高瓴/松柏战投落地，种植牙迎国货之光

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 高瓴/松柏战投落地，种植牙迎国货之光 主要观点： [Table_Summary]  事件描述 5 月 25 日，公司公告“关于全资子公司引入战略投资者并签署相关协议”，宣布全资子公司深圳爱尔创科技有限公司与高瓴/松柏正式签署了《关于深圳爱尔创科技有限公司之投资协议》，并与松柏签署了《关于深圳爱尔创科技有限公司之投资协议》。同时爱尔创业务板块也发生调整，口腔材料业务归属深圳爱尔创科技，结构陶瓷相关业务归属深圳爱尔创新材料。  高瓴/松柏战略投资落地将助力公司齿科业务快速发展 2020 年 6 月，公司首次公告了高瓴资本及松柏投资与国瓷材料的战略合作事宜，高瓴/松柏基于对国瓷材料及子公司爱尔创公司价值的高度认可，将以定增及战略投资的方式与国瓷材料及子公司爱尔创展开合作。 2020 年 9 月，战略合作事宜进行了方案变更，根据方案，高瓴资本/松柏投资将直接以 5 亿元增资爱尔创并拟出资 2 亿元受让国瓷材料所持有的部分爱尔创股权。 2021 年 5 月，战略合作正式落地，方案共分为四部分。  公司以自有资金投资 3000 万元设立全资子公司深圳爱尔创新材料有限公司，并在内部将全资孙公司沈阳爱尔创和辽宁爱尔创划转为深圳爱尔创新材料。本次划转完成后，爱尔创业务板块主体进行相应调整，口腔材料业务归属深圳爱尔创科技，结构陶瓷相关业务归属深圳爱尔创新材料。  国瓷材料、深圳青云和东营铭朝拟以其各自持有的深圳爱尔创数字口腔全部股权，向深圳爱尔创科技增资 1.5 亿元，增资后，国瓷材料、深圳青云、东营铭朝持有深圳爱尔创科技的股权比例分别为 97.80%、1.10%、1.10%，数字口腔权益整合完成；  国瓷/爱尔创与高瓴德祐/松柏投资签署了《关于深圳爱尔创科技有限公司之投资协议》, 国瓷材料拟以合计 2 亿元的对价向高瓴德祐/松柏投资转让深圳爱尔创科技 8.89%的股权，高瓴德祐/松柏投资享有随售权、出售选择权、购股权等权利；  国瓷与松柏签署《关于总额不超过人民币伍亿元定期贷款之贷款协议》及附属的《股权质押合同》，约定松柏提供 5 亿元借款，用于爱尔创集团（由主营光通讯业务的深圳爱尔创新材料有限公司及主营氧化锆陶瓷的深圳爱尔创科技有限公司组成）业务发展，国瓷材料则将其持有的深圳爱尔创科技 16.56%的股权质押给松柏。借款期限为提款日起 3 年，年利率为 8%（单利）。 [Table_StockNameRptType] 国瓷材料（300285） 公司研究/公司点评 [Table_Rank] 投资评级：买入（维持） 报告日期： 2021-05-26 [Table_BaseData] 收盘价（元） 49.46 近 12 个月最高/最低（元） 56.37/22.94 总股本（百万股） 1,004 流通股本（百万股） 757 流通股比例（%） 75.40 总市值（亿元） 496 流通市值（亿元） 374 [Table_Chart] 公司价格与沪深 300 走势比较 [Table_Author] 分析师：刘万鹏 执业证书号：S0010520060004 电话：18811591551 邮箱：liuwp@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 1.盈利水平持续提升，齿科静待战略落地 2021-04-16 2.CBS 精益管理改善大年 2021-02-09 3.国瓷材料：系列报告之二-从专利布局透视国瓷成长性 2021-01-11 -13%27%68%108%148%5/208/2011/202/215/21国瓷材料沪深300[Table_CompanyRptType] 国瓷材料（300285） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 7 证券研究报告 图表 1 本次交易后可能出现的关键节点 0-3 年 2-4 年 5 年之后 高瓴/松柏有权行使购股权 1：高瓴/松柏可行使出售权，仅获得股权部分浮动收益和债券部分8%固定收益 2：国瓷可提前偿还借款 国瓷可回购高瓴/松柏所持爱尔创股权 资料来源：公司公告，华安证券研究所  战略投资不应只用财务估值评价 本次交易中，爱尔创科技估值为 22.5 亿元。我们假定爱尔创科技公司齿科业务利润占比维持与 17 年一致（齿科业务利润占比为 86%），结合2020 年爱尔创科技 1.27 亿元利润，及借款中爱尔创科技 16.56%的股权借出 5 亿元，可估算出本次交易的 PE 值约为 28 倍。国瓷引入高瓴/松柏是作为战略投资者，除了考虑财务测算的估值高低还应考虑投资方赋能。 本次战略合作落地后，高瓴/松柏在协助引进相关领域人才并介绍口腔领域合作机会等方面与国瓷/爱尔创协同发展：  提升产品创新力：高瓴德祐/松柏投资利用海内外口腔院校的合作网络帮助国瓷/爱尔创安排海外知名院校或临床机构的新材料领域临床研究合作机会；高瓴德祐/松柏投资为国瓷/爱尔创提供美白、口扫、影像、正畸、材料或软件等牙科领域合作机会，从而协助延展产品组合，形成协同效应；  提升渠道专业力：高瓴德祐/松柏投资利用在全球口腔行业的资源，为国瓷/爱尔创介绍国际技工高管和临床销售渠道高管，拓展其国内及国际技工和临床销售渠道；松柏投资利用旗下口腔服务机构，为国瓷/爱尔创安排开展大型培训教育及产品推广合作的机会，并深化渠道资源及口腔设备、仪器、耗材企业的多维度合作。  开拓全球化发展：高瓴德祐/松柏投资为国瓷/爱尔创推荐国际顶尖人才作为其合作方或顾问，协助引入全球人才、布局国际市场，同时介绍海外口腔耗材领域的投资机会。 高瓴/松柏退出方式只有通过国瓷行驶回购权，有望对战略方案落地起到督促作用。 [Table_CompanyRptType] 国瓷材料（300285） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 7 证券研究报告 图表 2 国瓷材料 2021 年 5 月定增及战略投资方案 方式 出资方 金额（亿元） 备注 筹资活动 定增 张曦（公司实控人） 8.36 发行 4.05 亿股 借款 高瓴/松柏 5 质 押 深 圳 爱 尔 创 科 技16.56%的股权予松柏投资 收购爱尔创部分股权 高瓴/松柏 2 国瓷转让 8.89%的股权 使用方向 项目 金额（亿元） 使用方向 资金用途 项目建设 超微型片式多层陶瓷电容器（MLCC）用介质材料研发与产业化项目 2 总投资 2.8 亿元 年产 3000 吨高性能稀土功能材料产业化项目 2.28 总投资 2.5 亿元 汽车用蜂窝陶瓷项目 1.7 总投资 2.86 亿元 补充现金流 2.39 资料来源：公司公告，华安证券研究所  购股权可能引发爱尔创股权结构发生变动 本次战略合作中高瓴/松柏享有购股权，暨在 3 年内高瓴/松柏有权按照相同估值一次性认购深圳爱尔创科技的新增注册资本，投资额不超过 5亿元，占比