互联网行业动态报告：监管后周期，决胜基本面

互联网：监管后周期，决胜基本面证券研究报告行业动态报告分析师：杨艾莉yangaili@csc.com.cn010-85156448SAC执证编号：S1440519060002SFC中央编号：BQI330发布日期：2022年5月18日本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。研究助理：杨晓玮yangxiaowei@csc.com.cn股票报告网1 1、政策监管迎拐点：4/29与5/17会议重申支持平台经济1）本轮互联网监管自2020年11月开始酝酿，21年3月-7月进入集中监管。期间数个政策与处罚并发，涉及反不正当竞争、反垄断、用户数据安全、未成年人保护等多个主线。2）21年8月以来风险已有缓释迹象，4/29与5/17会议进一步缓释政策风险。21年8月政治局会议提“垄断&不正当竞争、防止资本无序扩张初见成效”；21年12月中央经济工作会提“反垄断工作成效明显”；22年3月15日刘鹤副总理提对平台经济的监管“规范、透明、可预期”。4月29日与5月17日两次会议又从更高的层次重申支持平台经济。3）常态化监管可期，支持发展的主旋律不变。前期已处于征求意见或小范围试行的政策陆续落地（如5月网信办发布直播行业新政），其目的仍然是规范行业健康发展，总体上支持平台经济健康发展主旋律得到确认。 2、盈利将改善：聚焦主业、降本增效，强大的规模效应将逐步体现1）各公司聚焦主业，降本增效。降本增效是互联网平台型公司当下共同的选择。降本增效之下，部分公司盈利能力已得到明显改善，包括快手4Q21净利率较Q1已提升14pct，拼多多则实现扭亏为盈。2）更加关注盈利能力、报表质量：行业已从追求扩张向追求效率转变,尤其是当前仍然未盈利的公司，纷纷提出将在未来1-3年内实现报表端的盈利。包括快手提出22年内单季度实现国内业务的盈亏平衡、爱奇艺提出22年实现单季度或全年的盈亏平衡，以及哔哩哔哩提出到2024年实现盈利。3）互联网平台的核心是网络效应带来的强规模效应。但过去几年行业加速竞争，巨头相互侵蚀，带来巨大人员、资本、营销投入。此轮政策监管后，稳态的竞争格局有望带动各家公司更好释放规模效应。 互联网板块监管迎拐点，政策对互联网平台股价影响将显著减弱，常规监管成为新常态。后流量红利期与监管周期，互联网平台自身盈利能力与规模效应，将成下一阶段的股价核心影响因子。风险提示：行业增速放缓的风险；宏观经济波动风险；硬件创新缓慢；行业竞争加剧的风险。核心观点股票报告网2目录第一章政策监管迎拐点：此轮监管周期深度复盘第二章股价深度调整：主要公司股价复盘第三章盈利能力将改善：聚焦主业、降本增效第四章资本开支稳定，未来多元业务可期股票报告网3 4月29日上午，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作，习近平总书记主持会议。其中与平台经济相关的内容包括：1）要促进平台经济健康发展2）完成平台经济专项整改，实施常态化监管3）出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。-------------------------------------------------------------------------- 4月29日下午，中共中央政治局就“依法规范和引导我国资本健康发展”进行第三十八次集体学习。其中习近平总书记指出：1）我们强化反垄断，防止资本无序扩张，有效防范风险，维护市场公平竞争2）正确处理不同形态资本之间的关系，在性质上要区分，在定位上要明确，规范和引导各类资本健康发展。3）要规范和引导资本发展，设立“红绿灯”，健全资本发展的法律制度，形成框架完整、逻辑清晰、制度完备的规则体系。4）要加强反垄断和反不正当竞争监管执法，依法打击滥用市场支配地位等垄断和不正当竞争行为。5）要全面提升资本治理效能。要总结经验、把握规律、探索创新，增强资本治理的针对性、科学性、有效性，健全事前引导、事中防范、事后监管相衔接的全链条资本治理体系。-------------------------------------------------------------------------- 5月17日，全国政协召开“推动数字经济持续健康发展专题协商会”，其中刘鹤副总理提出：1）全球数字经济正呈现智能化、量子化、跨界融合等新特征，要努力适应数字经济带来的全方位变革，打好关键核心技术攻坚战2）支持平台经济、民营经济持续健康发展，处理好政府和市场关系3）支持数字企业在国内外资本市场上市，以开放促竞争，以竞争促创新前言：429政治局会议、517专题协商会，互联网政策逐步回暖股票报告网4阶段一（2020/01-2020/10）疫情红利+流动性宽松期：互联网公司疫情红利下的快速发展期，1Q21业绩较好，投资扩张（社区团购竞争激烈，互联网投资在线教育、新消费等跨产业赛道）。该阶段恒生科技指数（+55.99%）及纳斯达克中国科技股指数（+38.62%）大幅跑赢恒生指数、纳斯达克指数分别71.26/17.66pct。阶段二（2020/11-2021/2）政策酝酿期：指数继续上涨，蚂蚁上市暂停、《平台经济反垄断征求意见稿》、美国SEC《外国公司问责法》、中央经济工作会议提反垄断、防止资本无序扩张。互联网板块政策监管开始逐步酝酿。阶段三（2021/3-2021/7）政策集中监管期：恒生科技&纳斯达克中国科技股指大幅下跌51%/56%，跑输恒生科技与纳斯达克指数24/51pct。数个处罚与政策并发，包括反不正当竞争（橙心优选等5家社区团购公司被罚）、反垄断（阿里巴巴&美团被罚）、用户数据安全（《个人信息保护法》通过、滴滴下架、BOSS直聘&满邦被处罚）、未成年人保护（未成年游戏时长&金额限制、版号暂停发放）1、从集中监管→政策回暖，2020年以来互联网政策周期的五个阶段（1）资料来源：wind，中信建投图：恒生科技指数、纳斯达克中国科技指数自2020年初至今涨跌幅-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%恒生科技纳斯达克中国科技股恒生指数纳斯达克指数Ⅱ政策酝酿期Ⅰ疫情红利+流动性宽松期（发展过热期）Ⅲ政策集中监管期Ⅳ后政策落地期Ⅴ政策回暖期▼蚂蚁集团上市暂停▼《关于平台经济领域的反垄断指南（意见征求稿）》▼中央经济工作会议将“强化反垄断和防止资本无序扩张”列为21年重点任务之一▼美国SEC发布《外国公司问责法》▼反不正当竞争：橙心优选等5家社区团购公司遭处罚▼反垄断：阿里巴巴“二选一”遭处罚▼用户数据安全：《个人信息保护法》通过、滴滴下架、BOSS直聘&满邦被处罚▼未成年人保护：游戏版号暂停发放、在线教育“双减”政策股票报告网5阶段四（2021/08-2022/3/15）后政策落地期，风险有缓和迹象。该恒生科技&纳斯达克中国科技股指继续下跌（分别下跌49%/49%，跑输恒生科技与纳斯达克指数20/37pct）。出现美团遭处罚、美国SEC发布中概股退市风险清单等负面事件；但政策已有缓释迹象：8月政治局会议提出“平台企业垄断&不正当竞争、防