周大福(01929.HK)渠道深化碰撞智慧零售，周大福历久弥新

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 首次覆盖报告 2022 年 04 月 23 日 周大福（01929.HK） 渠道深化碰撞智慧零售，周大福历久弥新 周大福创立于 1929 年，早期经营周大福品牌，2014 年后公司逐渐发展成多品牌珠宝首饰集团，周大福品牌已拥有百年历史，在行业内拥有极高的知名度。FY2021 公司提出“双动力策略”，从推行“实动力”与“云动力”两方面，致力于为顾客提供全面、多元化及无缝的购物体验。公司近五年营业总收入年复合增长率达到 4.4%，归母净利润年复合增长率达到 15.4%， 行业概况：黄金饰品销售火热，长期公司享可观增长空间。短期来看以黄金饰品为代表国内珠宝首饰行业销售火热， 2021 年我国限额以上单位金银珠宝类商品零售额同比增长 29.8%远高于其他品类，2021 年黄金饰品销售 711.29 吨同比增长44.99%。长期来看，当前国内正处于消费升级阶段，同时古法金、5G 黄金的推出带动黄金饰品工艺升级，周大福作为头部黄金首饰集团享可观增长空间。 品牌端：专注以客为本，打造个性化品牌矩阵。“周大福”是公司的标志性品牌，多年来一直抱持着“真诚〃永恒”的待客之道，据 “世界品牌实验室”数据显示，2021 年“周大福”品牌价值达到了近 817 亿元，远高于其他本土珠宝品牌，在过去10 年稳居珠宝类企业品牌价值榜第一。2014 年公司开始构建差异化、个性化的珠宝品牌矩阵，在原有中高端定位上向高端及年轻化两方向延伸。 产品端：灵活生产+精湛工艺双轮驱动，开启消费新时代。公司 2018 年首次尝试将古法金工艺与国潮风格相融合，推出了“传承”系列，产品一经开售便获得广泛好评，FY2022H1 传承系列产品在黄金首饰及产品零售值占比达到 43.3%，同时带动了公司黄金首饰产品平均售价不断攀升。公司建立了垂直整合经营的业务模式，能有效和谨慎监控集团的整体业务运作。 渠道端：开放全渠道运营，加码下沉市场。1）线下渠道：随着下沉市场消费力的提升，公司借助加盟商渠道加速对于低线城市的拓展，截至 2021 年 9 月 30 日“周大福珠宝”在内地拥有 4722 家门店，三线及以下层级城市门店数量占比超 45%，加盟店占比接近 70%，我们判断公司“实动力”策略的实施将继续推动低线城市门店数量继续扩张，同时高线城市门店则将聚焦于现有门店升级优化以提升店效；2）线上渠道：公司注重线上业务拓展，FY2021 电子商务及 O2O 相关业务零售额同比增长超 90%，同年公司推出“云动力”策略将继续推动智慧零售（包括电子商务和零售科技）业务发展。 盈利预测与投资建议：公司作为珠宝首饰行业龙头，渠道端加快低线城市拓展速度，产品端优化研发设计，同时重视消费者触达，我们预计公司 FY2022-2024 归母净利润分别为 70.11/85.04/101.74 亿港元，增速为 16.3%/21.3%/19.6%，现价 13.06港元，对应 22 年 PE 为 19 倍，首次覆盖我们给予“买入”评级。 风险提示：国内疫情反复风险；金价波动风险；市场竞争加剧风险；汇率波动风险。 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万港元） 56,751 70,164 95,534 116,944 138,476 增长率 yoy（%） -14.9 23.6 36.2 22.4 18.4 归母净利润（百万港元） 2,901 6,026 7,011 8,504 10,174 增长率 yoy（%） -36.6 107.7 16.3 21.3 19.6 EPS 最新摊薄（港元/股） 0.29 0.60 0.70 0.85 1.02 净资产收益率（%） 11.1 19.6 18.5 18.4 18.0 P/E（倍） 45.0 21.7 18.6 15.4 12.8 P/B（倍） 4.8 4.1 3.4 2.8 2.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为 2022 年 4 月 22 日收盘价 买入（首次） 股票信息 行业 其他零售商 4 月 22 日收盘价(港元) 13.06 总市值(百万港元) 130,600.00 总股本(百万股) 10,000.00 其中自由流通股(%) 100.00 30 日日均成交量(百万股) 6.67 股价走势 作者 分析师 鞠兴海 执业证书编号：S0680518030002 邮箱：juxinghai@gszq.com 分析师 杨莹 执业证书编号：S0680520070003 邮箱：yangying1@gszq.com 研究助理 侯子夜 执业证书编号：S0680121070015 邮箱：houziye@gszq.com 相关研究 股票报告网 2022 年 04 月 23 日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 55205 55243 72725 81728 89626 营业收入 56751 70164 95534 116944 138476 现金 7219 6032 11464 14033 16617 营业成本 40655 50089 72415 89345 106073 应收账款及票据 2002 3872 4089 4907 5351 其他经营费用 7 3 0 0 0 其他应收款 2756 1831 3197 4112 4033 销售费用 8690 8635 9458 11461 13432 衍生金融工具及短投 690 496 434 535 539 管理费用 2867 3214 3535 4093 4570 存货 42538 43011 53541 58140 63086 财务费用 421 235 253 221 136 其他流动资产 0 0 0 0 0 利息收入 139 141 175 255 307 非流动资产 10038 9065 9502 10155 10533 其他非经营性损益 -297 -45 -171 -108 -140 权益性投资 274 273 286 294 306 投资净收益 4 5 2 3 3 固定资产 4641 4615 4633 4911 5081 营业利润 3965 8117 9685 11684 14101 无形资产 2135 1368 1776 2084 2317 其他收益及亏损 240 277 259 268 263 其他非流动资产 2988 2810 2806 2866 2829 营业外支出 0 0