三诺生物(300298)21年承压，1Q22表现良好

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 三诺生物(300298 CH) 21 年承压，1Q22 表现良好 华泰研究 年报点评 投资评级(维持): 买入 目标价(人民币): 20.73 2022 年 4 月 22 日│中国内地 医疗器械 21 年及 1Q22 收入端增长相对稳健 公司 21 年实现收入 23.61 亿元（yoy+17.2%）、归母净利润 1.08 亿元（yoy-42.4%），与业绩预告相符，利润端同比下滑主因古巴业务应收账款剩余部分全额计提坏账叠加疫情下海外子公司经营受累等影响。1Q22 收入6.20 亿元（yoy+23.3%）、归母净利润 0.65 亿元（yoy+45.2%）。考虑疫情对海外子公司的经营影响，我们调整 22-24 年 EPS 至 0.53/0.67/0.83 元（22/23 年前值 0.80/0.98 元）。公司为国内血糖监测领导者，BGM 增长稳健，CGM 领域研发进展顺利且具备性能领先性，看好产品上市后良好表现，我们给予公司 22 年 39x PE（可比公司 Wind 一致预期均值 26x），调整目标价至 20.73 元（前值 30.95 元），维持“买入”评级。 1Q22 销售费用率同比下降，规模效应逐渐显现 公司 21 年和 1Q22 年毛利率分别为 60.0%和 57.6%，同比-5.3/-8.4pct，主因新会计准则调整会计核算口径明显增加营业成本。21 年和 1Q22 年销售/管理/研发费用率分别为 30.7%/7.6%/7.7%和 29.5%/7.5%/8.2%，分别同比+1.7/0.1/-1.3pct 和-5.0/0.5/-0.1pct，收入体量逐渐增大，规模效应显现。 主业相对稳健，1Q22 Trividia 环比改善 1）血糖监测系统：21 年收入 18.37 亿元（yoy+20.8%），我们推测 1Q22收入同比增速超 20%。主业分渠道看，我们推测 21 年零售端收入增速15%-20%，看好 22 年持续稳健；医院端 21 年收入同比增速 20%-30%，随着诊疗人次恢复，看好 22 年收入同比实现高增长；2）PTS：受美国疫情影响减轻，21 年实现盈利超 100 万美元，我们推测 1Q22 同比减亏，随着常规经营活动逐渐恢复，我们看好 PTS 于 22 年盈利超 100 万美元；3）Trividia：21 年净利润亏损超 2000 万美元，我们推测 1Q22 实现盈利超 200万美元，看好全年扭亏为盈。 CGM 研发有序推进，看好上市后长期发展 公司的 CGM 注册临床试验已接近尾声，我们预计有望于 4Q22 或 1Q23 年国内获批。我们看好其 CGM 的长期发展，基于：1）技术领先：公司 CGM采用第三代葡萄糖传感器技术，使用过程中无需指血校准且传感器寿命较长（约 14 天），性能优于目前国内获批的大多数国产产品；2）量产经验丰富：公司为血糖监测领域全球领先企业，BGM 自动化生产经验丰富且有望延续优势到 CGM。目前 CGM 的半自动化生产线已完成，全自动化生产线有望于 22 年就绪；3）渠道优势：公司在血糖监测领域拥有国内（零售+医院）和海外完备的销售网络，CGM 上市后有望快速放量。 风险提示：核心产品销售不达预期，核心产品研发进度低于预期风险。 研究员 代雯 SAC No. S0570516120002 SFC No. BFI915 daiwen@htsc.com +86-21-28972078 研究员 高鹏 SAC No. S0570520080002 gaopeng@htsc.com +86-21-28972068 联系人 杨昌源 SAC No. S0570121050081 yangchangyuan@htsc.com 基本数据 目标价 (人民币) 20.73 收盘价 (人民币 截至 4 月 21 日) 15.64 市值 (人民币百万) 8,833 6 个月平均日成交额 (人民币百万) 67.64 52 周价格范围 (人民币) 15.64-37.25 BVPS (人民币) 4.95 股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值 会计年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 (人民币百万) 2,015 2,361 2,742 3,256 3,942 +/-% 13.33 17.17 16.14 18.73 21.08 归属母公司净利润 (人民币百万) 186.89 107.57 300.16 375.87 470.60 +/-% (25.45) (42.44) 179.04 25.22 25.20 EPS (人民币，最新摊薄) 0.33 0.19 0.53 0.67 0.83 ROE (%) 6.94 3.90 10.22 11.53 12.90 PE (倍) 47.26 82.11 29.43 23.50 18.77 PB (倍) 3.23 3.17 2.86 2.57 2.29 EV EBITDA (倍) 18.23 21.52 15.86 13.42 10.96 资料来源：公司公告、华泰研究预测 (8)(4)0481521273238Apr-21Aug-21Dec-21Apr-22(%)(人民币)三诺生物相对沪深300股票报告网 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 三诺生物(300298 CH) 盈利预测与估值 图表1： 三诺生物可比公司估值 公司名称 代码 总市值（亿元） P/E (x) EPS CAGR（%） 2021-2023E 2021E 2022E 2023E 2022PEG 万孚生物 300482 CH 205 27 20 16 26.4 0.76 安图生物 603658 CH 257 26 20 15 31.0 0.63 新产业 300832 CH 267 27 19 15 24.7 0.77 迈瑞医疗 300760 CH 3,536 44 36 30 21.4 1.68 心脉医疗 688016 CH 118 37 28 21 38.5 0.72 艾德生物 300685 CH 104 44 33 26 31.3 1.05 平均 748 34 26 20 28.9 0.94 注：均采用 Wind 一致性预期；定价日是 2022 年 4 月 21 日 资料来源：Bloomberg，Wind，华泰研究 我们调整公司盈利预测，主要基于： 1） 毛利、毛利率：考虑新会计准则调整会计核算口径，公司将为履行客户销售合同而发生的运输成本结转计入营业成本项目中列示，相关运输成本的核算口径调整将对公司的毛利、毛利率等财务指标产生影响。 2） 销售费用、销售费用率：我们预计公司 CGM 产品有望于 4Q22 或 1Q23 上市，考虑新品上市前预热活动及后续推广力度加大，将对公司的销售费用、销售费用率等财务指标产生影响。 3） 管理费用、管理费用率：公司第二期员工持股计划增加后续计提的股份支付费用