11月通胀数据点评：PPI高位回落 CPI同比破2

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 专题报告 宏观经济 PPI 高位回落 CPI 同比破 2 ——11 月通胀数据点评 投资摘要： 11 月，PPI 同比上涨 12.9%，小幅回落，环比增长为 0，同比环比均低于前值。反映了国内保供使得高能耗黑色工业品价格有所缓释。受基数效应，猪肉及鲜菜价格上涨影响，11 月 CPI 同比上涨至 2.3%。分项上来看，非食品项继续上拉但幅度趋缓，消费旺季背景下食品项由拖累转向上拉 CPI。  11 月，PPI 同比上涨 12.9%，小幅回落，环比增长为 0，同比环比均低于前值。反映了国内保供使得高能耗黑色工业品价格有所缓释。分项上看，煤炭及相关产品，黑色金属等生产资料价格回落带动 PPI 同比高位回落，数据上PPI-采掘工业回落明显。  受基数效应，猪肉及鲜菜价格上涨影响，11 月 CPI 同比上涨至 2.3%。分项上来看，非食品项继续上拉但幅度趋缓，消费旺季背景下食品项由拖累转向上拉 CPI。CPI 食品项同比增长 1.6%（前值-2.4%），而 CPI 非食品项同比增长 2.5%（前值 2.4%），食品项由拖累转向上拉是本次 CPI 同比继续增长的主要原因。生产端工业品价格高位回落后对传导至生活端的涨价压力有所缓释。CPI 非食品项环比持平，供给端，原油等工业品价格上升动能趋缓，需求端，节后疫情又添扰动，住宿服务等消费减少。其中交通和通信仍在高位（11 月同比 7.6%，前值 7.0%）、居住、教育文化较前期持平。  往后看，工业生产端供给约束小幅缓解，但需求仍旺，PPI 回落幅度有限，预计 Q4 PPI 同比大概率仍维持在 9%以上区间。需求仍旺，需求端将面临冬季供暖、电价市场化改革。供给端约束在煤炭产能小幅释放叠加长协价格稳定下小幅缓解，但仍受能耗双控限制。预计 Q4 PPI 同比大概率仍维持在 9%以上区间。数据上 PPI 又创新高也反映了国内能耗双控下黑色相关工业品的供求紧平衡及国际油价扰动未从根本上得到缓解。  CPI 全年中枢或在 1.5%以内，PPI 逐步传导至 CPI 非食品项，传导幅度有限。边际上蔬菜价格大幅上涨是短期因素且已得到较好缓解，CPI 食品项中猪肉价格仍处在下降周期末到上行周期初的磨底过程中，年内或止跌但难有大幅回升。  11 月 PPI 与 CPI 剪刀差为 12.9%（前值 13.5%）较前值有所回落，但处于最近 10 年峰值，往后看，大幅收敛的概率持续上升，则大众消费品风险收益比优于工业品。相比工业品，大众消费品可能亏时间但胜率、盈亏比均不低。 风险提示：预期外宏观经济变化、需求回暖强度、二次疫情爆发及疫苗进度等。 2021 年中国主要经济指标预测 指标 2017A 2018A 2019A 2020A 2021E 实际 GDP 6.90 6.70 6.10 1.60 9.00 名义固定资产投资 7.20 5.90 5.40 2.90 6.50 名义社会零售总额 9.40 8.16 8.00 -3.5 13.00 CPI 1.56 2.10 2.90 2.50 1.20 PPI 6.31 3.54 -0.32 -1.50 1.50 顺差对 GDP 贡献度 0.6 -0.60 0.70 0.25 0.10 利率（1 年期存款） 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 汇率 6.59 6.89 7.01 6.50 6.20 资料来源：Wind，申港证券研究所 2021 年 12 月 09 日 曹旭特 分析师 SAC 执业证书编号：S1660519040001 刘雅坤 研究助理 SAC 执业证书编号：S1660120080015 liuyakun@shgsec.com GDP 及三个产业季度累计增幅 资料来源：Wind，申港证券研究所 1、《信用扩张前会有什么异动么：——复盘宽信用周期之二》2021-11-17 2、《投资端下行压力明显：10 月经济数据点评》2021-11-16 3、《社融止跌 结构小幅修复：10 月金融数据点评》2021-11-10 4、《PPI 同比环比再创新高 PPI 与 CPI剪刀差已处峰值：10 月通胀数据点评》2021-11-10 5、《投资端压力初现：9 月经济数据点评》2021-10-18 宏观点评 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 7 证券研究报告 内容目录 1. 保供稳价背景下 PPI 高位回落 CPI 同比破 2 .................................................................................................................... 3 1.1 保供稳价背景下 PPI 高位回落 .................................................................................................................................. 3 1.2 CPI 食品转为上拉 猪肉价格转为上涨 ....................................................................................................................... 3 图表目录 图 1： 生产资料上涨带动仍继续上拉 PPI ............................................................................................................................... 3 图 2： CPI 食品下拉幅度收缩................................................................................................................................................. 4 图 3： CPI 居住、教育文化同比走缓 ...................................................................................................................................... 4 图 4： PPI 与 CPI 剪刀差处于最近 10 年峰值 ........................................................................................................................ 5 宏观点评 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 7 证券研究报告 1. 保供稳价背景下 PPI 高位回