食品饮料新年专题报告：回溯21年预期差，展望22年的“变与不变”

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 刘宸倩 分析师 SAC 执业编号：S1130519110005 liuchenqian＠gjzq.com.cn 李茵琦 联系人 liyinqi＠gjzq.com.cn 李本媛 联系人 libenyuan＠gjzq.com.cn 回溯 21 年预期差，展望 22 年的“变与不变” 基本结论 ◼ 新年专题：2021 年已经收官，我们迎来全新的 2022 年。过去的一年对食品饮料板块而言，是波动的一年。基本面角度，经历了宏观环境及疫情波动对需求的压力；估值角度，经历了年初历史估值高位的调整；市场风格角度，经历了行情和资金的分化。回溯 21 年板块预期差，我们展望 22 年的“变与不变”：变的是起始估值中枢、基本面触底加速；不变的是细分行业的格局，及优质企业的护城河，这也让我们对 22 年有了更多的期待。 ◼ 我们复盘 21 年板块内 2 轮大幅回落：1）一季度板块整体估值达到相对高点，流动性趋紧、美债收益率持续上行。趋势资金对风格、板块的切换布局也滋生了情绪面压力导致板块大幅回调。2）6 月上旬起，外部政策面风险逐渐开始从教育板块蔓延，对白酒板块消费税传闻时常反复，而餐饮端恢复承压也制约大众品板块情绪。我们发现，各个子板块呈现较为明显的分化，部分子板块在外部压力下仍具有较强的需求韧劲，部分子行业的需求恢复速度明显低于预期。在基本面呈现波动中，企业的估值调整幅度及速度比预期更明显。叠加市场风格的转变，食品饮料板块股价经历了剧烈的震荡。 ◼ 食饮子板块 21 年表现也有所分化：上游原材料成本大幅提升从成本端对板块盈利水平提出了新的挑战，其中 1）白酒板块，特别是龙头公司盈利水平较高，受上游原材料成本上行影响较小，在年内享受部分宴席回补的需求增量的情况下，整体动销情况良好。白酒板块价格带逐步上移，从地产酒、次高端到年底高端酒提价，从价的维度赋予了中长期超预期的业绩弹性。2）大众品板块，积极地在应对成本端的压力，陆续推行提价来转嫁成本，这方面龙头凭借更强的议价能力表现超出了市场预期。例如啤酒板块年底的集体提价，对比 18 年时间提前、幅度加大、覆盖面更广。而乳制品两强在面临原奶压力下通过趋缓的竞争态势实现了盈利能力的逆势中上行，兑现了年初提出的提升利润率的目标。整体而言，当前板块内，特别是龙头公司，从渠道把控力，到外部风险调控力上，均表现出了较强的韧性，以基本面不断向好、业绩不断夯实市场信心。2022 年初，我们对板块的投资机会更有信心，源自板块估值迈入合理区间，及需求边际逐步改善，结构性机会依旧明显。 ◼ 行业 22 年投资主线：1）“确定性+高壁垒”主线：推荐护城河深、生意模式较好、估值性价比较高的白酒板块。年内多个酒企股权激励超预期落地，赋能新格局下注入新活力。展望 22 年，我们认为仍可以把握确定性+成长性两条主线。对于高端酒，业绩确定性较强，估值已经消化至合理水平，获取确定性溢价的确定性强，依然首推；对于成长性较强的次高端，业绩也有望具备一定弹性，建议持续关注。 ◼ 2）“业绩恢复+提价落地”主线：基本面改善、景气度恢复的大众品板块。我们认为一方面 22 年疫情的影响将边际转弱，需求有望逐步改善；另一方面成本端的压力也会伴随趋缓，提价将逐渐落地向利润端传导。对于啤酒板块而言，建议关注是否有高端化进度超预期、高端化竞争格局明晰带来的拔估值机会。对于乳制品板块而言，我们认为 22 年利润端依旧有弹性可期。调味品及休闲零食板块建议把握基本面边际改善对业绩弹性的催化。 ◼ 风险提示：宏观经济下行风险/疫情持续反复风险/区域市场竞争风险 2022 年 01 月 02 日 食品饮料新年专题报告 行业专题研究报告 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 食品饮料新年专题报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 引言 ................................................................................................................... 4 食饮板块复盘：在波动中消化估值，基本面不断向好 ....................................... 4 白酒板块：行业景气度稳中向好，估值已与业绩具备匹配性 ............................ 5 啤酒板块：21 年估值消化，22 年关注需求恢复、提价传导、成本改善 ........... 8 乳制品板块：需求平稳，利润弹性有望释放 ................................................... 11 休闲食品板块：板块内有所分化，建议逢低布局并关注边际改善 .................. 12 调味品板块：21 年多因素冲击下持续消化估值，关注基本面企稳回升 .......... 15 板块投资逻辑 ................................................................................................... 17 风险提示 .......................................................................................................... 18 图表目录 图表 1：2021 全年申万一级板块收益率表现 ..................................................... 4 图表 2：食饮板块与沪深 300 指数 PE-TTM 走势 ................................................. 4 图表 3：2021 年内食饮板块收益率走势 ............................................................. 5 图表 4：2021 全年申万食饮二级板块收益率表现 .............................................. 5 图表 5：申万白酒板块 21 年内估值走势 ............................................................ 6 图表 6：2021 年贵州茅台估值走势 .................................................................... 6 图表 7：2021 年酒鬼酒估值走势........................................................................ 6 图表 8：白酒板块近期股权激励方案简述 ......................................................