轻资产、高周转的一二次融合新秀

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 宏力达（688330） 证券研究报告 2021 年 11 月 07 日 投资评级 行业 电气设备/电气自动化设备 6 个月评级 买入（首次评级） 当前价格 96.13 元 目标价格 130 元 基本数据 A 股总股本(百万股) 100.00 流通 A 股股本(百万股) 45.10 A 股总市值(百万元) 9,613.00 流通 A 股市值(百万元) 4,335.93 每股净资产(元) 32.54 资产负债率(%) 9.70 一年内最高/最低(元) 103.00/68.08 作者 孙潇雅 分析师 SAC 执业证书编号：S1110520080009 sunxiaoya@tfzq.com 吴立 分析师 SAC 执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 轻资产、高周转的一二次融合新秀 引言：宏力达将故障研判技术融入一次开关，提高故障检测水平。对电网而言，采购一二次融合开关故障检测准确率提升，且相较于分开采购具有经济性。我们认为柱上智能开关是未来三年公司的主力产品，而往远期看，可将故障研判技术融入其它产品，如环网柜等，创造新的成长曲线。 智能柱上开关为主要产品，准确率+经济性引领产品升级 随着电力需求增加+新能源电力占比提升，电网不稳定性增加，故障发生概率加大，故障判断设备需求提升。宏力达一二次融合开关具有经济性，并且故障判断准确率行业领先，有望引领产品升级。 1） 经济性：以 2018 年产品为例，若采购整套开关，价格为 3.7 万元，若分开采购，开关本体、控制终端、隔离刀闸价格分别为 2.7、1.2、0.15万元，合计约 4 万元，公司一二次融合产品具有经济性。 2） 准确率：公司产品短路故障研判准确率达 99%以上，单相接地故障研判准确率达 90%，重合闸准确率接近 100%，远高于传统产品准确率。 产品壁垒：软件与传感器为核心竞争力，“合作+外协”轻资产运营 软件、传感器为产品核心竞争力，积累的数据与经验有望与对手拉大差距。公司采用“合作+外协”方式生产，聚焦于研发、设计等高附加值核心环节。往未来看，公司将自制部分开关本体，资产或将变重。参考传统企业开关利润率，毛利率为 20-30%，我们预计公司利润率水平进一步提升。 增长点：产品延展&地区开拓 基于故障研判技术，公司可将故障研判技术与不同的一次产品融合。公司正在开发配电网智能环网柜产品。故障研判技术可与不同产品进行融合，公司可不断开拓品类。 目前公司业务主要分布在浙江，2019 年在浙江省营收达到 93%。除浙江外，公司在开拓其它省份，公司产品已在江苏、四川、河南等省份试挂。 行业空间与竞争格局 我们认为柱上智能开关未来每年市场空间有望达到 135 亿元，而公司 2020年公司配电网智能设备营收 8.47 亿元，产品渗透率仅 6%，成长空间较大。 与同类型企业相比，宏力达在智能柱上开关产品上起步较早，且营收规模较大。2019 年传统柱上开关产量合计 81 万套，行业格局较为松散，前十名企业产量合计占比 41.3%。在新的产品周期中，行业集中度有望提升。 盈利预测与估值 我们预计 2021、2022 年公司收入 11.4、14.4 亿元，同比增长 26%、26%，归母净利润 4、5.2 亿元，同比增长 25%、30% 与同类型电力设备企业相比，亿嘉和、国电南瑞、许继电气 2022 年 PE 分别为 20.3、29.2、17.3x，考虑宏力达归母净利润预计增速 30%左右，且市场空间较大，公司渗透率提升仍有很大空间，给予 2022 年 PE 25x，对应股价 130 元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：电网投资金额大幅减少、公司新省份拓展业务不及预期、竞争对手短期内推出相似产品、新产品研发不及预期、业务区域集中度较高。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 705.13 908.52 1,141.92 1,438.70 1,787.44 增长率(%) 70.00 28.84 25.69 25.99 24.24 EBITDA(百万元) 318.24 422.50 452.02 588.14 745.57 净利润(百万元) 238.59 318.20 398.91 519.98 657.27 增长率(%) 144.77 33.37 25.37 30.35 26.40 EPS(元/股) 2.39 3.18 3.99 5.20 6.57 市盈率(P/E) 40.29 30.21 24.10 18.49 14.63 市净率(P/B) 15.01 3.18 2.84 2.51 2.20 市销率(P/S) 13.63 10.58 8.42 6.68 5.38 EV/EBITDA 0.00 13.40 14.58 11.26 7.85 资料来源：wind，天风证券研究所 -27%-18%-9%0%9%18%27%36%2020-112021-032021-07宏力达电气自动化设备 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 引言 ................................................................................................................................................. 4 2. 智能柱上开关为公司主要产品，准确率+经济性引领产品升级 .......................................... 4 2.1. 新能源电力占比提升+电力需求增加，提升电网检测设备需求 ................................... 4 2.2. 智能柱上开关为公司最主要产品，有望随国网投资需求提升 ....................................... 5 2.3. 经济性+故障判断准确率提升，一二次融合成为趋势 ...................................................... 6 3. 产品壁垒：软件与传感器为核心竞争力，“合作+外协”轻资产运营 ............................. 7 3.1. 软件与传感器为公司核心竞争力，升级迭代与对手拉开差距 ....................................... 7 3.2. 聚焦高附加值核心环节，业务模式带来轻资产 .................................................................. 8 4. 增长点：产品延展&地区开拓 ...........................................