银行业2022年投资策略：估值有空间，配置有价值

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 估值有空间，配置有价值 银行业 2022 年投资策略｜2021.11.5 中信证券研究部 肖斐斐 首席银行业分析师 S1010510120057 彭博 联席首席银行业 分析师 S1010519060001 银行业 2022 年投资策略｜2021.11.5 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 核心观点 2022 年，宏观与金融环境步入新均衡，信用稳、货币稳和监管稳，对应银行盈利延续景气区间，资产质量继续平稳整固。行业基本面与板块估值的性价对比下，估值具备提升空间，板块具备配置价值。 ▍宏观金融环境：新均衡，新稳定。经济常态化继续推进，宏观部环境将呈现信用稳、货币稳和监管稳的态势，这也为商业银行经营提供了平稳、适度的外部环境。1）信用稳，料 2022 年社融增量在 35 万亿左右，对应存量增速在10.3%~10.7%左右，映射银行业资产增速在 8.0%~8.5%区间，社融节奏呈现先升后稳趋势。2）货币稳，2022 年货币政策所面临的多重目标与多重约束更为复杂，料总体政策基调延续稳健，预计政策利率保持不变，货币市场利率与信贷市场利率总体平稳。3）监管稳，银行业监管两条主线，资管领域过渡期平稳结束后引导健康发展为主题，以及资本领域引导商业银行优化资本管理及适度资本补充为重点。 ▍息差展望：逐步企稳。回溯 2021 年，年初贷款重定价因素一次性拉低息差，资产结构优化与负债定价监管共同作用下，后续季度息差降幅收窄。展望 2022 年，内外积极因素累积：1）信贷“稳增长”促资产结构优化。“脱虚向实”引导下，贷款在生息资产中占比有望再提升，且实体信贷中需求较多的中长期贷款与中小微企业贷款定价相对较高，有助于进一步改善生息资产结构。2）海外货币紧缩预期下国内利率体系稳定。随着海外通胀预期持续走高，美联储 Taper 及加息预期提速，预计国内货币政策延续稳健中性应对，料广义市场利率窄幅运行。综合资负两端定价因素判断，2022 年上市银行净息差将总体平稳。 ▍资产质量前瞻：质量稳，拨备足。1）增量质量可靠，2021 年上半年宏观杠杆率净下降 4.7pct，宏观杠杆率步入稳定期，其中中低风险的居民部门和政府部门杠杆占比提升，对应微观债务增量质量可靠；2）存量风险可控，定量测算显示当前大型房企和地方政府融资平台流动性缺口总体可控，加之货币、财政、监管、宏观审慎政策具备前瞻性、协调性和灵活性，金融系统稳定性无忧；3）抵补能力可观，以“拨贷比-不良率-关注率”衡量广义问题资产覆盖缺口，2021 年中上市银行平均水平修复至 0%，可比口径已高于此轮风险周期前 2013 年的最高水平，体现问题资产的严格认定、审慎计提和积极处置，拨备未来具备反哺潜力。 ▍行业策略：估值有空间，配置有价值。1）复盘 2021 年，信用主线明晰。2021年宏观信用环境经历了扩张尾声、逐步收敛和触底企稳三个阶段，对应了银行板块表现呈现出“两头好，中间弱”局面，信用条件变化带来的信用问题发酵以及经济预期变化为主要原因。2）展望 2022 年，估值存在修复空间。预计 2022年上市银行净利润增速仍能保持 9%~10%左右的景气水平，两大估值驱动要素看，预计盈利增长驱动 ROE 水平继续回升，资产质量有望保持平稳运行。对比而言，目前银行板块的总体平均估值仍处于近年来的最低水平，银行估值具备提升空间，板块具备配置价值。 ▍选股思路：优质银行+改善银行两条主线。1）优质阿尔法收益品种。行业经营分化背景下，优质银行的超额盈利能力更为突出，进而带来可持续的阿尔法收益。继续看好基于战略定力、管理水平、客户基础和商业模式的护城河优势，相关银行包括招商银行和平安银行。2）优质贝塔弹性品种。行业总量增速有限的外部环境下，个股盈利弹性源自收入端的稳定增长（展业积极）和拨备端的充足有效（风险可控），叠加当前中低估值则股价存在重估空间。基于“拨贷比-不良率-关注”和“营业收入 CAGR”选择体系，可关注兴业银行、邮储银行、南京银行和江苏银行。 ▍风险因素：宏观经济增速大幅下行，银行资产质量超预期恶化。 qRtMqQsQsNqNmOwPmQrQuN9P8Q8OsQnNsQrQfQpOpOfQrRqNaQqRrMxNoNpQMYoOrP 银行业 2022 年投资策略｜2021.11.5 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 银行业 评级 强于大市（维持） 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） BVPS（元） PB 评级 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 招商银行 53.97 28.63 32.50 35.24 1.89 1.66 1.53 买入 平安银行 19.50 16.76 18.77 20.26 1.16 1.04 0.96 增持 兴业银行 18.63 27.15 30.40 32.96 0.69 0.61 0.57 增持 邮储银行 5.41 6.83 7.53 8.04 0.79 0.72 0.67 买入 南京银行 9.70 11.05 12.41 13.38 0.88 0.78 0.72 增持 江苏银行 6.29 10.00 10.97 11.67 0.63 0.57 0.54 增持 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：（1）股价为 2021 年 10 月 29 日收盘价；（2）EPS 和 BVPS 均为归属普通股股东口径 银行业 2022 年投资策略｜2021.11.5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 宏观金融环境：新稳态，新均衡 ....................................................................................... 1 信用稳：社融增长步入新均衡 ........................................................................................... 1 货币稳：利率运行区间平稳............................................................................................... 2 监管稳：步入新常态阶段 .................................................................................................. 3 息差：内外部经济条件下息差有望筑底 ............................................................................ 5 资产收益回顾：跨周期调节背景下，资产收益率企稳回升 ....................