银行业流动性系列专题：覆水难收，全球货币发行回顾

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告 | 2022年04月08日超 配流动性系列专题覆水难收，全球货币发行回顾核心观点行业研究·行业专题银行超配·维持评级证券分析师：王剑证券分析师：田维韦021-60875165021-60875161wangjian@guosen.com.cntianweiwei@guosen.com.cnS0980518070002S0980520030002证券分析师：陈俊良021-60933163chenjunliang@guosen.com.cnS0980519010001市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《2022 年 4 月银行业投资策略-估值水平仍处低位，修复行情有望持续》 ——2022-04-01《银行理财业务 3 月月报-净值化时代净值波动常态化》 ——2022-03-31《银行业流动性展望-疫情短期影响社融，预计二季度重回上升态势》 ——2022-03-26《海外流动性系列三-美联储历次加息，我国货币政策如何应对？》 ——2022-03-24《海外流动性系列专题-美联储货币紧缩对银行业的影响》 ——2022-03-17次贷危机以来欧美央行资产规模大幅扩张。2021 年末，美联储、欧央行和人民银行总资产分别为 8.76 万亿美元、8.57 万亿欧元和 39.57 万亿元，较 2007年末分别增长了 883%、467%和 134%；“央行总资产/GDP（现价）”比值分别为 38.1%、69.9%和 34.6%。比较而言，人民银行资产负债表温和扩张，货币政策效率有所提高，欧美央行则已迈进大放水时代。次贷危机后美联储主要通过购买国债和 MBS 大规模基础货币。2008 年次贷危机前美联储采用传统货币政策框架，美联储资产平稳增长在 1.0 万亿美元以下。为应对次贷危机冲击，2008 年开始美联储采用非常规货币政策框架，创造性地采取了大规模资产购买计划（QE）。2008 年-2014 年美联储为应对冲击共实施了三轮 QE，分别购买 1.725/0.6/1.613 万亿美元资产。2020 年以来为应对疫情冲击，美联储启动第四轮 QE，共购买资产 5.842 万亿美元。欧央行采取的是购买证券和信贷“双管齐下”的投放货币方式。为应对 2008年金融危机、欧债危机、新冠疫情等冲击，欧央行推出资产购买计划（APP）、非常规的长期再融资操作（TLTRO）、大流行紧急购买计划（PEPP），欧央行规模经历了三轮扩张，2008 年至 2012 年中旬扩张了 1.6 万亿欧元，2014下半年至 2018 年扩张了 2.6 万亿欧元，2019 年 11 月至今产扩张了 4.0 万亿欧元。当前“和货币政策操作相关的对欧元区信用机构的欧元借款”占欧央行总资产的 25.3%，“欧元区居民欧元证券”占欧央行总资产的 58.0%。人民银行经历了从外汇占款被动投放到信贷主动投放。2000-2014 年，外汇占款是人民银行基础货币投放的主要渠道，是一种被动投放方式。2015 年“811 汇改”之后，外汇占款呈压缩态势，人民银行强化了再贷款、再贴现、逆回购传统工具使用，同时，人民银行不断创新货币政策工具，包括 SLF、MLF、TMLF、PSL 等，信贷成为央行投放基础货币的主要形式。欧美货币乘数大幅下降，我国货币乘数提升；各国 M2/GDP 比值均大幅下降，表明货币对经济的拉动作用逐步弱化。与经济发展模式以及货币发行和派生机制相关，首先，我国货币发行主要靠商业银行驱动，而欧美主要靠央行驱动。其次，2014 年以来我国货币自主性增强，传导效率提升。另外，存款准备金成为重要调控工具，降准不影响央行规模，但却大幅提升货币乘数。投资建议：维持银行业“超配”评级。比较而言，我国货币政策仍有充足空间，2022 年稳增长环境下，预计仍将保持篇宽松态势。风险提示：1、疫情反复，稳增长政策不及预期；2、资本大幅外流。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘总市值EPSPE代码名称评级（元）（十亿元）2021E2022E2021E2022E601838成都银行买入15.69572.032.477.76.3002142宁波银行买入38.752562.883.4613.511.2603323苏农银行增持5.72100.630.769.17.6601128常熟银行买入8.07220.660.9712.38.3002839张家港行增持6.79120.720.859.48.0600908无锡银行增持6.03110.850.987.16.2资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测股票报告网请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录次贷危机以来欧美央行规模大幅扩张..............................................................................................4美联储货币发行回顾..........................................................................................................................5美联储货币发行机制：购买国债和 MBS........................................................................................................... 5美联储购买资产在资产负债表上体现.............................................................................................................. 9美国货币派生能力持续下降............................................................................................................................ 10欧央行货币发行回顾........................................................................................................................13欧央行货币发行机制：购买证券和信贷投放双管齐下................................................................................13欧元区货币派生能力持续下降........................................................................................................................ 18人民银行货币发行回顾...........