西部固收看通胀系列之二：CPI非食品研究方法探讨

固定收益点评报告 | 安克创新 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 CPI 非食品研究方法探讨 西部固收看通胀系列之二 固定收益专题报告 分析师 赵博文 S0800521050001 18910692801 zhaobowen@research.xbmail.com.cn 相关研究 Tabl e_Title ● 核心结论 Table_Summary 摘要内容 去年下半年以来，PPI 大幅上行，主要由于上游资源品价格上涨的带动，但中下游 CPI 的涨幅却非常有限。当前食品有企稳趋势，非食品若继续上行会否再度导致通胀整体抬升就显得至关重要。由于非食品波动较为稳定，我们采用历史比照的方法去探究非食品的上涨趋势及驱动因素。 本世纪以来，共有四次 PPI 和 CPI 非食品共同上行的时期，当前为第四次，前三次分别为 2006 年 5 月~2008 年 7 月、2009 年 7 月~2011 年 9 月、以及 2016~2018 三年。根本原因分别为：中国加入WTO 促使国外需求增长、2009 年“四万亿”引发国内需求增长、以及国内供给侧收缩导致的成本上涨。 在不同类型通胀中 CPI 非食品的上涨情况各有特点。1）第一轮通胀中，非食品月均环比为三次最低，且由于需求在次贷危机爆发后立刻回落，所以没有经历筑顶期。2）第二轮通胀中，PPI 生活资料与CPI 非食品由于国内流动性宽松带来的投资与消费齐涨而呈现同步走势。3）第三轮通胀中，CPI 非食品由于服务项的持续上行而呈现独立于 PPI 生活资料的超长筑顶期。 本次非食品涨价的根本原因结合了第一轮的海外需求输入导致的需求因素与第三轮供给侧改革导致的成本因素，预计未来随需求增速回落以及原油价格在中性假设下维持震荡，非食品将进入较长时间的筑顶期。 对于非食品增速的估计，我们探究了非食品各个分项的影响因素：生活用品及服务是非食品中受上游成本影响最显著的分项，但由于行业的过度竞争，成本上涨后的提价愈发艰难；对于交通和通信以及居住，主要受到油价的影响，内部的燃料项成为边际变动的主导；医疗保健、教育文化和娱乐、衣着等，价格由各自的医改节奏、消费淡旺季、以及产成品库存周期主导。 预计：非食品同比增速 2021 年 9 月至 12 月基本保持在 2-2.3%，2021 年 11 月将达到峰值 2.3%，2022 年趋势性下降，从 5 月开始低于 1%，5 月至 8 月在 0.5%至 0.9%之间。 风险提示：原油产量意外收缩，疫情反复导致海外需求持续流入中国 证券研究报告 2021 年 09 月 14 日 固定收益专题报告 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021 年 9 月 14 日 索引 内容目录 一、CPI 非食品项上涨动因值得关注 ....................................................................................... 4 二、我国前三次 PPI 生活资料与 CPI 非食品同涨的背后主导力量各不相同 ............................ 5 三、不同类型的通胀中 CPI 非食品的上涨情况各异................................................................. 6 四、CPI 非食品增速预测 ......................................................................................................... 8 4.1 CPI 生活用品及服务 ..................................................................................................... 8 4.1.1 CPI 生活用品及服务受成本影响，近年过度竞争导致提价艰难 ...................................... 8 4.1.2 CPI 生活用品及服务在筑顶期增速或减半 ....................................................................... 9 4.2 CPI 交通和通信 .......................................................................................................... 11 4.2.1 油价的变动成为 CPI 交通和通信边际变动的主导 ......................................................... 11 4.2.2 油价增速预测 ................................................................................................................ 12 4.2.3 CPI 交通和通信将伴随原油价格走弱 ............................................................................ 13 4.3 CPI 居住 ..................................................................................................................... 15 4.3.1 油价的变动成为 CPI 居住边际变动的主导 .................................................................... 15 4.3.2 CPI 居住将企稳 ............................................................................................................. 15 4.4 CPI 医疗 ..................................................................................................................... 16 4.4.1 2015 年医改后 CPI 医疗保健逐渐与 PPI 医疗脱节 ....................................................... 16 4.4.2 集采将带动 CPI 医疗保健进一步减速 ..................................