指南针(300803)并购网信证券，开启新征程(Fintech系列深度之十八)

上市公司 公司研究 /公司深度 证券研究报告 计算机 2022 年 05 月 23 日 指南针 (300803) ——并购网信证券，开启新征程（Fintech 系列深度之十八） 报告原因：首次覆盖 增持（首次评级） 投资要点：  指南针 20 年来专注于证券分析和证券信息服务。目前 90%以上收入来自金融信息服务工具，主要客户群体为专业的个人投资者，产品包括全赢博弈智能操盘系统、全赢博弈系列私享家版、先锋版/擒龙版等。  参与网信证券破产重组，重整完成后将持有网信证券 100%股权。2022 年 2 月公司被确定为网信证券重整投资人，交易整体作价 15 亿元，目前该方案已被证监会核准。  指南针拥有大量高活跃度中小投资者客户，预计与财富管理目标客户群体高度重合。截至2022 年指南针已累积注册客户人数超过 1500 万，累积付费客户超过 150 万。用户大多数为高活跃中小投资者，这些客户与证券经纪业务目标客户恰巧高度重合。  我 们 在 分 别 计 算 各 项 业 务 后 ， 预 测 证 券 业 务2022-2025年 收 入 合 计 为1.02/2.61/6.03/9.42 亿元，即 2025 年收入占比正式超过 30%。假设经纪业务-代理买卖证券业务收入随着活跃用户导流，假设在 2025 年积累的 150 万付费用户可以全部转化为公司经纪业务开户量，2024 年后单客户价值量恢复至行业平均水平约 550 元。  金融信息服务业务 cross-sell 策略，保持客户数与 ARPU 高增。公司产品自 2000 年左右开发出第一代版本后不断迭代，2012 年后大版本确定。采取基础版免费、高端版收费的销售策略。公司通过盯盘龙虎榜、主力资金动向、三花聚顶私密选股器等个性化功能，增加高端版本客户需求， 2021 年指南针金融信息服务业务收入较 2020 年增加 2.37 亿元，收入增长主要由私享家版、先锋版/擒龙版销售收入增长驱动。  预测在未来 2 年中，指南针将继续发挥金融信息服务传统优势，增加付费用户数和活跃度。预测 2022-2025 年非证券业务收入为 12.83、15.88、18.17、20.81 亿元。  盈利预测和评级：预测指南针 2022-2025 年收入为 13.85、18.49、24.20、30.23 亿元，预测归母净利润为 3.44、4.95、6.69、8.2 亿元。假设公司证券业务在 2025 年后正式恢复，给与指南针证券业务 149 亿估值，给与非证券业务 112 亿元估值，合计 261 亿元，详细分布估值过程见正文。基于审慎原则，首次覆盖并给与“增持“评级。  风险假设：金融咨询服务需求周期性，整合进度较慢风险，两融等业务开展不及预期风险。  其余预测说明：假设股权收购将消耗 15 亿资金，由于后续定增等事宜尚未确定时间节奏，本报告暂未考虑资本金注入对报表产生的影响。 市场数据： 2022 年 05 月 20 日 收盘价（元） 42.6 一年内最高/ 最低（元） 50.46/31 市净率 11.1 息率（分红/ 股价） - 流 通 A股 市 值 （ 百 万元） 9397 上证指数/深证成指 3146.57/11454.53 注：“息率”以最近一年已公布分红计算 基础数据: 2022 年 03 月 31 日 每股净资产（元） 3.83 资产负债率% 41.64 总股 本/ 流 通 A 股（ 百万） 405/221 流通 B 股/H 股（百万） -/- 一年内股价与大盘对比走势： 相关研究 证券分析师 洪依真 A0230519060003 hongyz@swsresearch.com 刘洋 A0230513050006 liuyang2@swsresearch.com 联系人 洪依真 (8621)23297818×转 hongyz@swsresearch.com 财务数据及盈利预测 2021 2022Q1 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 932 623 1,385 1,849 2,420 同比增长率（%） 34.6 89.5 48.5 33.5 30.9 归母净利润（百万元） 176 267 344 495 669 同比增长率（%） 97.5 176.5 95.2 43.9 35.1 每股收益（元/股） 0.44 0.66 0.85 1.22 1.65 毛利率（%） 88.1 94.0 84.7 81.8 77.3 ROE（%） . . . . . 市盈率 98 50 35 26 注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的 ROE 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 05-2406-2407-2408-2409-2410-2411-2412-2401-2402-2403-2404-24-40%-20%0%20%40%60%（收益率）指南针沪深300指数股票报告网 公司深度 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 第 2 页 共 29 页 简单金融 成就梦想 投资案件 投资评级与估值 预测指南针 2022-2025 年收入为 13.85、18.49、24.20、30.23 亿元，预测归母净利润为 3.44、4.95、6.69、8.2 亿元。给与指南针证券业务 149 亿估值，给与非证券业务 112 亿元估值，合计 261 亿元。基于审慎原则，首次覆盖并给与“增持“评级。 关键假设点 预测在未来 2 年中，指南针将继续发挥金融信息服务传统优势，增加付费用户数和活跃度。预测 2022-2025 年非证券业务收入为 12.83、15.88、18.17、20.81 亿元，同比增速为 37.6%、23.7%、14.5%、14.5%。 预测证券业务 2022-2025 年收入合计为 1.02/2.61/6.03/9.42 亿元，即 2025 年收入占比正式超过 30%。 由于后续定增等事宜尚未确定时间节奏，本报告暂未考虑资本金注入对报表产生的影响。 预测指南针在 2022 年后仍将扩大销售和研发规模。但由于收入中，证券业务占比提升，规模经济促成各项费用率有所下降。 有别于大众的认识 市场未对指南针并购网信证券后证券业务进行详细测算，我们在分别计算各项业务后认为 2024 年后网信证券收入恢复至 6 亿元以上，并在 2025 年正式复苏。假设经纪业务-代理买卖证券业务收入随着活跃用户导流，假设在 2025 年积累的 150 万付费用户可以全部转化为公司经纪业务开户量，2024 年后单客户价值量恢复至行业平均水平约 550 元。 市场对指南针用户与财富管理目标重叠缺乏认识，我们通过观察东方财富证券和指南针的“户股票交易资金周转率明显高于其他证券公司，认为指南针的客户群体具备高活跃度、高频交易、高持仓比等特征，具有较高的证券经纪业务价值。 市场尚未充分认识到取得券商牌照后，互联网属性企业的超行业增长可能性，我们复盘东财路径，并指出