宏观深度：多资产收益-波动“月相图”

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 经济研究 Page 1 a 证券研究报告—深度报告 宏观经济 宏观深度 2022 年 02 月 14 日 CPI 与工业增加值月度同比增速 宏观数据 固定资产投资累计同比 4.90 社零总额当月同比 1.70 出口当月同比 20.90 M2 9.80 相关研究报告： 《2022 年转债市场投资策略：稳中求进、砥砺前行》——2021-12-16 《商品与股票轮动如何演绎》——2021-06-04 《透过海外经验，看公募 REITs 发展历程》——2021-12-17 《大类资产“元素”周期表》——2021-09-07 《各资产价格日内波幅参照系》——2021-06-11 证券分析师：王开 电话： 021-60933132 E-MAIL： wangkai8@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521030001 证券分析师：董德志 电话： 021-60933158 E-MAIL： dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 宏观专题 多资产收益-波动“月相图”  传统的股-债配置中需要考虑加入其他资产 在国内股、债、汇、商类资产估值都不算便宜的情况下，需要寻找合适的资产品种和相应配比，在结构性牛市中增厚收益。我们按照不同比例下股、债等多元资产配置组合风险与收益的对应关系，绘制了一系列跨资产配比的“月相图”。  国内“固收+”纳入转债和商品可以平抑风险 国内的经验显示，传统股-债配比组合随着结构中股票权重的提升，具有边际效用递减的特征，在波动率提高同等程度的前提下所获取的回报率会逐渐缩窄。如果在传统“股-债”中加入转债、商品，可以起到平抑波动的效果，缓解波动率走高导致的边际回报递减效应；不过，加入 ETF 对提升组合收益帮助有限。因此，在过去 2 年转债行情占优的市场中，主打转债的“固收+”应运而生，根据我们对 2022 年市场的展望，优选“低价+中等溢价”的标的仍可以用于“固收+”的择券中用来增厚收益。大势上需要逐渐接受转债高估值的发展趋势，结构上对于正股 PE 处于历史较低分位水平、后期价格有空间的个券，基于转债溢价率一定容忍水平。  海外经验显示可以纳入另类资产、FOF 类资产改善组合绩效 海外 REITs 类指数由于会加大整个组合的波动性，但对提升收益有限，长期看并不适合纳入股债组合中；美国房地产领域另类资产可以纳入组合中实现提升收益；FOF 类指数可以在同等程度的波动水平下提高传统股债组合的收益率。  传统的股债组合替换为 ESG 属性股债组合可优化风险调整后回报 责任投资可以提升组合的风险-收益权衡，如果将国内、美国的广义股-债配比替换为 ESG 股票指数和 ESG 债券指数，则在不同的配置比例下都可以用更低的波动率换取更高的回报率，上移传统组合的资本市场线位置。在 ESG 类债券指数的筛选中，国内可以选取发展历史相对较长，受益于双碳目标的绿色债券指数，作为投资组合中传统债券指数的替代品。绿色债券可降低组合波动，但目前存量规模还相对有限，在资产配置上更适合用在“小而精”的主题产品中。个股方面，可以关注相关 ESG 评分变化和企业对社会责任履行的量化得分。 风险提示：全球供应瓶颈问题尚未得到缓解，海外仍未摆脱疫情冲击 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 1.国内股债组合的风险-收益“月相图” .......................................................................... 4 2.国内“固收+”还可以加些什么 .................................................................................... 8 2.1 可转债：筛选低价+中等溢价的优质标的 ....................................................... 8 2.2 商品：降低组合波动性的辅助资产................................................................. 9 2.2 ETF：对投资绩效难有改善 .......................................................................... 10 3.他山之石：海外多资产经验的借鉴 .......................................................................... 11 3.1 REITs：顺势而生的新品类 ...........................................................................11 3.2 另类投资：房地产另类资产提升组合绩效 .................................................... 13 3.3 FOF 组合在海外配置中的贡献 ..................................................................... 15 4.ESG 视角：责任投资的回报 ................................................................................... 16 4.1 美国 ESG 投资改善组合波动和收益的镜鉴 .................................................. 16 4.2 国内权益市场、债券市场 ESG 投资的实践 .................................................. 17 5.结论：“固收+”的篮子里可以加些什么？ ................................................................ 19 国信证券投资评级 ...................................................................................................... 20 分析师承诺 ........................................................................................