首次覆盖：泥沙俱下，价值凸显

[Table_RightTitle] 证券研究报告|房地产 [Table_Title] 泥沙俱下，价值凸显 [Table_StockRank] 买入(首次) [Table_StockName] ——保利发展（600048）首次覆盖 [Table_ReportDate] 2022 年 03 月 29 日 [Table_Summary] 报告关键要素: 三十年来公司把握政策趋势发展，关注住房居住属性，保持经营规模稳步提升，商品房销售规模稳居行业前五，央企第一，并保持稳中求进的态势。房地产行业在经历了政策严格调控、信用风险暴露等，目前处于低谷期，但政策面已在持续改善，公司作为具有财务优势的大型央企，行业逆境中韬光养晦保持优势，顺势中有望实现进一步突破。 投资要点: ⚫ 央企地产龙头，深耕主业，革故鼎新：公司成立 30 年以来，顺应政策趋势发展，关注住房居住属性，保持经营规模稳步提升，多年以来商品房销售规模稳居行业前五，央企第一，并保持稳中求进的态势，冲击行业前三。2021 年公司销售规模达到 5349.29 亿元，近十五年复合增速达 32%，稳居行业第四；公司深耕主业同时，发展两翼业务，已形成一定成果，尤其物业、商业等领域与公司主业形成有效互补，不断孵化新的增长点。 ⚫ 捕捉市场窗口，控制土地成本，保持竞争优势：（1）公司土储充足。截止2021 年中期，公司土储货值 2.5 万亿元，居于行业第二，公司土地布局始终以一二线为核心，进行城市的纵深拓展。截止 2021 年中期末公司深耕的38 核心城市资源储备占比超 70%；（2）回顾公司上市以来拿地历程，公司精准把握市场变化趋势，在市场下行期进行集中发力，推动公司在行业上行期实现快速发展。 ⚫ 经营稳健，业绩持续保持在行业前列：（1）2006-2021 年公司营收 CAGR 达32.83%，归母净利润 CAGR 达 28.1%，利润增速保持在行业前列。受市场影响，公司毛利率承压，但整体依然维持较强韧性；费用管控能力显著，净利率保持小幅提升状态，由 2016 年 11%提升至 2021 年三季度末的 14.03%；（2）负债结构健康，杠杆水平合理，财务优势凸显。公司三条红线保持绿档，现金短债比维持两倍左右，融资成本仅 4.7%，接近公司历史低位。 ⚫ 盈利预测与投资建议：预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 2850、3261、3680 亿元，归母净利润分别为 276、290、314 亿元，当前股价(2022/3/28)对应 PE 分别为 7.4、7.0、6.5 倍，首次覆盖并给与“买入”评级。 风险因素：房地产行业政策超预期收紧、行业信用风险持续超预期扩散、结算收入不及预期等。 [Table_ForecastSample] 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 243207.86 285047.98 326070.76 368007.93 增长比率(%) 3 17 14 13 净利润(百万元) 28948.43 27574.60 29047.45 31387.61 增长比率(%) 4 -5 5 8 每股收益(元) 2.42 2.30 2.43 2.62 市盈率(倍) 7.00 7.35 6.98 6.46 市净率（倍） 1.13 1.02 0.92 0.84 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 11,970.28 流通A股（百万股） 11,970.28 收盘价（元） 16.94 总市值（亿元） 2,027.77 流通A股市值（亿元） 2,027.77 [Table_Chart] 个股相对沪深 300 指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 [Table_Authors] 分析师: 潘云娇 执业证书编号： S0270522020001 电话： 02032255210 邮箱： panyj@wlzq.com.cn -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%保利发展沪深300证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 31 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告|房地产 $$start$$ 正文目录 1 央企地产龙头 ................................................................................................................... 5 1.1 深耕行业，革故鼎新 ............................................................................................ 5 1.2 股权稳定，多方增持 ............................................................................................ 6 1.3 管理层扎根公司，保障战略贯彻实施 ................................................................ 8 2 深耕主业，稳健经营 ..................................................................................................... 11 2.1 产品多元，定位清晰 .......................................................................................... 11 2.1 规模稳定增长，稳居央企首位 .......................................................................... 12 2.2 聚焦核心城市，稳定权益占比 .......................................................................... 14 2.3 捕捉市场窗口，加深纵深发展 .......................................................................... 14 2.3.1 以销定投，预计拿地强度维持稳定 ....................................................... 14 2.3.2 把握市场趋势，控制土地成本 ............................................................... 15 2.4 土储充足，相机而动 ...................