周大福(01929.HK)FY2022Q4业绩点评：疫情扰动同店表现，再超开店目标

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 疫情扰动同店表现，再超开店目标 周大福（01929.HK）FY2022Q4 业绩点评｜2022.4.18 中信证券研究部 核心观点 徐晓芳 首席美妆及商业 分析师 S1010515010003 杜一帆 联席首席美妆及 商业分析师 S1010521100002 FY2022，收入端达指引上限，利润率恢复推迟。同店销售：FY2022Q4，内地同店销售负增长（1、2 月内地同店销售为正增长，3 月受多地爆发疫情影响为负增长），内地镶嵌类同店销售几近转正；开店：公司超额完成内地周大福珠宝零售点全年净开店 1,200 家的新目标。加盟商将持续快速向低线城市大规模展店，公司计划 FY2023 将再开千店。预计公司向低线城市的持续渗透将助推公司未来 3 年内收入的增长，而利润率的恢复将取决于镶嵌类产品的销售表现。 ▍FY2022，收入端达指引上限，利润端低于指引。FY2022，公司预测营业额将触达 40%（公司原预测 30%~40%的上限，我们此前的预测为 39.8%），对应预测营业收入 982.3 亿港元；中国内地同店销售增速（直营店）+11%，符合指引（ 公 司原 预测 为 +11%~+13% ） 。 公 司 预计 FY2022 主 要 经营 溢利 率为9.6%~9.8%（低于 FY2022H1 约 30~50bps），低于公司指引及我们的预期（公司原预测为 11%~13%，我们此前的预测为 10.4%），主要是因为加盟商快速展店，低毛利率黄金产品占比维持高位。 ▍FY2022Q4，内地直营同店销售&内地镶嵌同店销售略低于指引。FY2022Q4，周大福零售值同比+8.5%，其中，中国内地+11.5%，港澳地区-20.6%，加盟店+30%，镶嵌产品+16%（新增零售点贡献）；中国内地同店销售增速（直营店）-11.3%，低于公司原指引的高单位数下降，主要是 3 月多地疫情导致由正转负，港澳地区-21.9%（港-39.0%，澳+27.9%）；中国内地同店销售增速（加盟商）约为-4%。FYQ4 中国内地黄金产品同店销售增速-13.3%（上年同期高基数），符合指引（公司原预测为-11%~-19%），镶嵌产品-0.4%，略低于指引（公司原预测为+0~+5%）。FYQ4，低线城市同店表现优于高线城市，三、四线城市 SSSG约-5%~-7%，一、二线城市约-12%~-15%。 ▍开店速度三超指引，FY2023 再定千店目标。FY2022Q4，中国内地周大福珠宝零售店净开设 267 家，FY2022 累计开设 1,361 家，超过全年开店 1,200 家的目标（财年初目标 700 家，后上调至 1100 家，最后上调至 1200 家）。FY2022开设的门店几乎均为加盟店（仅 Q4 净开设 9 家直营店），低线下沉顺利。截至2022/3/31，公司销售网点总计 5,902 个，其中内地 5,757 个（73.5%的内地周大福珠宝零售点为加盟店）、港澳 145 个。公司预计 FY2023 内地周大福珠宝零售点净开 1,000-1,200 家。 ▍风险因素：局部疫情反复影响门店正常经营；镶嵌类产品销售占比提升不及预期，影响利润率恢复；快速形成的庞大加盟店网络考验经营管理能力。 ▍投资建议：维持 FY2022-2024 年营业收入预测 980.8 亿/1152.0 亿/1334.6 亿港元，同比+39.8%/+17.5%/+15.8%；维持归属于母公司净利润预测 69.3 亿/85.6亿/107.0 亿港元，同比+15.0%/+23.5%/+25.0%。鉴于周大福在设计能力、创新能力、营销、渠道、公司治理等角度均具备显著优势，成长性、业绩确定性强，给予 FY2022 25x PE（可比公司：周大生 2022 年 13x PE、老凤祥 2022 年 11x PE 等），维持目标价 17.2 港元和“买入”评级。 周大福 01929.HK 评级 买入（维持） 当前价 13.46 港元 目标价 17.20港元 总股本 10,000百万股 港股流通股本 10,000百万股 总市值 1,346亿港元 近三月日均成交额 103百万港元 52周最高/最低价 18.4/12.02港元 近1月绝对涨幅 -3.17% 近6月绝对涨幅 -16.82% 近12月绝对涨幅 6.95% 股票报告网 周大福（01929.HK）FY2022Q4 业绩点评｜2022.4.18 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 项目/年度 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万港元) 56,751 70,164 98,080 115,201 133,458 营业收入增长率 YoY -14.9% 23.6% 39.8% 17.5% 15.8% 净利润(百万港元) 2,901 6,026 6,930 8,560 10,697 净利润增长率 YoY -36.6% 107.7% 15.0% 23.5% 25.0% 核心净利润(百万港元) 2,901 6,026 6,930 8,560 10,697 每股收益 EPS(基本)(港元) 0.29 0.60 0.69 0.86 1.07 每股净资产（港元） 2.70 3.08 3.37 3.74 4.21 核心净利润每股收益EPS(基本)(港元) 0.29 0.60 0.69 0.86 1.07 毛利率 28.4% 28.6% 22.8% 22.4% 22.5% 核心净利润率 5.1% 8.6% 7.1% 7.4% 8.0% 净资产收益率 ROE 10.7% 19.6% 20.6% 22.9% 25.4% PE* 46.4 22.3 19.4 15.7 12.6 PB 5.0 4.4 4.0 3.6 3.2 PS 2.4 1.9 1.4 1.2 1.0 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2022 年 4 月 14 日收盘价，PE*由核心净利润计算得到 股票报告网 周大福（01929.HK）FY2022Q4 业绩点评｜2022.4.18 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 年度业绩管理层指引 图 1：FY2018-FY2022E 周大福集团 营业额及同比增速 资料来源：周大福公告，公司业绩交流会（含预测），中信证券研究部 注：以上为财年数据 图 2：FY2018-FY2022E 周大福集团 主要经营溢利率 资料来源：周大福公告，公司业绩交流会（含预测），中信证券研究部 注：以上为财年数据 图 3：FY2018-FY2022E 周大福 分地区 同店销售增长 资料来源：周大福公告，公司业绩交流会（含预测），中信证券研究部 注：以上为财年数据 图 4：FY2018-FY2023E 中国内地 周大福珠宝零售点 资料来源：周大福公告，公司业绩交流会（含预测），中信证券研究部 注：以上为财年数据 8.0%3.4%-15.1%31.9%11%10.2%8.7%-38.