固定收益月报：从上市公司分布和孵化看区域发展

免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 1 证券研究报告 固收 从上市公司分布和孵化看区域发展 华泰研究 研究员 张继强 SAC No. S0570518110002 SFC No. AMB145 zhangjiqiang@htsc.com 研究员 肖乐鸣 SAC No. S0570519110005 xiaoleming@htsc.com +86-10-56793964 研究员 文晨昕 SAC No. S0570520110003 wenchenxin@htsc.com +86-21-28972068 联系人 朱沁宜 SAC No. S0570121070127 zhuqinyi@htsc.com 2022 年 2 月 17 日│中国内地 固定收益月报 核心观点 本期信用专题我们以上市公司的分布和孵化为视角，研究城投所在区域产业发展情况。我们发现多数地区上市公司财税贡献小，对区域的意义体现在产业繁荣后土地增值；上市公司市值规模较大，地方可以投资孵化或入股上市公司、划转股权、以股权进行融资担保增信，助力城投化债。1 月信用债收益率环比多数下行，中高等级、中短端信用利差持续在 2015 年以来的历史低位。策略上，由于流动性差异优质国股行等跟随利率率先调整，性价比有所提升，建议对比相对性价比择机介入；货币宽松窗口期保持杠杆交易，对弱资质主体保持谨慎，城投需要注意再融资政策扰动。 信用专题：从上市公司分布和孵化看城投区域发展 城投的基础作用是在地方政府发展过程中，弥补短期资金的不平衡，从而使得区域良性发展，产生外溢性影响。城投与区域的良性循环中，产业发展是至关重要的一环，对地方政府的收入端（税费）与资产端（土地价值）都有重要意义。而在经济动能转换的关键时期，原有依靠地产和基建拉动经济的固有模式也会向新经济、新产业、新基建进行转移。区域招商引资能力、产业孵化能力是衡量地区经济是否能实现良性循环的重要标准，我们以上市公司为代表评估区域产业发展情况，从省级和地级视角进行观察。 上市公司分布和孵化向头部地区集中 省级和地级行政区中，上市公司分布都存在显著头部效应，集中分布在经济发达地区。部分地区存在小地区大龙头现象，个别行业龙头上市公司对区域产业发展有较大作用，特别是能形成产业集群的上市公司。新经济产业相关上市公司有助于当地培育产业集群，提升区域发展潜力，广东、北京、浙江、上海、江苏、福建等省份新经济行业上市公司市值规模较大。上市公司对城投化债和转型也提供了资源，多数地区上市公司财税贡献小，对区域的意义体现在产业繁荣后土地增值；上市公司市值规模较大，地方可以投资孵化或入股上市公司、划转股权、以股权进行融资担保增信，助力城投化债。 1 月市场回顾：发行与净融资环比上行、收益率环比多数下行 1 月新增违约债券 2 只，无新增首次违约主体，2022 年以来信用债违约率较低。1 月信用债一级市场发行额、净融资额环比上行较多。中短票、公司债平均发行利率同比下降较多。信用债收益率环比多数下行，利差环比多数上行，其中 1 年期各等级收益率和利差变动幅度较大。整体来看，1 月信用债市场发行热度回升，尤其是中短久期的高等级产业债。市场资金面较宽松，但市场风险偏好仍较低，不同期限、不同资质主体估值分化。 信用策略：伺机而动，品种择优 近期利率底部微调，带动流动性更好的信用债率先调整，优质国股行次级债利差上行，可关注调整带来的投资机会，对于弱资质、低流动性品种继续保持谨慎。货币政策仍处于为宽信用保驾护航阶段，我们建议保持杠杆交易。板块方面，产业关注煤钢等高景气国企债以及新增发债主体机会；城投融资收紧，仍建议以短久期挖掘为主；地产需求端积极信号开始显现，关注“剩者为王”、困境反转和秃鹫策略。品种方面，国股行次级债利差回升，性价比提高，可及时介入。另外，短端 ABS、5 年期信用债等收益率下行不及国开，利差走阔，性价比有所回升，可以关注其中高等级机会。 风险提示：融资监管政策收紧、估值风险。 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。 2 固收研究 正文目录 信用专题：从上市公司分布和孵化看区域发展 ............................................................................................................. 4 产业发展是实现城投与区域良性循环的重要环节 .................................................................................................. 4 以上市公司为代表，分析各区域产业发展情况...................................................................................................... 5 省级：上市公司市值分布向头部省份集中，部分中西部省份体量较小 ................................................................. 6 上市公司总市值、净利润、应纳税额都呈现头部效应 ................................................................................... 6 部分省份产业孵化效果卓著，新上市公司市值大，特别是新经济行业上市公司体量较大 ............................. 8 上市公司市值相对城投债务倍数较高，而上市公司财税贡献覆盖倍数低 ...................................................... 9 地级：多数地区上市公司体量较小，财税贡献较小 ............................................................................................ 10 多数地级行政区上市公司市值较小，关注“小地区大龙头”现象 ............................................................... 10 部分地区新上市公司市值规模较大，可能表明产业发展较为迅速 ............................................................... 11 地级行政区上市公司应纳税额对城投债务覆盖倍数较低 ............................................................................. 12 1 月信用债市场：无新增首次违约主体 ................................................