掘金国防信息化投资主赛道，军用嵌入式计算机龙头价值显现

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 掘金国防信息化投资主赛道，军用嵌入式计算机龙头价值显现 [Table_StockNameRptType] 智明达（688636） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2021-04-06 [Table_BaseData] 收盘价（元） 86.39 近 12 个月最高/最低（元） 182.83/68.40 总股本（百万股） 50.34 流通股本（百万股） 28.99 流通股比例（%） 57.59 总市值（亿元） 43.48 流通市值（亿元） 25.04 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001 电话：021-60958389 邮箱：yinyj@hazq.com 分析师：张天 执业证书号：S0010520110002 邮箱：zhangtian@hazq.com 联系人：陈晶 执业证书号：S0010120040031 邮箱：chenjing@hazq.com 联系人：邓承佯 执业证书号：S0010121030022 邮箱：dengcy@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 概况：军用嵌入式计算机是国防信息化核心赛道 军用嵌入式计算机是应用于武器装备上，对功能、体积、可靠性和安全性等有严苛要求的专用计算机，是现代军事体系的大脑，对信息化战争起到核心支撑作用。按武器平台划分，主要可以分为弹载、机载、车载和舰载嵌入式计算机。目前，国内行业格局较为分散，产业链已经具备全国产化能力。 ⚫ 行业：机载领域市场空间大、弹载领域成长性好 机载领域，航电系统占到整个军用飞机价值量接近一半，受益于主战机型的放量以及航电系统价值量占比提升，每年有望维持 30%左右的增速；弹载领域，一枚导弹至少需要用到 2-3 块嵌入式计算机板卡，单板价值量约为 10 万元，受益于主战弹型的放量以及精确制导渗透率提升，每年有望维持 50%以上的增速；车载和舰载领域，主要受益于武器平台的信息化改造，每年有望维持 10-15%的自然增长。我们保守测算，仅主战装备的军用嵌入式计算机每年的市场空间就超过百亿，可达市场或超千亿。 ⚫ 公司推荐逻辑一：机载优势显著、弹载需求爆发，业绩基本盘稳固 公司机载嵌入式计算机主要应用于军用飞机的火控/光电雷达、通信设备、电子对抗和仪器仪表等，收入超六成，行业理解充分、客户合作年限长达十余年，非合并口径数量多达五六十家；公司弹载嵌入式计算机产品主要用于导引头和飞控系统，从 2018 年开始陆续进入批产阶段，目前收入占比快速提升至两成左右，随着越来越多的研制类项目转化为批产订单，公司弹载产品将进入加速放量阶段。 ⚫ 公司推荐逻辑二：平台化管理、模块化研发，预研项目持续转化 公司管理层技术背景扎实、管理经验丰富、股权激励到位。经过二十余年沉淀，构建了总师办牵头、项目部各司其职的平台化研发体系和管理模式，拥有超过 200 人的研发团队。截止 2021 年底，公司新增项目 167 个，较上年同期增长 45%，基于技术平台的模块化研发流程大幅缩减新项目开发的时间和人员成本，同时提高了其转化为批产订单的成功率。 ⚫ 投资建议 短期看好公司机载和弹载领域放量，中长期看好公司前瞻性布局 ADC模拟芯片，协同主业的同时谋求远期第二增长曲线。预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 1.11、1.56、2.32 亿元，对应 EPS 为2.21、3.09、4.60 元，当前股价对应 2021-2023 年 PE 分别为39.05X/27.92X/18.78X。首次覆盖，给予“买入”评级。 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%21-0421-0521-0621-0721-0821-0921-1021-1121-1222-0122-0222-03智明达沪深300[Table_CompanyRptType1] 智明达（688636） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 22 证券研究报告 ⚫ 风险提示 1）国防信息化建设不及预期；2）研发转化不及预期；3）军审定价不及预期。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 325 450 633 898 收入同比（%） 24.6% 38.5% 40.7% 41.9% 归属母公司净利润 86 111 156 232 净利润同比（%） 43.9% 30.1% 39.9% 48.6% 毛利率（%） 62.8% 60.9% 58.7% 56.9% ROE（%） 23.1% 12.3% 14.8% 18.4% 每股收益（元） 2.28 2.21 3.09 4.60 P/E 37.85 39.05 27.92 18.78 P/B 11.72 4.80 4.14 3.45 EV/EBITDA 31.99 33.54 23.28 15.47 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 智明达（688636） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 22 证券研究报告 正文目录 1 军用嵌入式计算机是国防信息化核心赛道 ................................................................................................................... 5 2 机载优势稳固、弹载行业爆发，构筑公司业绩基本盘 ................................................................................................. 8 2.1 机载嵌入式计算机市场空间大，公司市占率稳固 .................................................................................................. 8 2.2 弹载嵌入式计算机成长性好，公司收入增速高 ...................................................................................................... 9 3 平台化管理、模块化研发，预研项目持续转化 ...................