食品饮料行业卤味连锁研究：绝味vs紫燕对比

卤味连锁研究:绝味&紫燕对比 [Table_Industry] 食品饮料 [Table_ReportDate] 2021 年 09 月 28 日 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 证券研究报告 行业研究 [Table_ReportType] 投资策略报告 [Table_StockAndRank] 食品饮料 投资评级 看好 上次评级 看好 马铮 首席研究员 执业编号：S1500520110001 邮 箱： mazheng@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 卤味连锁研究:绝味&紫燕对比 [Table_ReportDate] 2021 年 09 月 28 日 本期内容提要: [Table_Summary [Table_Summary]  赛道之别：佐餐产品驱动力强，休闲渠道可见性更为重要。休闲佐餐和休闲卤味均是千亿大市场，其中佐餐规模更大但 CR5 市占率不足5%，竞争格局更为分散，一超多强特点显著。两者发展路径趋同，但目前佐餐发展阶段慢于休闲，在供给侧规模效应及品牌优势下，区域连锁加速扩张集中度提升正当时。微观基础上，佐餐消费区域特点明显，消费者粘性高，更重产品驱动。休闲消费即时性、冲动性特点显著，渠道可见性更为重要。单店平均盈利能力均为 10-15%，未见显著差异，但佐餐单店营收更高，偏刚需消费属性下单店营收预计更为稳固，休闲后来居上，渠道扩张表现为更快。  透过历史看当下：紫燕历史门店扩张受限模式探索和消费者培育，放开加盟扩张提速显著。紫燕历经 15-20 年模式探索后放开加盟，对比绝味成立两年后即确定加盟连锁为主体的运营模式，紫燕过去门店扩张因模式探索有所受限，放开加盟后门店扩张加速显著，门店标准化程度低仅为其客观表象原因。对比紫燕现阶段和绝味 5000 余家门店的区域布局，佐餐属性下消费者培育时间跨度更长，对紫燕快速实现全国化扩张有所限制。四阶段发展路径下，绝味处于“阶段 3：全国化扩张，管理驱动”至“阶段 4：构建平台，向外赋能”间，目前阶段 4 已初具雏形。紫燕发展慢于绝味一阶段，处于产品品牌驱动下，区域连锁向全国化扩张蓄势待发阶段。  展望未来：紫燕已整装待发，万店可期。我们认为，紫燕加盟模式更偏向于“区域大商”制，经销商平均带店数 40 余家，管理瓶颈尚不明显，信息化管理及供应链建设跟随门店扩展步伐前瞻布局，大本营区域外市场消费者培育近 15-20 年，积淀深厚，单店模型盈利能力好。借鉴绝味的扩张经验，紫燕加速扩张已蓄势待发，万店可期。  盈利能力对比：紫燕畜类产品占比高，盈利能力略低于以禽类制品为主的绝味。两家毛利率差异本质源于品类盈利能力差异，上游鸡鸭等禽类原材料生长周期较猪、牛等畜类制品短，同时鸡鸭副制品下游用于卤制品生产销售占比相较高，行业议价能力相对强，最终呈现为禽类制品平均毛利率高于畜类制品，紫燕产品结构中夫妻肺片占比高，对于净利率有所挤压。  风险因素：食品安全风险、连锁门店管理瓶颈、渠道变迁、原材料涨价风险。 vUhUjZmU9YoWqRpO9P8Q9PoMqQpNoPiNnNuNlOmOyQ9PpOrOxNmPvNxNqQnN 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 目 录 1.赛道之别：路径大同，阶段有差 .................................................................................................... 5 1.1. 均为千亿市场，佐餐集中度低 ........................................................................................ 5 1.2. 佐餐阶段慢于休闲，集中度提升正当时 ........................................................................ 6 2.属性之别：佐餐单店稳，休闲扩张快 ............................................................................................ 9 2.1. 佐餐重产品培育，休闲重渠道可见 ................................................................................ 9 2.2. 佐餐单店稳定性好，盈利能力不分伯仲 ...................................................................... 10 3.投石问路：绝味一骑绝尘，紫燕厚积爆发 ................................................................................... 12 3.1. 模式探索及消费者培育，紫燕历史扩张受限 .............................................................. 12 3.2. 紫燕慢于绝味一阶段，加速扩张蓄势待发 .................................................................. 14 4.盈利水平：品类相关，禽类更高 .................................................................................................. 17 4.1. 紫燕畜类产品占比高，毛利率相较低 .......................................................................... 17 4.2. 紫燕原材料价值量高，净利率水平相对低 .................................................................. 20 5. 风险因素 ......................................................................................................................................... 22 表 目 录 表 1：从门店数量分析，佐餐卤味发展阶段慢于休闲卤制品约十余年 .............