宏观深度报告：基建反弹成色几何？

宏观深度报告 基建反弹成色几何？ 宏观深度报告 宏观报告 宏观经济与政策 2022 年 02 月 17 日 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 张德礼 投资咨询资格编号 S1060521020001 ZHANGDELI586@pingan.com.cn 研究助理 张璐 一般证券从业资格编号 S1060120100009 ZHANGLU150@pingan.com.cn  平安观点：  2022 年基建投资稳增长的必要性上升。由于重大项目开工时间早于往年、2021 年四季度发行的 1.2 万亿新增专项债券有待使用，加之一季度基建投资占全年比例只有 13%-15%左右，因此同比弹性大，可以对 2022 年一季度基建投资增速高看一眼。但对全年基建投资增速判断，相比于当前市场主流观点，我们相对谨慎一些。目前已有 10 余个省市自治区公布了2022 年重大项目的年度计划投资额，合计同比低于 2021 年，“缺项目”仍难解；财政两本账对基建的支持此消彼长，加之要继续压缩基建项目的应付款，“缺资金”仍存在。我们维持年报中 2022 年基建投资同比 4%的判断。  基建稳增长诉求上升。历史数据显示，当房地产投资和出口这两大增长动能的增速明显回落时，政府主导的基建投资发挥着托底作用。2022 年两者都面临着放缓压力，基建投资稳增长的必要性明显上升，这也是高层多次指出“适度超前开展基础设施投资”、各地元旦后就陆续公布 2022 年重大项目投资计划的原因。  不宜高估资金改善。一是，基建投资资金来源中的国家预算资金，主要是一般公共财政和政府性基金投向基建领域的资金，两者存在此消彼长的关系，2022 年预计增量在 2800 亿左右。二是，从资金来源去推算基建投资增速，容易忽略应付账款对基建投资的拖累，我们预计 2022 年应付账款对基建投资的拖累，可能在 4000 亿-5000 亿。三是，2021 年中央经济工作会议指出“坚决遏制新增地方政府隐性债务”，2022 年城投反腐力度或将加大，地方政府为基建项目融资的意愿和能力，可能都难以有明显改观，配套融资难仍是 2022 年基建投资面临的紧约束。  缺项目仍难解。一是，不宜高估重大项目作用。目前已有北京、上海、河北等 11 个省市自治区公布了 2022 年重大项目的当年投资额，广西公布了第一批重大项目的当年投资额，预计同比增长 9.1%，低于 2021 年公布重大项目当年投资完成额的 18 个省市自治区的合计同比 13.1%。二是，2022年起对专项债项目执行情况实施穿透式监管，将提高专项债对接项目的要求，这让满足专项债收益自求平衡的项目更稀缺。三是，特高压、新能源汽车充电桩、城市高速铁路和城市轨道交通已纳入到基建投资里，5G 基建属于官方口径基建但 2021 年占比只有 1%，大数据中心、人工智能和工业互联网更偏制造业和服务业，新基建对基建投资的整体影响有限。  价格因素对基建名义同比的贡献比 2021 年低 3.2 个百分点。利用 PPI 同比和固定资产投资价格指数同比的相关性，估算得 2021 年和 2022 年固投价格指数同比分别为 7.8%、4.6%，PPI 同比回落将拖累基建同比读数。 证券研究报告 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 2/ 18 正文目录 一、 意愿：稳增长诉求在上升................................................................................................................... 4 二、 资金：不宜高估资金改善................................................................................................................... 6 三、 项目：缺项目仍难解.......................................................................................................................... 9 （一）不宜高估重大项目作用 ...................................................................................................................... 9 （二）穿透式监管提高专项债项目标准 ...................................................................................................... 15 （三）“新基建”边际拉动或有限.................................................................................................................. 16 四、 价格因素：对基建投资名义同比贡献低于 2021 年 ........................................................................... 17 mNpRqPoNxOpMnQtOwPoPrQ8O8Q9PnPrRtRtRiNpPnPeRpOsN7NpOtMMYqQwOwMtOnO 宏观深度报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 3/ 18 图表目录 图表 1 一季度基建投资占全年比例在 13%-15%，是四个季度中最低的，因此同比的弹性较大 ............................ 4 图表 2 2021 年主要行业中，基建三大门类的民间投资占比，仅高于石油和天然气开采业 ................................... 5 图表 3 2007-2009 年和 2011-2015 年这两轮房地产投资+出口的增速回落阶段，基建投资增速均大幅回升........... 5 图表 4 近年财政两本账投向基建的资金规模 .................................................................................................... 6 图表 5 2020 年一般公共预算支出投向基建的比例下降 ......