盈利能力持续改善，长期看好多业务布局的协调共赢发展

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·消费品零售行业 2022 年 4 月 28 日 [table_main] 公司点评报告模板 盈利能力持续改善，长期看好多业务布局的协调共赢发展 水羊股份(300740.SZ ) 推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件 2021 年年度公司实现营业收入 50.10 亿元，同比增长 34.86%；实现归属母公司净利润 2.36 亿元，同比增加 68.54%；实现归属母公司扣非净利润2.15 亿元，同比增加 58.31%。经营现金流量净额为 1.99 亿元，同比增长52.64%。 2022 年一季度公司实现营业收入 10.46 亿元，同比增长 27.96%；实现归属母公司净利润 4158.36 万元，同比增长 36.10%；实现归属母公司扣非净利润 3321.85 万元，同比增长 35.99%。经营现金流量净额为-1.38 亿元，同比减少-467.19%。 ⚫ 自主品牌与代理品牌双业务驱动规模增长，水乳膏霜的营收优势地位不断强化，自有平台与第三方平台共同发展有效共赢 按季度拆分， 2021 全年各季度较去年同期均实现较大幅度的增长，近两年的单季复合增速也基本保持在 30%以上，考虑到公司的各项业务主要基于线上渠道的销售，这与电商渠道的高增速大环境较为匹配，与线下销售占比高的可比公司相比，受疫情冲击影响较小。22Q1 为全年销售淡季（2015年至今的单季营收占比均值水平约为 16%），一方面电商的促销活动频率与力度与其他季度相比相对较少，另一方面消费者上半年的需求更多集中为防晒等，而面膜等产品的需求主要体现在下半年，因此在疫情对市场形成冲击的背景下，公司受影响较小，实现业绩稳中有增。 按渠道拆分，2021 年主营增长的来源于，第一，第三方平台营收小幅增长，贡献 66.05%的营业收入增长；第二，线上自营平台同比增长 172.45%且其营收占比由 2020 年 3.33%上升至 6.73%，带来渠道端营收的结构性优化。受公域流量价格持续走高的限制，公司于报告期内持续进行私域流量运营，一方面，通过自有小程序“水羊潮妆”，增加获客能力，增加会员用户管理，报告期内实现新增用户超千万，成交订单数同比增长 80%，为会员提供更全面、更个性化的系统服务，成为支付宝美妆零售类小程序 TOP1。另一方面，拓展分销渠道“水羊直供”，发力 ToB 业务，新入驻合作分销商同比增长 129.55%，B 端合作营收同比增长 438.8%。 按品类拆分，2021 年公司坚持推进双业务驱动战略，自主品牌和代理品牌均实现稳步增长。公司产品结构发生变化，传统优势的贴式面膜继 2019年后再次出现规模的下滑，在营收中的份额占比自 2016 年时巅峰水平近 80逐步降至不足 20%；非贴式面膜同样出现规模收窄；对比之下，水乳霜产品营收同比增长 69.33%，成为了公司第一大营收来源，营收占比逐年上升。考虑到面膜类低单价、客户粘性低的特点，发力水乳霜产品实现了品类角度上营业收入结构的优化。代理品牌方面，公司与合作品牌逐步进入良性发展轨道，业绩稳步增长。例如，与日本专研功效型护肤品牌城野医生完成新型社交电商、新媒体渠道的布局， 377 美白淡斑精华全年 GMV 同比大幅增长，双十一销售跃居天猫国际美妆精华 TOP1；意大利时尚彩妆品牌 KIKO营收同比增长 333%，英国实验室抗衰品牌 zelens 营收同比增长 302%；引入国际著名药妆品牌 Cellex-C 等国际品牌。 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 行业数据时间 2022.04.28 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售】水羊股份 21Q3 点评_前三季度规模与业绩高速增长，自主品牌与代理业务均有卓越表现 【银河消费品零售李昂团队】公司 2021 年半年报点评_水羊股份(300740.SZ)_公司以自有品牌与代理运营双业务驱动，实现规模与业绩双高增，予以推荐评级_20210829 公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 ⚫ 2021 年年度综合毛利率提升 2.86pct，期间费用率上升 2.22pct，营销投入扩大;22Q1公司综合毛利率提升 2.32pct，期间费用率上升 2.14pct 2021 年，公司综合毛利率较大幅提升 2.86 个百分点，实现毛利率的明显改善。销售净利率仅提升 0.98个百分点，主要原因为期间费用率大幅 2.22 个百分点，抵减毛利率上升。其中，销售费用同比增长 41.11%（5.91 亿元），系报告期内公司加大营销力度，平台推广服务费同比提升 2.76 亿元至 9.94 亿元，品牌宣传费同比增长 1.12 亿元至 4.41 亿元；管理费用率上升 0.58 个百分点，主要系报告期间公司人员规模增长和股权激励费用增加所致，针对 2021 年限制性股票激励计划，公司累计预期产生激励成本 1.15 亿元，其中 2021年全年预期摊销 5499.95 万元；研发费用投入较去年增长 38.70%，报告期间公司通过参与起草国家及行业标准，开放基础研究平台，研发独有原料，配方三代一体四个维度全面推进研发赋能产品、产品赋能品牌战略。期间，共申请 38 项专利，授权 29 项专利，其中包括 17 项发明专利，持续加大研发 投入、推进研发创新。 2022Q1，公司综合毛利率进一步上升至 54.26%，同比提升 2.32 个百分点，净利率仅小幅提升 0.19 个百分点，主要原因为销售费用率大幅上涨 15.2 个百分点，系公司销售规模增加，营销投入较高所致。 表 1：2021 年年度营业收入情况 营收情况 营业收入（亿元） 营收增量（亿元） 营收增速（%） 营收占比（%） 营收增量占比（%） 总营业收入 50.10 12.95 134.86% 100% 100% 按季度划分 第一季度 8.17 3.00 58.03% 24.67% 30.90% 第二季度 13.02 4.05 45.15% 39.31% 41.71% 第三季度 11.93 2.66 28.69% 36.02% 27.39% 第四季度 16.98 3.24 23.59% 33.88% 25.02% 按渠道划分 自有平台（自营） 3.37 2.13 172.45% 6.73% 16.49% 第三方平台（自营、经销、代销） 40.79 8.55 26.53% 81.42% 66.05% 淘系（自营、经销、代销） 23.01 3.63 18.72% 45.93% 28.02% 按行业划分 日化行业 50.10 12.95 34.86% 100.00% 100.00% 按产类划分 面膜-贴式