碳材料之星，产品迭代强化龙头优势

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（ 人民币）： 154.30 元 目标价格（ 人民币）：182 元 市场数据(人民币) 总股本(亿股) 2.32 已上市流通 A 股(亿股) 1.79 总市值(亿元) 358.33 年内股价最高最低(元) 179.83/50.06 沪深 300 指数 4156 上证指数 3171 陈传红 分析师 SAC 执业编号：S1130522030001 chenchuanhong＠gjzq.com.cn 姚云峰 联系人 yaoyunfeng＠gjzq.com.cn 碳材料之星，产品迭代强化龙头优势 公司基本情况(人民币) 项目 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 386 472 1,365 2,659 4,768 营业收入增长率 17.96% 22.13% 189.12% 94.88% 79.32% 归母净利润(百万元) 110 107 299 602 1,051 归母净利润增长率 62.89% -2.58% 179.14% 101.21% 74.42% 摊薄每股收益(元) 0.475 0.463 1.289 2.594 4.524 每股经营性现金流净额 0.46 0.22 1.35 1.79 3.30 ROE(归属母公司)(摊薄) 6.96% 6.46% 15.61% 24.30% 30.12% P/E 68.13 134.03 119.69 59.48 34.10 P/B 4.74 8.66 18.68 14.45 10.27 来源：公司年报、国金证券研究所 投资逻辑  电池材料体系升级助推碳管加速渗透。随着高镍、硅负极、快充趋势，碳纳米管的需求将愈发刚性，碳管有望在全球加速渗透，我们预计 22 年碳管浆料需求 14.8 万吨，2025 年碳管浆料需求超 50 万吨。2021-2025 年复合增速 60%。  碳纳米管具有持续迭代的技术属性，龙头优势将不断强化。 1）产品：持续迭代进一步提升行业壁垒，公司保持领先。碳管未来长径比将越来越高，其对于催化剂的开发&设备的更新&分散技术均提出更高的要求，龙头持续研发领先将强化产品端的优势。天奈目前已实现三代产品销售，并将产品开发至第五代单壁碳纳米管，产品端持续保持对行业的引领。 2）成本：规模化&回收进一步巩固成本优势。公司产能&销量规模领先行业，现有粉体产能 2000 吨，对应浆料 4 万吨，我们预计公司 2021 年导电浆料出货量 3.3 万吨，市占率约 40%。在建粉体产能 6000 吨（达产后对应12 万吨浆料），规模化优势持续加强。公司建设 4.5 万吨 NMP 回收项目（对应约 4.8 万吨浆料）已逐步开始放量，随回收比例提升将进一步降低浆料成本，公司成本优势持续加强。 碳纳米管应用领域不断开拓，进一步打开成长空间。碳管赛道延展性强，在导电母粒亦有望替代导电炭黑。导电塑料受半导体、防静电材料需求持续增长，预计 2025 年导电母粒市场空间 93 亿，复合增速约 10%，公司在建导电母粒 7000 吨，投产后注入全新增长动能。 投资建议及估值 公司在碳管持续迭代，龙头地位有望不断加强，受益下游碳管加速渗透。我们预计 2021-2023 公司归母净利润分别为 2.99、6.02、10.51 亿，对应 EPS为 1.29、2.59、4.52 元，对应 PE 为 119.7、59.5、34.1 倍，给予公司 22年 70 倍估值，对应目标价为 182 元，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险 下游需求不及预期风险，行业竞争格局恶化风险，公司产能建设不及预期风险，新客户拓展不及预期风险，产品迭代未保持领先风险。限售股解禁&可转债转股风险。 02004006008001000120045.0666.3987.72109.05130.38151.71173.04210316210616210916211216220316人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 天奈科技 沪深300 2022 年 03 月 19 日 新能源与汽车研究中心 天奈科技 (688116.SH) 增持（首次评级） 公司深度研究 证券研究报告 公司深度研究 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 一、行业：电池材料升级，导电剂产品迭代 ....................................................4 1.1 空间：电池材料升级，碳管加速渗透 .....................................................4 1.2 格局：头部集中度提升，天奈一枝独秀 ..................................................7 1.3 壁垒：工序长流程，催化剂&设备&分散工艺为关键 ...............................9 二、公司：专注导电材料，引领行业发展 .....................................................13 2.1 营收稳健增长，盈利水平领跑行业 .......................................................13 2.2 产能拓张加强规模优势，布局 NMP 回收进一步降本 ............................14 2.3 坚持研发立身，产品&客户持续拓展 ....................................................15 三、投资建议及估值 .....................................................................................16 3.1 盈利预测 .............................................................................................16 3.2 投资建议及估值 ...................................................................................17 四、风险提示 ...............................................................................................17 图表目录 图表 1：锂电池正极极片构成 .........................................................................4 图表 2：锂电池负极极片构成 .........................................................................4 图表 3：不同导电剂