2021年报点评：规模效应利润增速远超收入增速，看好HJT时代自身α凸显

迈为股份（300751） 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021 年报点评：规模效应利润增速远超收入增速，看好 HJT 时代自身 α 凸显 买入（维持） 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,095 4,484 6,709 10,046 同比（%） 35.44 44.86 49.62 49.74 归母净利润（百万元） 643 919 1,399 2,169 同比（%） 62.97 42.92 52.27 55.07 每股收益（元/股） 5.95 8.50 12.94 20.06 P/E（倍） 92.09 64.43 42.31 27.29 事件：公司发布 2021 年年度报告。 投资要点  业绩偏预告上限，规模效应下利润增速高于收入增速 2021 年公司实现营业收入 31 亿元，同比+35%；归母净利润为 6.4 亿元，同比+63%，偏业绩预告区间 5.8-6.8 亿元上限，超我们预期；扣非归母净利润为 6 亿元，同比+76%。Q4 单季度来看，实现营收 9.1 亿元，同比+36%；归母净利润 1.9 亿元，同比+56%，规模效应下利润增速高于收入增速。  盈利能力稳定上升，持续加大研发投入 2021 年公司综合毛利率为 38.3%，同比+4.3pct，主要系公司持续进行研发降本，对原材料及零部件进行国产替代，并且随着采购规模上升，议价能力增加，使得公司产品在保持价格基本不变的情况下，毛利率有所增长；销售净利率为 20.3%，同比+3.3pct。Q4 单季的综合毛利率为 38.1%，同比+5.5pct；销售净利率为 20%，同比+1.5pct。 2021 年公司期间费用率为 19.2%，同比+1.9pct，其中销售费用率为 6.4%，同比+1.4pct；管理费用率（含研发）为 13.7%，同比+2.1pct，2021 年公司研发投入为 3.3 亿元，同比+100%，研发投入占营业收入比例为 10.7%，同比+3.5pct，截至 2021 年末公司研发人员 899 人，同比+131%，占员工总数的 33%，公司持续加大研发投入，不断开发面向 HJT 领域、半导体领域、OLED 领域新产品；财务费用率为-0.9%，同比-1.5pct。  合同负债&存货高增，业绩增长确定性强 截至 2021 年末，公司合同负债为 24.1 亿元，同比+50%，表明公司在手订单充足；存货为 28.1 亿元，同比+34%，主要系发出商品较多为 19.1 亿元，占存货比例达 68%，但公司存货周转速度较快，2021 年周转天数为 462天，同比减少 35 天。经营活动净现金流来看，2020Q4 以来公司经营活动净现金流持续为正，2021 年公司经营活动产生的现金流量净额为 6.6 亿元，同比增长 75%，主要得益于公司营收高增同时客户支付的预付款增多。  HJT 新增产能高增，2022 年 HJT 降本增效加速进行 我们预计 2022 年 HJT 新增产能约 20-30GW，2023 年新增产能进入非线性高增长，若假设龙一设备商迈为股份市占率 70%+（2021 年为 72%），即迈为股份 2022 年约 20GW HJT 订单，即光伏主业可达 80 亿元订单规模。2022 年 HJT 降本增效加速，包括“量产效率达 25%的微晶技术+SMBB+银包铜+国产银浆+硅片薄片化”等技术纷纷导入量产。我们预计 2022 年底实现与 PERC 的每 W 制造成本打平，2023 年行业内新旧玩家均将开启HJT 大规模扩产，中性假设下 2023 年行业扩产可达 50GW 以上。  盈利预测与投资评级：公司作为具备先发优势的 HJT 整线设备龙头充分受益于 HJT 电池加速扩产，长期泛半导体领域布局打开广阔成长空间。我们预计公司 2022-2024 年归母净利润为 9.19/13.99/21.69 亿元，当前股价对应动态 PE 分别为 64/42/27 倍，维持“买入”评级。  风险提示：新品研发不及市场预期，HJT 设备扩产不及市场预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 547.50 一年最低/最高价 206.80/804.68 市净率(倍) 10.08 流通 A 股市值(百万元) 38146.34 基础数据 每股净资产(元) 54.32 资产负债率(%) 40.21 总股本(百万股) 108.12 流通 A 股(百万股) 69.67 [Table_Report] 相关研究 1、《迈为股份（300751）：2021年业绩预告点评：业绩预告超市场预期，HJT 整线设备龙头强者恒强》2022-01-17 2、《迈为股份（300751）：OLED面板设备突破大客户京东方，供货国内首台 OLED 弯折激光切割设备》2021-12-29 3、《迈为股份（300751）：中报点评：盈利能力超市场预期，定增募资 HJT 整线设备扩产》2021-07-24 [Table_Author] 2022 年 03 月 11 日 证券分析师 周尔双 执业证号：S0600515110002 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理 刘晓旭 liuxx@dwzq.com.cn -49%0%49%97%146%194%243%291%2021-032021-072021-112022-03沪深300迈为股份 2 / 9 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件：公司发布 2021 年年度报告。 1. 业绩偏预告上限，规模效应下利润增速高于收入增速 2021 年公司实现营业收入 31 亿元，同比+35%；归母净利润为 6.4 亿元，同比+63%，偏业绩预告区间 5.8-6.8 亿元上限，超我们预期；扣非归母净利润为 6 亿元，同比+76%。Q4 单季度来看，实现营收 9.1 亿元，同比+36%；归母净利润 1.9 亿元，同比+56%，规模效应下利润增速高于收入增速。 分产品来看，2021 年公司成套设备实现收入 26.6 亿元，同比+73%，占总收入比重为 86%，公司全年销量 393 条（丝网印刷按单轨统计），同比+46%，则单条成套设备价值量约为 677 万元，相较于 2020 年的 570 万元同比+19%，主要系包括了价格较高的HJT 整线设备及大尺寸设备；单机产品实现收入 2.8 亿元，同比-55%，占总收入比重为9%；配件及其他实现收入 1.5 亿元，同比+16%，占总收入比重为 5%。 图 1：2021 年公司实现营业收入 31 亿元，同比+35% 图2：2021年公司实现归母净利润为 6.4亿元，同比+63% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 盈