纯债策略：经济先抑后扬，中短债向杠杆要收益

hthttp://research.stocke.com.cn 1/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 宏观研究类模板 固定收益 固定收益策略研究 报告日期：2022 年 04 月 14 日 经济先抑后扬，中短债向杠杆要收益 ——纯债策略 ❑ 投资建议： 二季度是今年稳增长的关键阶段，市场行情进入博弈期。我们判断，疫情是短期扰动项，政策以内为主，以稳为主，汇率分忧，经济先抑后扬，信贷增长、就业稳定是核心政策目标。经济底部确认，任何宽松政策旨在稳增长，兑现收益，静待稳增长兑现后的久期配置机会。 久期策略：3 年为主，5 年以上及 10 年利率、信用品种兑现短期收益； 信用策略：加杠杆买入 AAA、AA+，收益率在 3%以上、符合信用入库标准的 1 年至 3 年期标的，非网红民企 1 年标的、金融机构债 3Y 品种； 杠杆策略：开放式组合 130%总杠杆率，封闭式组合 160%总杠杆率。 ❑ 市场主题： 内部条件：经济短周期仍旧位于“稳”和“进”之间的位置，政策加持下，全年经济先抑后扬，看好今年稳增长的兑现。疫情对经济的影响是阶段性，政策稳增长路径将更为清晰：其中消费受制于预期收入下滑，核心是扩大内需，基建在“杠杆率+项目量”制约下核心是支持重大项目开工，整体托而不举，制造业在盈利和政策支持下处于“长期回升通道中”，设备更新项或成为新亮点，出口重在保稳增质，欧美复苏处于尾声叠加价格处于高位下仍有一定韧性，地产地方政策密集出台，“稳地价、稳房价、稳预期”导向明确，政策核心目标为“稳增长，稳就业和稳物价”，财政政策在总赤字率下降背景下强调前置发力、提质增效和精准滴灌，货币政策在内外因素扰动下核心是提供稳定的流动性环境，以“保持新增贷款适度增长”为主要目标，通胀因素短期无忧。 外部条件：中美利差收窄甚至倒挂反映的是中美经济周期和货币政策之间的错位，美国控胀，中国防滞是主动因。伴随着美联储在通胀压力下开始加息、缩表，货币政策的内外平衡难度加大，但在贸易项仍有一定支撑和国内资本项目未完全放开背景下，叠加汇率贬值可适当缓解政策压力，在“稳”字当头背景下，货币政策核心仍旧是以我、以稳为主，外部流动性收紧对国内呈现脉冲式影响。 ❑ 久期策略：4-5 月份，5 年以上品种的收益率接近年内低点时，兑现收益 疫情导致经济短期承压，但是政策支持和经济具有韧性背景下，稳增长兑现是必然事件。稳增长兑现过程中收益率曲线先平后陡。对于交易盘，政策和稳增长之间的时滞是留给债市最后的一点空间，4 月仓位（<10%）可适度倾斜以博弈政策和经济数据，快进快出，不恋战；对于配置盘，目前机构仓位较低，同时低估值环境对于机构不友好，但短期稳增长遇到的阻力越大，政策放松的空间就越大，后续经济修复的力度就越大，长端的任何稳定都是下车机会，5Y 以上及 10Y 利率及高等级信用品种仍建议耐心等待。 ❑ 信用策略：3%做为绝对收益目标，3 年以内的中高等级债加杠杆 二季度，配置3%以上、主体AAA、AA+的3年期以内品种，并加杠杆。二季度前期宽货币仍有空间，宽信用结构性弱势，利率债或出现短暂行情；但是在稳增长政策基调下，宽信用结构优化只是时间问题，而利率债受政策推进节奏的影响较大且波段较短，因此相比利率债，信用债曲线的波动性更小，稳定性更高。我们建议投资者做好“中高等级+加杠杆”策略，聚焦3年期及以内的AAA、AA+信用债。主要原因有四点：第一，在“数量型工具+投放信贷”组合下，收益率曲线大概率继续陡峭化，3年以内曲线较稳定；第二，当前“网红城投”和“网红房企”信用风险较高，不宜 固定收益专题报告 分析师：高宇 执业证书编号：S1230522020003 邮箱：gaoyu@stocke.com.cn [Table_relate] 相关报告 《“稳”和“进”之间的平衡》2022.2.20 《中国房地产投资周期新视角》2022.3.20 [table_page] 固定收益策略报告 http://research.stocke.com.cn 2/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 过多信用下沉；第三，一季度信用债收益率整体回调增厚了高等级信用债的配置收益。第四，3Y 信用债资产收益能充分覆盖资金成本，收益边际较高，且当下资金成本波动性弱化，加杠杆是优选策略。此外，重点提示两方面投资机会：（1）3年期AAA等级优质地方国企地产债和1年期头部优质民企地产债；（2）3年期金融机构品种债。 风险提示：国内基本面政策面等超预期变动，通胀超预期上行等； qRtMnMnMtRpRvNrPqMsQpO7NcMbRtRrRmOnPlOpPrNiNnMtP8OrQsPvPpNnNMYnPnP [table_page] 固定收益策略报告 http://research.stocke.com.cn 3/25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 疫情和中美利差为扰动项，主基调为稳增长 ............................................................................ 5 1.1. 周期定位：主基调仍是稳增长，疫情复发和中美利差收窄均为扰动项 ................................................................. 5 1.2. 疫情扰动：经济短期承压，政策有望进一步放开，全年经济先抑后扬 ................................................................. 5 1.3. 中美利差：本质是中美周期的分化，政策依旧以内和稳为主，汇率分忧 ........................................................... 13 2. 久期策略：短久期加杠杆为全年最佳策略 .............................................................................. 14 3. 信用策略：坚持短久期高等级策略，配合加杠杆提高收益 ..................................................... 15 4. 风险提示 ................................................................................................................................ 24 图表目录 图 1：疫情新增人数持续升温.........................................................................................................................................................