海风机组销量快速增长，中速永磁订单充足

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022 年 03 月 26 日 证 券研究报告•2021 年 年报点评 持有 （ 维持） 当前价： 13.44 元 金风科技（002202） 电 气设备 目标价： ——元（6 个月） 海风机组销量快速增长，中速永磁订单充足 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 分析师：敖颖晨 执业证号：S1250521080001 电话：021-58351917 邮箱：ayc@swsc.com.cn 联系人：谢尚师 电话：021-58351679 邮箱：xss@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 42.25 流通 A 股(亿股) 33.94 52 周内股价区间(元) 11.36-20.56 总市值(亿元) 567.85 总资产(亿元) 1,193.60 每股净资产(元) 7.94 相 关研究 [Table_Report] 1. 金风科技（002202）：盈利同比恢复，中速永磁获市场认可 (2021-10-27) 2. 金风科技（002202）：盈利能力回升显著，风机大型化出货明确 (2021-08-23) [Table_Summary]  业绩总结：2021年公司实现营收 505.70亿元，同比下降 10.12%；实现归母净利润 34.57亿元，同比增长 16.65%；实现扣非归母净利润 29.93亿元，同比增长 8.33%，EPS 0.79 元。  大型风机销量快速增长，降本增效显著。公司持续推进海风机组产业化进度，6S/8S 平台产品产业化进展顺利，在海风抢装潮下完成海上项目全部订单的交付、并网，交付量超过往年海上交付量的总和。因此公司 6/8S机型销量 1.95GW，同比增长 305.01%，占比从 2020 年的 3.61%提升至 18.26%（全年销量11.8GW），风机大型化明显加快。与之相对应的，1.5MW 和 2S 小机型销量同比下降 80.06%、61.6%。大型化摊薄单位制造成本，2021 年公司风机单位成本同比下降 7.06%至 2.7元/W，降速加快且大于出货均价下降幅度，带动公司整体风机业务盈利恢复向上。2021 年公司风机业务毛利率同比提升约 3.4pp，全年毛利率为 18.0%。  中速永磁产品高效交付，在手订单充足，2022年起有望实现快速放量。新一代中速永磁产品传动链设计更合理、整机可靠性更高，斩获大量在手订单并快速交付，全年销量 108.5MW，目前已经在新疆、甘肃等多地多个商业化项目中实现了交付及并网，产品实现突破。在手订单方面，目前公司中速永磁在手待执行订单 2.5GW，已中标未签约订单 2.3GW，一方面印证公司中速永磁产品已获下游广泛认可，另一方面亦充分保障未来出货量，2022 年起有望快速增长。  风机在手订单保持稳定，市占率龙头地位稳固。至 2021年末，公司在手外部订单 16.9GW，环比增长 11.82%，未来出货量有较为明确保障。公司持续保持风机龙头地位，根据 BNEF 统计，2021 年公司国内新增装机 11.38GW，占据国内市场份额 20%，连续十一年排名全国第一；全球新增装机容量 12.04GW，全球市场份额占据 12.14%，全球排名第二。“十四五”期间风光大基地和“千乡万村驭风计划”驱动风电装机需求长期向好，公司风机龙头地位有望长期保持。  盈利预测与投资建议。2021年公司各项业务盈利能力均有较大提升，未来公司风机和零部件销售、风电服务和风电场开发业务将持续增长，并进一步提升公司盈利能力。我们预计未来三年公司归母净利润复合增长率为 23%，维持“持有”评级。  风险提示：风电装机不及预期的风险；原材料价格上涨，公司盈利能力下降的风险；风机整机市场格局变化，竞争加剧的风险；政策变化的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 50570.72 54883.32 61818.34 72248.08 增长率 -10.12% 8.53% 12.64% 16.87% 归属母公司净利润（百万元） 3456.95 4519.07 5480.55 6432.49 增长率 16.65% 30.72% 21.28% 17.37% 每股收益 EPS（元） 0.82 1.07 1.30 1.52 净资产收益率 ROE 9.59% 11.92% 12.90% 13.44% PE 16 13 10 9 PB 1.60 1.52 1.35 1.20 数据来源：Wind，西南证券 -19%-4%11%27%42%57%21/321/521/721/921/1122/122/3金风科技 沪深300 32277 金 风科技（002202） 2021 年 年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设 1：公司大型风机占比提升，2022-2024 年，6/8S 机型销量同比增长 80%、60%、50%；3/4S 机型销量同比增长 50%、30%、30%。随着海上风机市占率提升，风机大型化降本增效，盈利能力有望回升，假设毛利率为 15%、17%、17%。 假设 2：公司风电场开发业务稳步推进，2022-2024 年营收增速分别为 15%、12.5%、12.5%，毛利率随业务规模扩大略有降低，为 65%、62.5%、60%。 假设 3：公司其他主营业务（智慧水务）保持平稳发展，2022-2024 年营收增速分别为15%、10%、10%，毛利率稳定在 20%。 基于以上假设，我们预测公司 2022-2024 年分业务收入成本如下表： 表 1：分业务收入及毛利率 单 位 ： 百 万 元 2021A 2022E 2023E 2024E 风力发电机组 收入 38715.59 39743.42 44631.31 52733.06 增速 -11.97% 2.65% 12.30% 18.15% 毛利率 18.04% 15.00% 17.00% 17.00% 风电服务 收入 5327.10 6392.52 7351.40 8454.11 增速 20.15% 20.00% 15.00% 15.0% 毛利率 12.04% 12.00% 12.50% 15.00% 风电场开发 收入 5327.10 6126.17 6891.94 7753.43 增速 32.56% 15.00% 12.50% 12.5% 毛利率 67.17% 65.00% 62.50% 60.00% 风机零部件 收入 1006.07 1207.28 1388.38 1596.63 增速 -62.43% 20.00% 15.00% 15.0% 毛利率 7.13% 10.00% 9.00