2021年11月价格数据点评：通胀担忧缓和，货币宽松空间进一步打开

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021 年 12 月 9 日 总量研究 通胀担忧缓和，货币宽松空间进一步打开 ——2021 年 11 月价格数据点评 事件： 1）CPI 同比 2.3%，前值 1.5%，市场预期 2.5%，光大预期 2.4%；CPI 环比 0.4%，前值 0.7%； 2）核心 CPI 同比 1.2%，前值 1.3%； 3）PPI 同比 12.9%，前值 13.5%，市场预期 12.0%，光大预期 12.7%；PPI 环比 0%，前值 2.5%。 核心观点： 11 月 CPI 加快上行，受基数偏低、猪价菜价上涨影响。11 月 PPI 见顶回落，下行拐点确认。大宗商品供给约束缓解，煤炭和高耗能行业价格普遍回落。 向前看，PPI 稳步下行、CPI 上行有限，将进一步打开货币政策宽松的空间，前期滞胀风险转向衰退担忧。同时，通胀剪刀差的逐步收敛，将带来下游利润的改善，行业景气度开始向下游切换。尤其是下游食品饮料、纺织服装等消费品行业，上游成本压力缓解、叠加终端开始提价，盈利有望逐步修复。 低基数、食品价格涨幅扩大，带动 CPI 加快上行。其中，猪肉价格由降转涨，环比自上月的-2.0%转为本月的 12.2%，主要受季节性需求增长，养殖户压栏惜售，短期生猪供给偏紧影响；受“菜篮子”保供政策影响，菜价涨幅收敛，但表现仍强于季节性。本月鲜菜环比上涨 6.8%，高于过去五年同期均值-3.2%。 核心 CPI 维持低位，与疫情多点散发、成本压力缓和、终端需求疲弱有关。11月非食品 CPI 环比走低至 0%。一是，受节后出行减少，疫情多点散发影响，服务价格由上月环比上涨 0.1%转为下降 0.3%；二是，随着原材料供给约束逐步缓解，加之终端需求疲弱，上下游传导效应有所减弱。受汽油、柴油、液化石油气价格涨幅放缓影响，11 月交通工具用燃料、水电燃料环比涨幅收敛；同时，部分工业消费品，如交通工具、生活用品价格涨幅有所回落。 PPI 下行拐点如期确认。随着大宗商品供需矛盾开始缓和，11 月煤炭和高耗能行业价格普遍回落。一方面，在保供稳价政策的推动下，部分煤炭产能得以释放，电力供应紧张有所缓解，部分高耗能行业开工率逐步回升。另一方面，正值冬季，需求进入淡季，下游用钢需求表现较为疲弱。 PPI 回落速度偏慢，不及市场预期，但不改下行趋势。一是，PPI 统计的煤炭价格降幅明显低于市场的现货价降幅，与煤炭长协机制、企业存货调整周期有关，导致企业出厂价格调整相对滞后。二是，PPI 生活资料环比自上月的 0.1%扩大至 0.4%，高于同期生产资料的环比-0.1%。其中，食品价格涨幅明显扩大，衣着、一般日用品价格环比小幅升高，表明在前期原材料上涨压力下，部分消费品企业开始提价。三是，尽管国内煤炭供给开始缓解，但国内电价上浮比例提高、加之国际能源供应偏紧，继续推动 PPI 上涨。11 月电力热力生产和供应业价格环比上涨 1.9%，高于上月的 0.5%，为 2013 年以来最大涨幅。 CPI 上行有限、PPI 稳步下行，货币宽松空间进一步打开。向前看，考虑到疫情反复、终端需求恢复偏慢、猪价上行周期尚未开启，CPI 持续上行概率不大，后续将呈现窄幅波动。而随着大宗商品供给约束的缓解，预计 11 月起 PPI 将进入稳步下行周期。随着通胀压力缓解，前期滞胀风险将转为衰退担忧，进一步打开货币政策宽松空间。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：刘星辰 021-52523880 liuxc@ebscn.com 相关研报 圣诞旺季+总需求扩张，出口如期展现韧性——2021 年 11 月进出口数据点评（2021-12-07） 房地产良性循环、科技政策加快落地——2021年 12 月政治局会议解读（2021-12-06） 周期不止，宽松不息——光大宏观周报（2021-12-05） 从六国经验，看中国消费何时崛起——《共同富裕》系列第三篇（2021-12-02） 保供稳价成效凸显，供给约束明显缓解——2021年 11 月 PMI 数据点评（2021-11-30） 上游利润占比见顶，消费品盈利恢复加快——2021 年 10 月工业企业盈利数据点评兼光大宏观周报（2021-11-28） 为什么制造业是实现共同富裕的关键？ ——《共同富裕》系列第二篇（2021-11-09） 全球再平衡：能源革命、共同富裕、重构制造——2022 年宏观年度策略报告（2021-11-02） 第三支柱养老提速迫在眉睫：来自人口的视角——《人口峭壁》第五篇（2021-11-02） 能耗双控影响持续，价格或进入摩顶阶段——2021 年 10 月 PMI 数据点评兼光大宏观周报（2021-10-31） 财政收支同步走弱，政策发力延后至四季度——光大宏观周报（2021-10-19） 美方最新 549 项关税排除清单：缘由、内容、意图——《大国博弈》系列第十一篇（20211011） 拜登财政刺激闯关，美债收益率突破 1.4%——美联储观察系列三（20210924） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 一、 PPI 见顶回落，CPI 加快上行 ........................................................................................................................ 3 二、 CPI 加快上行，但核心 CPI 依旧疲弱 ........................................................................................................ 3 三、 PPI 下行拐点确认，但回落速度偏慢 ........................................................................................................ 5 四、 PPI 稳步下行，政策空间进一步打开 ........................................................................................................ 6 图目录 图 1：食品 CPI 同比加快上行，核心 CPI 同比小幅回落 ...................................................................................................