蔚来SW(09866.HK)极致服务打造自主豪华电动品牌

证券研究报告·公司深度研究·汽车(HS) 东吴证券研究所 1 / 27 请务必阅读正文之后的免责声明部分 蔚来-SW（09866.HK） 极致服务打造自主豪华电动品牌 2022 年 05 月 18 日 证券分析师 曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 黄细里 执业证书：S0600520010001 021-60199793 huangxl@dwzq.com.cn 研究助理 杨惠冰 执业证书：S0600121070072 yanghb@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 130.40 一年最低/最高价 100.90/183.00 市净率(倍) 5.98 港股流通市值(百万港元) 201,311.51 基础数据 每股净资产(港元) 21.82 资产负债率(%) 54.08 总股本(百万股) 1,692.30 流通股本(百万股) 1,543.80 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 36,136 57,255 89,639 144,208 同比（%） 122.27 58.44 56.56 60.88 归属母公司净利润（百万元） -10,572 -7,339 -5,314 -2,418 同比 每股收益-最新股本摊薄（元/股） -6.25 -4.34 -3.14 -1.43 P/E（现价&最新股本摊薄） [Table_Summary] 投资要点 ◼ 比较车企的研究框架：组织管理是底层能力，“产品定义-技术研发-供应链组织-营销与渠道”是战术能力，用户数据是核心生产要素，爆款是效率最佳的结果输出。新能源渗透率 0-15%阶段最闪耀的是领导品牌，渗透率 15%-50%+阶段是第二/第三品牌脱颖而出的重要时间窗口。 ◼ 核心竞争力：核心技术全面布局，圈层营销构筑壁垒。工业品维度：核心技术全面布局，硬件搭载行业领先。1）智能化：蔚来在整体路线方面定位自研软件/硬件全栈闭环，有望提高自主定义能力；数据传输网络方面率先搭载千兆以太网，自动驾驶方面硬件平台配置全面领先，支持L3 级自动驾驶；2）电动化：蔚来坚持动力总成技术自研自产，保障技术迭代及供应链稳定；自研半固态电池产品，提高充电效率，全系车型续航能力提升。消费品维度：圈层营销构筑壁垒，换电提高补能体验。1）营销+服务多方面入手全面塑造品牌力。圈层营销：搭建线上+线下的用户运营模式。线上 NIO App 打造多场景+广覆盖+零距离线上社区模式，扩大宣传同时引导客户完成品牌共创。线下 NIO House 增强品牌形象，NIO Space 实现销售网络迅速扩张。极致服务：首任车主享有终身免费质保、终身免费道路救援等服务，推出 Service package 涵盖保险、维修、保养三大板块。2）解决里程焦虑：搭建全场景化加电服务。NIO Power 搭建“可充可换可升级”的能源服务体系。采用 BaaS 车电分离模式，同时广泛布局换电站，解决里程焦虑同时形成闭环服务体系。 ◼ 爆款能力&成长空间：车型高举高打，树立高端品牌形象。ES/ET 系列覆盖豪华电动 SUV/轿车领域，产品矩阵布局全面。 SUV 系列ES8/ES6/EC6 三款车型以及即将上市新车 ES7 聚焦 30 万元以上豪华电动市场，凭借极致服务打响品牌力。ET 轿车系列以全新 NT2 平台为基础，软硬件全面升级，补全产品矩阵，ET7/ET5 于 2022 年上市，其中ET5 车电分离模式下售价低于 30 万元，我们预计将助力销量不断提升。2025 年蔚来有望跻身于百万销量车企。 ◼ 盈 利 预 测 与 投 资 评 级 ： 我 们 预 计 2022-2024 年 营 收 分 别 为572.55/896.39/1442.08 亿元，同比增速 58.44%/56.56%/60.88%。对应2022~2024 年 PS 估值分别为 3/2/1 倍。可比公司平均 PS 估值为 6/3/2 倍（按照 2022 年 5 月 10 日收盘价计算）。鉴于蔚来在工业品维度核心技术全面布局，硬件搭载行业领先。在消费品维度利用圈层营销构筑壁垒，换电提高补能体验。我们预计将迎来进一步销量放量，首次覆盖给予“买入”评级。 ◼ 风险提示：疫情控制进展低于预期；新能源汽车行业发展增速低于预期；软件 OTA 升级政策加严；国际形势不稳定性增大。 -37%-32%-27%-22%-17%-12%-7%-2%3%8%13%2022/3/102022/4/22022/4/252022/5/18蔚来-SW恒生指数股票报告网 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 27 内容目录 1. 比较车企的研究框架 .......................................................................................................................... 4 2. 核心竞争力：核心技术全面布局，圈层营销构筑壁垒 .................................................................. 4 2.1. 造车新势力领跑者，融资能力出色......................................................................................... 4 2.2. 工业品维度：核心技术全面布局，硬件搭载行业领先......................................................... 7 2.2.1. 智能化维度：定位自研软件/硬件的全栈闭环 ............................................................. 7 2.2.1. 电动化维度：三电核心零部件自研自产..................................................................... 11 2.3. 消费品维度：圈层营销构筑壁垒，换电提高补能体验....................................................... 12 2.3.1. 营销+服务多方面入手全面塑造品牌力 ...................................................................... 12 2.3.2. 解决里程焦虑：搭建全场景化加电服务..................................................................... 13 3. 爆款能力：车型高举高打