切割设备+耗材双轮驱动夯实基本盘,切片代工打造新增长曲线

高测股份(688556) 证券研究报告·公司研究·专用设备 1 / 30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 切割设备+耗材双轮驱动夯实基本盘,切片代工打造新增长曲线 增持(首次) 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 746 1,431 2,975 4,416 同比(%) 4.46 91.83 107.87 48.43 归母净利润(百万元) 59 158 353 536 同比(%) 83.83 169.03 122.63 52.02 每股收益(元/股) 0.36 0.98 2.18 3.31 P/E(倍) 180.92 67.25 30.21 19.87 投资要点  高测股份:覆盖泛半导体领域的高硬脆材料切割龙头 自 2006 年成立至今,高测股份一直围绕切割技术不断拓展应用场景,目前已打造出“轮胎检测+光伏材料切割+半导体、磁材和蓝宝石切割+切片代工”四条业务增长曲线。受益于下游硅片企业近年来大量扩产,对硅片切片设备与切片耗材的需求快速增长,公司营业收入从 2016 年 1.5 亿元增长到 2020 年7.5 亿元,2016-2020 营收 CAGR 高达 50%,2021Q1-Q3 前三季度的营业收入达到 9.7 亿元,同比+92%;归母净利润由 2016 的 589 万元上升至 2020 年的5886 万元,2016-2020 年归母净利润 CAGR 达 77.8%,2021Q1-Q3 前三季度的归母净利润达 1.12 亿元,同比+177.24%。  切割设备&耗材需求高增,高测技术优势显著享高市场份额 硅片厂纷纷扩产带动切割设备和耗材需求,根据我们的测算,2021-2025 年切割设备&耗材市场空间合计分别约为 230、260 亿元。大尺寸趋势下切片环节核心技术难点在于设备兼容性、硅片良率:一是市场上存量的切片设备大部分无法兼容 182、210 等大尺寸,加快了切片机更新迭代;二是大尺寸碎片率高于小尺寸,部分厂商的大尺寸切片良率较低。薄片化趋势下切片容易出现碎片、崩边、划伤、 TTV、线痕、弯曲、边缘翘曲等问题,对设备工艺要求高。 2020 年公司针对大尺寸硅片切割推出了新一代可调轴距的切片设备,满足166mm、182mm、210mm 等硅片的切割需求。针对未来可能的半片工艺,通过更小的轴距变换,公司进一步解决细线(~40μm)、半片尺寸切割的碎片等问题。未来公司有望通过切割设备反哺金刚线业务,形成“设备+材料”双轮驱动的发展格局。  进军切片代工释放业绩弹性,专业化分工提高产业链效率 面向硅片厂&电池片厂两类客户,高测的切片代工业务通过专业分工实现降本、增效、提质,同时帮助客户轻资产运行。我们预计公司 2021 年形成 5GW产能,2022 年形成 16GW 产能,2023 年形成 35GW 产能。对高测来说,切片代工业务可以更好地将公司的研发转化为收入和利润,充分享受技术红利,切片代工服务的盈利来源为代工费+结余硅片售出。(1)乐观假设下,高测股份2021-2023 年切片代工业务单 GW 收入分别为 0.8、0.7、0.6 亿元,毛利率分别为 53%、42%、35%。(2)中性假设下,高测股份 2021-2023 年切片代工业务单 GW 收入分别为 0.8、0.6、0.5 亿元,毛利率分别为 48%、37%、27%。 (3)悲观假设下,高测股份 2021-2023 年切片代工业务单 GW 收入分别为 0.7、0.5、0.5 亿元,毛利率分别为 42%、30%、20%。  盈利预测与投资评级:下游光伏行业高景气度,公司作为切片设备&耗材龙头持续受益;同时开拓切片代工业务,有望迎来新业绩增长点。我们预计公司 2021-2023 年的净利润分别为 1.6/3.5/5.4 亿元,对应 PE 分别为 67/30/20X,首次覆盖给予“增持”评级。  风险提示:行业受政策波动影响风险,市场竞争风险,业务拓展不及预期。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 65.80 一年最低/最高价 17.11/92.87 市净率(倍) 9.79 流通 A 股市值(百万元) 7,786.92 基础数据 每股净资产(元) 6.72 资产负债率(%) 60.62 总股本(百万股) 161.85 流通 A 股(百万股) 118.34 [Table_Report] 相关研究 1、《光伏设备行业点评:中标REC 400MW HJT 整线订单,中国设备商实现 HJT 设备首次出海》2021-12-01 2、《光伏设备行业点评:硅片薄片化&HJT 组件功率创新高,异质结降本增效进行时》2021-11-20 3、《光伏设备行业点评:爱康第二批招标完成,龙头设备商强者恒强》2021-09-29 [Table_Author] 2022 年 01 月 17 日 证券分析师 周尔双 执业证号:S0600515110002 13915521100 zhouersh@dwzq.com.cn -63%-31%0%31%63%94%126%157%2020-112021-032021-072021-11沪深300高测股份 2 / 30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司深度研究 F 内容目录 1. 高测股份:覆盖泛半导体领域的高硬脆材料切割龙头 .............................................................. 5 1.1. 深耕金刚线切割设备和工艺,逐步成长为高硬脆材料切割专家 .................................... 5 1.2. 产品覆盖切割设备和切割耗材,深度合作头部光伏硅片客户 ........................................ 5 1.3. 规模效应驱动盈利能力提升,高研发投入占比催化技术落地 ........................................ 7 1.4. 成立乐山和盐城高测,发力大尺寸切片代工服务 .......................................................... 10 2. 硅片开启扩产潮,切割设备&耗材需求高增 ............................................................................. 10 2.1. 金刚线切割为主流技术路线,切割设备&耗材配合实现切割目的 ................................ 11 2.1.1. 切片机价值量较高,设备效率是关键 ...........................................................

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综合
2022-01-19
东吴证券
周尔双
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