京东集团SW(9618.HK)商业模式更具韧性，全渠道新场景加速平台化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 05 月 18 日 证 券研究报告•2022Q1 季 报点评 买入 （ 维持） 当前价： 214.80 港元 京东集团-SW（9618.HK） 目标价： ——港元 商业模式更具韧性，全渠道新场景加速平台化 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：王湘杰 执业证号：S1250521120002 邮箱：wxj@swsc.com.cn 分析师：张闻宇 执业证号：S1250520080002 电话：021-58351917 邮箱：zwy@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52 周区间(港元) 161.9-359.2 3 个月平均成交量(百万) 13.87 流通股数(亿) 31.23 市值(亿) 6,709.27 相 关研究 [Table_Report] 1. 京东集团-SW（9618.HK）：营收稳健，着眼长远 (2022-03-11) 2. 京东集团-SW（9618.HK）：深耕供应链塑韧性，平台生态化加速中 (2021-11-19) 3. 京东集团-SW（9618.HK）：单季新增用户历史新高，生态化能力持续提升 (2021-08-24) 4. 京东集团-SW（9618.HK）：强势零售基建嫁接流量场，获客优势持续 (2021-05-20) [Table_Summary]  业绩摘要：京东集团公告 2022Q1 财报，22Q1 单季实现营收 2397 亿元（YoY+18%，QoQ-13%），在整体消费低景气度的背景下，公司营收增速保持韧性；22Q1毛利率 14%（YoY-0.4pp，QoQ+0.5pp），22Q1经营利润 24亿元（21Q1为 17亿元），22Q1Non-GAAP 净利润 40亿元，与 21Q1持平，22Q1归属于普通股股东的净利润为-30亿元（21Q1为 36亿元），主要受达达收购完成前股价变动导致确认亏损 36亿元，以及被投公司市值变动的公允价值变动影响。现金流方面，截至 22 年 3 月底的 LTM 自由现金流 272 亿元，较截至 21年 12 月底的 LTM 自由现金流 262 亿元有所提升，公司经营稳健。2022 年 5月初，京东公告将派发现金股利，每股普通股 0.63 美元，或每股 ADS1.26 美元，此次特别股利的总额约为 20亿美元，体现管理层对公司长期增长潜力和强健资产负债表的信心，与此同时，公司在未来还会考虑以不定期适当的分派股利等方式回馈股东。  新用户增速放缓，精细化运营高质量增长。①数量上：截至 22 年 3 月底 LTM用户为 5.8亿，22Q1单季新增用户 1080万，新用户获取放缓。根据 QuestMobile数据，22年 3月，京东 APP 的 MAU3.9亿（21年 12月为 4.2亿），京东极速版 MAU1796 万（21 年 12月为 1891 万），较大促高点仍保持稳定，且呈矩阵式覆盖。②质量上：根据京东 22Q1 业绩会信息，22Q1 京东用户购物频次、ARPU 均达到历史新高，随着精细化能力的提升，以及线上线下多渠道场景的建设，预计能够获取更长期持续的用户价值提升。  22Q1京东营收增长主要来自 3P平台业务、自营日百等业务的拉动。分品类来看，①1P 中日用百货实现营收 860亿元（+20.7%），电子产品及家用电器实现营收 1184亿元（+13.8%），1P 业务总体实现营收 2044亿元（+16.6%），贡献了 85.3%的营收，夯实公司增长基石。②物流及其他服务收入同比增长 27.5%至 176亿元；③平台及广告服务收入同比增长 25.2%至 177亿元。分业务板块来看，22Q1京东零售实现营收 2175亿元（YOY+17.1%），京东物流实现营收274 亿元（YOY+22%），22年 2月底并表的达达集团实现营收 6.8亿元，包括京喜、海外业务、京东产发在内的新业务实现营收 58亿元（YOY+12%）。受宏观环境及疫情影响，高客单商品的销售暂时放缓，3P 平台业务仍保持高增长。  疫情背景下供应链运营效率仍持续优化。22Q1 毛利率为 14%（YoY-0.4pp，QoQ+0.5pp），京东零售 op margin 为 3.6%（YoY-0.3pp，QoQ+1.5pp），截至22 年 3月底，公司 TTM 存货周转天数为 30.2天，较 21年 12月底 TTM 的 30.3天持续优化，公司供应链效率在自营 SKU持续扩大、疫情的背景下仍维持高效。  POP 业务开启新篇章，京东时尚居家业务全面升级为京东新百货，线上线下布局。22年 5月初，京东深度整合服饰、居家、美妆、运动、奢品等品类的商品与服务，正式把现有的时尚居家业务全面升级为京东新百货，定位时尚精品百货。除了在京东主站 APP 首页新增入口之外，京东新百货还将向线下发力，计划在重点城市布局不同“主题模式”的新百货精选集合店，定位年轻态人群，目前规划的首批城市有北京、成都、西安等。通过聚合品牌、搭建场景，为 POP -40%-26%-11%4%18%33%21/521/721/921/1122/122/322/5京东集团-SW 恒生指数 97209股票报告网 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 业务提供更优质的生态系统。  京东消费趋势：新品类成为增长动能、京东生态活跃度&平台能力优化、低线用户活跃度提升、高质量用户持续增长。根据京东 22 年 618 商家大会信息，①京东新品类：过去 5年，京东销售的商品种类扩充了 83%，新品牌增加了 40%，其中食品饮料、家庭清洁、玩具乐器、医疗保健、电脑办公的新品在所属商品类别中的消费额占比分别达 40%/40%/38%/33%/32%。21年京东新品发布规模同比增长超 150%，超 2.5万个品牌的新品成交额同比增长翻倍，京东生态活跃度、广告承载力持续提升。②低线用户活跃度提升：21年农村地区人均网购件数为 19 年的 5.3 倍，年均增速 131%。③高质量用户增长：26-35 岁的家庭用户为京东人均成交额最高的用户群，22Q1京东 POP 店铺日均 26-45岁家庭用户数同比增长 84%。④POP 细分品类高增长：22Q1，京东 POP 商家销售的品类中，滑雪运动、药品、玉翠珠宝等消费增长超过 100%。  盈利预测与评级：预计公司 2022-2024年归母净利润分别为 71/85/139 亿元，对应 PS 分别为 0.5/0.4/0.4 倍。考虑到公司仓储物流客服供等电商基建持续开放，精细开发客群、全渠道拓客，服饰鞋帽、美妆、家居等回流，京东新百货搭建新场景，料将继续提升平台生态化能力，且 618商家投入&积极性超预期，维持“买入”评级，持续推荐。  风险提示：疫情反复风险；电商行业竞争对手增加投入风险；供应链扩展不及预期风险；宏观经济下行风险。 指标/年度(百万元人民币) 2020A 2021A 2022E 2023E 2