生猪龙头持续扩张，成本优势奠定基石

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 牧原股份（002714）：生猪龙头持续扩张，成本优势奠定基石 2022 年 3 月 19 日 强烈推荐/首次 牧原股份 公司报告 自繁自养一体化的生猪龙头企业。牧原股份是我国生猪养殖的绝对龙头企业。公司采用大规模一体化的自养模式，持续扩张自身养殖产能，21 年共销售生猪 4026.3 万头，yoy+122.28%，占全国出栏生猪的 6%。受猪价大幅下滑影响，公司 21 年预计实现归母净利润 65-80 亿元，同比下滑 70.86%-76.32%。 行业规模化进程持续推进，成本优势是企业持续发展的重要基础。我国生猪养殖行业规模化程度和行业集中度都较低，存在大量散养户和中小规模场。近年来在政策扶持、环保、龙头扩张等因素影响下，行业规模化进程持续推进。同时生猪行业具有明显的波动性和周期性，本轮周期自 21 年开始快速下行，目前已经开始年后二轮探底，行业再次进入亏损阶段，现金流面临较大压力。我们认为，成本优势是助力企业安全度过周期底部，甚至逆市穿越周期、实现出栏增长的重要基础。在猪价不确定性的背景下把握成本的确定性是最为关键的，占据成本优势的企业具备更高的业绩增长弹性和投资价值。 持续筑牢公司养殖成本优势。我们认为，牧原的成本优势体现在以下方面：饲料端坚持自产饲料，配方和原料采购优势明显；育种端建立完备的育种体系，母猪种群和生产扩繁体系未受到非瘟破坏，母猪生产性能优异，仔猪成本持续保持低位；养殖端采取全程自养模式，疫病防控优势在非瘟下得到了充分检验。再叠加公司日常经营精细化管理，成本优势显著，非瘟后公司养殖成本仅小幅上涨。目前公司完全成本已经达到 15 元/kg，22 年将以阶段性达到 13 元/kg 作为目标，持续筑牢公司强大的成本优势。 公司现有产能储备充足，长期持续提升市场占有率。我们认为，当前生猪产能二轮去化确定性强，22 年有望开启新一轮周期起点。公司截至 21 年底能繁母猪存栏 283.1 万头，能够支撑超过 5500 万头出栏，产能储备充足。公司具备行业领先的成本优势，叠加公司充足的产能储备，将在下一轮周期上涨中尽享业绩高增长。公司突出的经营和成本优势也将极大助力公司在生猪养殖规模化推进背景下进一步扩张产能，持续提升市场占有率。 公司盈利预测及投资评级：我们预计公司 2021-2023 年净利润分别为 72.65、67.70、368.02 亿元，对应 EPS 分别为 1.38、1.25、6.80 元。当前股价对应2021-2023 年 PE 值分别为 38.43、42.41、7.80 倍。给予公司 22-23 年市值中枢为 4450 亿元，目标价 84.56 元/股。首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：动物疫病风险，生猪价格波动风险，生猪产能去化不及预期，公司产能扩张不及预期。 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 20,221.33 56,277.07 77,907.09 91,524.00 132,136.60 增长率（%） 51.04% 178.31% 38.43% 17.48% 44.37% 归母净利润（百万元） 6,114.36 27,451.42 7,265.23 6,770.25 36,802.06 增长率（%） 1099.91% 379.37% -74.44% -6.37% 413.08% 净资产收益率（%） 26.46% 54.46% 13.22% 11.25% 41.95% 每股收益(元) 2.82 7.46 1.38 1.25 6.80 PE 18.81 7.11 38.43 42.41 7.80 PB 5.06 3.96 5.08 4.77 3.27 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 公司简介： 公司是集饲料加工、生猪育种、种猪扩繁、商品猪饲养、屠宰加工为一体的农业产业化国家重点龙头企业，是我国最大的自育自繁自养大规模一体化的生猪养殖企业之一，也是我国最大的生猪育种企业之一。 资料来源：公司公告、WIND 未来 3-6 个月重大事项提示： 2022-04-30 披露 2021 年年报 发债及交叉持股介绍: 无 交易数据 52 周股价区间（元） 114.68-40.91 总市值（亿元） 2,791.7 流通市值（亿元） 1,909.84 总股本/流通 A 股（万股） 526,239/526,239 流通 B 股/H股（万股） -/- 52 周日均换手率 1.8 52 周股价走势图 资料来源：Wind、东兴证券研究所 分析师：程诗月 010-66555458 chengsy_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050006 研究助理：孟林 010-66554073 menglin@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480120080038 -50.0%0.0%50.0%3/175/177/179/1711/171/173/17牧原股份 沪深300 P2 东兴证券深度报告 牧原股份（002714）：生猪龙头持续扩张，成本优势奠定基石 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 我国生猪养殖的绝对龙头企业 .............................................................................................................................................................. 4 1.1 自繁自养一体化的生猪龙头企业 ................................................................................................................................................ 4 1.2 股权结构稳定，股权激励助力长期发展 .................................................................................................................................... 4 2. 成本为基助力出栏持续增长 .................................................................................................................................................................. 5 2.1 行业规模化进程持续推进，成本优势是企业持续发展的重要基础 ....................................................