈亏平衡，据腾讯 1Q22 投资者电话会，腾讯视频也已在单季度实现盈亏平衡。 维持 强于大市 杨艾莉 yangaili@csc.com.cn 18910213127 SAC 执证编号：S1440519060002 SFC 中央编号：BQI330 研究助理 杨晓玮 yangxiaowei@csc.com.cn 发布日期： 2022 年 05 月 23 日 市场表现 相关研究报告 2021/10/20 《中长视频前三季度回顾：中视频内容与商业化向 Youtube 看齐，长视频在政策驱动下良性发展》 2021/10/20 《短视频前三季度回顾：双寡头格局稳定、长短持续相融、巨头多元发展》 2021/2/5 《短视频行业深度报告 商业变现（一）：用户产品丰富化，广告变现空间大》 2021/2/5 《短视频行业深度报告 商业变现（二）：强大直播及社区基因，电商交易额井喷式增长》 -18%-8%2%12%2021/3/22021/4/22021/5/22021/6/22021/7/22021/8/22021/9/22021/10/22021/11/22021/12/22022/1/22022/2/22022/3/2传媒沪深300互联网传媒 股票报告网 1 互联网传媒 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 2、国内付费率、ARPPU 均有提升空间，主流媒体对提价态度有转缓。 1）从付费率来看：国内外对比，奈飞 1Q22 在北美地区的会员数为 7458 万，占美国、加拿大总人口的 20%，该比例约是国内平台的 2 倍；而相较其他泛娱乐赛道，手机游戏、游戏直播的付费率超过 30%，在线视频则为18.8%。 2）从 ARPPU 来看：奈飞近三年 ARPPU 约 75 元人民币，是爱奇艺的近 6 倍。与其他泛娱乐赛道比，腾讯游戏（月均 ARPPU 250 元+）、快手直播（月均 50 元+）的 ARPPU 也远高于视频付费。当前国内平台在单个内容项目的制作成本逐步降低，行业产能有望提升，长期提价逻辑成立。 3）从主流舆论对平台提价的态度来看：此前针对超前点播，中消协发文提出超前点播应重自愿，近期人民日报旗下人民论坛网发文，提倡用户应保持客观理性，允许平台做差异化体验、差异化付费的正常探索。我们认为在主流媒体、用户态度的逐步转缓之下，平台能进一步展开多样化的会员权益运营，ARPPU 长期有望提升。 3、国内用户已熟悉广告模式，平台同时发展第二增长曲线。奈飞等海外平台近期表示将推出包含广告的会员模式，相较海外用户将逐步培养从纯付费到接受广告的过程，国内用户已熟悉广告模式多年，以爱奇艺和芒果 TV为例，2021 年广告收入分别占总营收的 23%和 36%。长期来看，国内外流媒体都在培养第二增长曲线。包括奈飞投资游戏、电商业务，国内芒果超媒发展小芒电商与实景娱乐，爱奇艺发力 VR 硬件与沉浸式内容。 推荐芒果超媒（看好《浪姐 3》表现，近期台网协同，扩充产能，Q2-Q3 头部综艺剧集丰富，大量中腰部项目能一定程度平抑爆款周期性）、腾讯控股（腾讯视频已实现单季度盈亏平衡，市场份额上升较快，背靠腾讯、阅文集团 IP 资源有竞争优势）。 风险提示：内容监管风险，艺人失德风险，疫情反复导致录制排播延期，会员提价致用户流失，短视频对长视频用户的分流，新产品服务有损消费者合理权益。 股票报告网 2 互联网传媒 行业动态研究报告 请参阅最后一页的重要声明 一、奈飞用户下滑背后：海外竞争加剧、提价频繁、爆款仍有周期性 奈飞 1Q22 核心北美市场用户下滑 64 万，ARPPU 或进入提价敏感区。奈飞 1Q22 付费用户人数为2.2 亿，环比减少 20 万。其中： 1） 北美地区（核心）：用户下滑数最多（64 万），Q1 北美地区再次提价也带动 ARPPU 提升至 14.91美元/月，达到历史新高。 2） 欧中非/拉美地区：分别环比下降 30/35 万，其中欧洲地区用户下滑主要受俄乌事件影响，奈飞退出俄罗斯市场，用户下滑 70 万； 3） 亚太地区：仍为公司着力发展的新兴市场，用户净增 109 万，但 ARPPU 也较低（9.21 美元/月），约是北美地区的 62%。 图表1： 奈飞 1Q22 付费用户数、ARPPU 及环比净增额 资料来源：奈飞财报，中信建投 公司预计在 2Q22 继续流失 200 万付费用户，核心北美地区在 1Q22 的用户下滑以及奈飞用户数或已经进入增长放缓阶段，我们认为这背后主要是三个原因：海外流媒体市场竞争加剧、奈飞提价频繁、爆款存在周期性。 1、海外竞争加剧，迪士尼+等新进入者抢占份额 海外流媒体行业自 2019 年起格局变动，新玩家不断进入。2019 年起，迪士尼、HBO 等传统影视媒体公司涉足流媒体行业，奈飞此前较为稳定的市场份额开始松动，据 Parrot Ana