银行定量研究：板块景气度跟踪因子；有绝对收益与相对收益

请务必阅读正文之后的重要声明部分 、 深度｜银行定量研究：板块景气度跟踪因子；有绝对收益与相对收益 行业名称：银行 证券研究报告/行业深度报告 2022 年 04 月 24 日 [Table_Title] 评级：增持（ 维持 ） 分析师 戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 Email：daizf@r.qlzq.com.cn 分析师 邓美君 执业证书编号：S0740519050002 Email：dengmj@r.qlzq.com.cn 分析师 贾靖 执业证书编号： S0740520120001 Email：jiajing@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 42 行业总市值(百万元) 9,703,670 行业流通市值(百万元) 6,667,312 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2020 2021 2022E 2023E 2020 2021 2022E 2023E 招商银行 42.50 7 3.80 4.69 5.36 6.15 11.20 9.06 7.93 6.91 增持 平安银行 16.06 5 1.45 1.83 2.10 2.42 11.11 8.79 7.66 6.64 增持 宁波银行 37.01 2.38 2.85 3.44 4.05 15.55 13.01 10.75 9.14 增持 江苏银行 7.49 1.02 1.33 1.55 1.86 7.34 5.62 4.84 4.03 买入 备注 报告摘要  板块基本面（ROE）情况决定了板块的估值水平中枢；基本面边际变化/预期边际变化将影响市场对板块的估值定价的边际变化。从银行业绩同比增速的归因分析看，业绩的核心驱动因子分别是量、价和风险，三者是决定业绩增速高低的主因。量、价、风险再往上追溯，核心决定变量是宏观经济。  银行板块历史复盘：经济周期主线下绝对收益和相对收益获取的条件。1、经济企稳初期，银行板块往往能获取绝对收益，但没有超额收益。原因为经济复苏初期，实体企业修复斜率最大，成长性最强。2、经济由复苏中后期进入繁荣期，银行板块往往既能录得正收益，又能获得超额收益。当经济进入繁荣期，在企业景气度相对较好，银行对企业的贷款议价能力将有所提升，此时银行息差向上的弹性最大。3、经济增长转弱，此时银行板块有超额收益，无绝对收益。银行板块的后经济周期属性，使得在经济下行初期，银行业绩的稳健性要优于其他行业，从而获取相对收益。4、经济进入萧条磨底期，监管政策开始转向宽松托底，银行板块往往会有绝对收益，但没有超额收益。由于政策逆周期调节的响应度一般非常及时，此时市场会相对乐观，率先布局成长性最强的实体板块。另监管政策的负面冲击，会使银行板块的表现脱离经济周期主线，监管负向效应成为主导，此时板块一般既无绝对收益也没有超额收益。  通过经济周期波动视角，从供给和需求两端交叉验证、构建宏观经济的景气度前瞻跟踪因子。金融周期视角对 GDP 增速反映领先 1 个月，库存周期视角与 GDP 增速相关性达 0.76，供需两端跟踪因子兼具前瞻性和准确率。1、金融周期视角，跟踪因子为存量社融的同比增速。存量社融同比增速对 GDP 增速反映会领先 1 个月，但相关系数仅为 0.59。2、需求端角度选择的是库存周期，跟踪因子为工业企业收入同比增速与工业企业产成品存货同比增速。需求视角的工业企业营收增速对 GDP的反映是同步的，但相关系数高达 0.76。3、胜率复盘：对 2008 年至今经济增长情况可划分 4 个小周期，跟踪因子准确的捕获了历史以来 6 轮中 4 轮长牛行情，分别是 2009 年、2012 年、2016 年和 2020 年。另外 2 轮大的绝对收益并未被捕获到，其中 2014 年是资金面推动的行情，2019 年则是企稳证伪，随后即回撤，因此综合看，跟踪因子的胜率相对较高、达 4/5（剔除 2019 年的伪企稳）。  运用跟踪因子对 2022 年银行板块景气度及投资机会的判断：1-3 季度板块大概率能取得正绝对收益：当前宏观经济仍处于主动去库阶段，即对应萧条磨底期，在政策逆周期托底背景下，银行大概率能录得绝对收益。长牛行情的开启大概率对应在今年 4 季度，届时板块将录得绝对收益与超额收益。1、供给端视角：存量社融同比-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%21-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-03银行(申万) 沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业深度报告 增速在 22 年大概率是企稳磨底的阶段。2、需求端视角：当前仍处在主动去库、即萧条磨底期。新一轮周期开启预计在今年 4 季度。20 年这一轮库存周期相对特殊，供给端主动补库阶段由于监管调控过严被打断，主动补库时长非常短，因此在政策大力纠偏的背景下，预计这一轮主动去库阶段也会相应较短。我们计算了 2009 年、2012 年和 2016 年三轮库存周期的被动去库+主动补库+被动补库占比总时长情况，平均在 60%-76%；假设 20 年这一轮的占比在 65%左右，则对应着 20 年这一轮的库存周期时长大概会持续 31 个月，新一轮的库存周期开启则对应在今年的 4 季度，银行板块届时将开启新一轮的长牛行情。  几轮大行情中表现优于行业的个股共同特征：综合盈利能力和成长性强于同业，直接结果体现即业绩的高增长。2008 -2009 年：4 万亿刺激，市场选择资产规模扩张弹性大的股份行和城商行、尤其是异地布局的城商行。2012 年：基建扩张+利率市场化，市场选择的是资产扩张较快以及多元化经营的股份行和城商行、尤其是综合化经营的股份行。2014 年底：资金面推动的板块普涨，个股差别不大。2016-2018年：经济修复叠加金融去杠杆的背景，板块内的个股由于资金端优势、资产端定价能力，业务的可持续性等禀赋不同，在股价表现上走出了分化的趋势，市场选择的是大行和经历考验的招行、宁波。2019 年初：经济有企稳预期，板块对应估值修复，龙头标的领涨。2020-2021 年初：疫后经济修复，龙头标的估值修复；另优质区域城商行迎来新一轮成长周期，成为板块的成长标的。  风险提示事件：经济下滑超预期。历史统计规律失效风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业深度报告 内容目录 一、银行板块股价变化的核心：对宏观经济的预期；监管的影响 ...................... - 4 - 1.1 板块估值定价的边际变化：由基本面（预期）变化驱动 ....................... - 4 - 1.2 板块基本面变化的驱动因子：与宏观经济挂钩；同时受监管影响较大