香港市场流动性报告（2021年9月）：流动性指数在过去一个月有所回升，但过去几日再次向下

策略 | 2021 年 9 月 16 日 本报告由建银国际有限公司撰写。分析师证明及其他重要声明请见报告最后一页。 1 建银国际证券|研究部 香港市场流动性报告 (2021 年 9 月) 流动性指数在过去一个月有所回升，但过去几日再次向下 我们的香港市场流动性指数在 8 月底和 9 月初小幅回升，但最近几天再次向下倾斜，主要受到港元走软及南下资金持续净流出拖累。 支持流动性指数的是人民币汇率稳中有升以及新兴亚洲净资本流动略有改善。 过去一个月，市场流动性指标大多保持疲软。 8 月港元维持弱势，9 月初初步企稳，而人民币过去一个月基本持稳。 受益于美元指数的小幅回调，新兴市场货币指数回升 0.4%。 继 7 月大幅抛售后，MSCI 新兴市场指数企稳反弹，环比上涨 1.0%。 新兴亚洲 8 月净流入 35 亿美元，受益于债券市场的持续流入继续超过股票市场的净流出。 除韩国外，本报告追踪的亚洲新兴市场在过去一个月均出现净流入。 8 月份南下资金流入金额从 4867 亿港元减速至 4432 亿港元，由于平均日南下资金流入金额从 232 亿港元下降至 201 亿港元。 而受累于 8 月初净买入很快被新一轮抛售所抵消，8 月份南向资金净卖出 198 亿港元。 最大的国外上市香港 ETF 显示，由于监管压力持续存在，过去一个月外资净流出港股。 一如预期，滞后数据显示 7 月显著疲软。M3 增速从同比 7.4%放缓至 3.0%，创 14 个月新低，贷款增速从同比 5.2%放缓至 0.7%，环比下降 2.7%，总存款增速同比增长由 7.8% 下滑至 3.1%。 建银国际香港市场流动性指数与恒指的累计差继续扩大，但速度有所放缓，因为该指数与恒指的差值继续趋近于零轴。 价差继续接近转折点，此后流动性将有望转变为顺风。 然而，随着美联储将于年底开始货币政策正常化，流动性状况进一步恶化之前是否会达到转折点仍不明朗。 展望未来，最近的数据表明美联储在 9 月 22 日的 FOMC 会议上按兵不动的可能性很大，但 QE 在第四季度开始缩减的可能性很高。 赵文利 (852) 3911 8279 cliffzhao@ccbintl.com 宋林 (852) 3911 8267 lynnsong@ccbintl.com 刘思桐 (852) 3911 8014 scarlettliu@ccbintl.com 焦点图：恒生指数调整后流动性状况成为小幅逆风，但尚未达到转折点 资料来源: Bloomberg, CEIC, 建银国际 100001500020000250003000035000-20002004006008001000120007 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21建银国际资金流动指数与恒生指数走势差（未平滑，累计值）, 左轴恒生指数，右轴7/078/089/108/115/148/1512/202/182/173/203/202/21策略 | 2021 年 9 月 16 日 建银国际证券 2 1、 联系汇率制度下的主要流动性指标 外汇储备和净外汇资产 香港自 1983 年开始实施联系汇率制度，实质上是一种货币发行局制度。根据货币发行局制度的规定，货币基础的流量和存量都必须得到外汇储备的十足支持。 因此，外汇储备是国际资本流动最直接的指标之一。外汇储备上升显示通过贸易或投资进入香港市场资本净流入，反之相同。 图 1：8 月香港外汇储备再次环比小幅上升 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 2：外汇储备 vs M3 货币和流通中货币 资料来源：CEIC，建银国际证券 -6-4-2024681012-20-15-10-50510152025989900010203040506070809101112131415161718192021香港金管局外汇储备余额月度增量（十亿 美元），左轴香港金管局外汇储备增长（％ 环比），左轴(十亿 美元)(% 环比)400%500%600%700%800%900%1000%1100%1200%15%17%19%21%23%25%27%29%31%33%98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21外汇储备／M3货币供应 (左轴)外汇储备／流通货币 (右轴)8 月香港外汇储备增加 22 亿美元至 4,970 亿美元 hVdWoX8WjVhW7N9RbRmOpPnPrQeRmMzQlOqRqP9PrQpRwMnRsNMYoOqM策略 | 2021 年 9 月 16 日 建银国际证券 3 货币基础及其构成 香港的货币包括 4 个主要组成部分：外汇基金票据及债券（金管局发行的债务工具）、流通货币、收市总结余（金管局商业银行结算和准备金账户余额）及用以支持发钞行的负债证明书。 在香港的货币发行局制度下，在没有相应外汇储备的情况下，金管局不能发行新货币。因此货币基础反映了净资本流动。 图 3：8 月货币基础基本不变 资料来源：CEIC，建银国际证券 图 4：货币基础的历史组成 资料来源：CEIC，建银国际证券 -100-5005010015020025012131415161718192021未偿还的外汇基金票据及债券月度增量（十亿港元）流通硬币月度增量（十亿港元）银行总结余月度增量（十亿港元）负债证明书及政府发行的纸币及硬币月度增量（十亿港元）(十亿港元)Certificates of Indebtedness (HK$b)Aggregate Balance Before Discount Windows (HK$b)Coins in Circulation (HK$b)Outstanding Exchange Fund Bills and Notes (HK$b)2011255.765148.68410.172658.6762012291.675255.85110.25661.3682013329.325163.89410.891751.6562014342.165239.18311.345753.3632015360.165391.34311.661829.6152016401.805259.59312.247962.412017447.985179.7912.4411047.0382018483.84576.39812.8451059.7842019516.60554.28813.2541078.7362020559.515457.46613.1731069.154Aug-21575.665457.49413.21069.128香港基础货币减少 3亿港元至 2.115 万亿港元，对比上个月基本不变 货币基础近几个月趋于平稳，自 2020 年 11 月以来变动甚微 策略 | 2021 年 9 月 16 日 建银国际证券 4 图 5：货币基础组成按月变化 资料来源：CEIC，建银国际证券 货币供应 货币供应量和贷款数据对观察香港经济流动性也很重要。由于缺乏独立的货币政