发力数字流量业务，持续深化发展可期

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 04 月 18 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 4.70 元 天娱数科（002354） 传 媒 目标价： ——元（6 个月） 发力数字流量业务，持续深化发展可期 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：刘言 执业证号：S1250515070002 电话：023-67791663 邮箱：liuyan@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 16.62 流通 A 股(亿股) 14.62 52 周内股价区间(元) 2.73-6.92 总市值(亿元) 78.13 总资产(亿元) 35.86 每股净资产(元) 1.62 相 关研究 [Table_Report] 1. 天神娱乐（002354）：聚焦数字营销，推动业务发展持续深化 (2022-02-09) 2. 天神娱乐（002354）：中期业绩显著改善，全面回归正轨可期 (2021-08-18) 3. 天神娱乐（002354）：债务危机消弭，多业务重回正轨 (2021-06-02) [Table_Summary]  事件：公司发布 2021年年度报告，2021年实现营收 17.6亿元，同比增长 77.1%；归母净利润 4272.1万元，同比下降 72%，主要系部分参股公司业绩出现亏损及公司拟对部分参股公司计提长期股权投资减值准备所致；扣非归母净利润亏损1.86 亿元，同比收窄 92.4%，主要由于公司转让持有的北京幻想悦游 93.5%股权所致，影响净利润约 1.2 亿元。  发力数据流量业务，数字营销与品牌营销齐头并进。1）数字营销：截至 2021年底，自有平台爱思助手总注册用户数达 2.61亿人，新增注册用户数 2842 万人，MAU达 1944万人，DAU达 178万人；聚焦合作平台抖音、快手，公司完成以北京为总部，重庆、郑州、太原为分部的国内精准数字营销业务团队搭建，实时满足各类风格创意视频拍摄需求。2）品牌营销：基于“数据智能+网络协同”，公司构建涵盖影视剧、电梯媒体、综艺、栏目授权的全场景营销体系，长期服务五粮液、习酒、京东、君乐宝、链家等一线企业，未来表现值得关注。  深耕数字电竞平台，电竞驱动初见成效。报告期内，公司整合休闲游戏领域的优势资源，深耕休闲竞技平台“PK.NOW!”，以电竞模式赋能休闲游戏；同时在数字竞技平台业务驱动下，公司自研并运营的多款游戏产品表现优异：2021年，旗下日本德州扑克竞技产品《Sunvy Poker》新增用户 22万，总注册人数超 120万，平均 MAU达到 6.5万，全年稳居苹果应用商店（IOS）日本地区同类游戏下载首位、畅销榜 TOP10，领先于同类产品，后续有望持续发掘休闲游戏增长潜力。  打造虚拟人制作平台，拓宽虚拟人应用场景。2021年，公司与北京智京未来科技有限公司合资设立北京元境数字科技有限公司，打造工业化虚拟人生产线；同时聚焦虚拟人研发生产与 IP 孵化运营，致力于虚拟人降本增速批量化生产，同步推进定制型数字人营销平台（To B）与消费型数字人生成系统（To C）研发，满足多重场景下的虚拟人应用需求，或将成为潜在业绩新增长点。  盈利预测与投资建议。预计 2022-2024 年归母净利润为 1.1亿元、2.8亿元、3.1亿元，对应 PE 分别为 74 倍、28 倍、26 倍。考虑到公司数据流量业务增长较快，战略布局虚拟人平台，拓宽后端应用场景，我们维持“持有”投资评级。  风险提示：数据流量业务发展不及预期的风险、行业政策变动风险，市场竞争加剧风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1764.08 2028.69 2292.42 2563.59 增长率 77.07% 15.00% 13.00% 11.83% 归属母公司净利润（百万元） 42.72 105.26 275.63 305.23 增长率 -72.07% 146.40% 161.84% 10.74% 每股收益 EPS（元） 0.03 0.06 0.17 0.18 净资产收益率 ROE 2.07% 3.61% 8.78% 8.92% PE 183 74 28 26 PB 2.91 2.67 2.46 2.28 数据来源：Wind，西南证券 -20%8%37%65%93%121%21/421/621/821/1021/1222/222/4天娱数科 沪深300 天 娱数科（002354） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 关键假设： 假设 1：公司成功探索“棋牌+竞技”新模式，持续用电竞赋能游戏业务发展，预计2022-2024 年收入增速为 15%、13%、11%，毛利率稳定在 47%； 假设 2：行业发展带动公司数据流量业务保持快速发展，预计 2022-2024 年数据流量业务毛利率持续上行。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 游戏竞技 收入 301.59 346.8 391.9 435.0 增速 -42.0% 15.0% 13.0% 11.0% 毛利率 46.6% 47.0% 47.0% 47.0% 数据流量 收入 1462.49 1681.86 1900.51 2128.57 增速 207.0% 15.0% 13.0% 12.0% 毛利率 13.57% 19.0% 20.0% 21.0% 合计 收入 1764.08 2028.7 2292.4 2563.6 增速 77.1% 15.00% 13.00% 11.83% 毛利率 19.2% 23.8% 24.6% 25.4% 数据来源：Wind，西南证券 风险提示 数据流量业务发展不及预期的风险、行业政策变动风险，市场竞争加剧风险。 天 娱数科（002354） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 1764.08 2028.69 2292.42 2563.59 净利润 57.24 108.52 287.11 314.67 营业成本 1424.96 1546.13 1728.12 1912.13 折旧与摊销 37.15 4.15 4.15 4.15 营业税金及附加 1.24 1.43 1.61 1.80 财务费用 -7.18 60.86 -114.62 -102.54 销售费用 11