能源化工行业氢能热点聚焦之一：央企助阵，氢能发展或迎新局

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 央企助阵，氢能发展或迎新局 能源化工行业氢能热点聚焦之一｜2021.7.19 中信证券研究部 核心观点 祖国鹏 联席首席能源化工分析师 S1010512080004 王喆 首席能源化工 分析师 S1010513110001 宋韶灵 首席新能源汽车 分析师 S1010518090002 陈渤阳 能源化工分析师 S1010519110001 李鸿钊 能源化工分析师 S1010520110003 联系人：刘沛显 联系人：滕冠兴 在碳达峰、碳中和的目标驱动下，氢能源地位逐步提升，国企的产业参与比例正逐步提升。在氢能政策渐趋明朗以及国资的积极布局下，氢能行业格局或迎来新变化，产业化节奏有望提速。我们继续推荐在行业中各子产业链环节具备先发优势及技术优势的公司。 ▍央企氢能产业参与度提升，或为行业注入三大动力。根据国资委发布的信息，目前超过三分之一的中央企业已经在制定包括制氢、储氢、加氢、用氢等全产业链布局，取得了一批技术研发和示范应用成果。央企对氢能产业的参与充分体现了碳中和目标下氢能赛道的发展前景。同时，央企的参与有望在三方面为行业发展注入动力：央企多元化下覆盖产业链条长、技术积累丰富，有助于氢能在新领域、新场景的应用推广，给行业带来技术迭代动力；央企在传统主业上现金流积累充沛、融资成本低，预计可为行业发展提供资金动力；央企在政策以及资源整合上也有优势，有望为行业优化重组带来整合动力。 ▍政策体系渐趋明朗，行业参与者逐步发力。2020 年受疫情和政策预期的影响，行业产出节奏放缓。但随着中央层面燃料电池示范应用政策框架的落地以及示范城市群的补充申报完成，氢能领域特别是燃料电池车产业链企业开始逐步发力，产业链订单今年以来逐步增加。同时，部分省市的氢能地方产业规划也完成了一轮更新，政策体系渐趋明朗。行业“游戏规则”的确立，也有助于激励规模化、技术领先的龙头企业脱颖而出。 ▍降本将成为氢能产业化的关键推手。氢能全产业链的高成本是目前制约产业化发展的因素。预计未来在绿氢制备、运氢储氢、燃料电池电堆等关键领域，都有成本下降的空间。新能源电解水制氢降本的路径在于光伏发电成本的进一步下降，度电成本降至 0.2 元/KWh 的水平，基本可以与化石能源制氢平价。运氢储氢环节主要依赖于高压储氢瓶的普及和压缩成本的下降。电堆环节的降本目前已经在加速进行，未来单位功率成本的进一步下降，一方面需要技术升级继续提升功率密度，另一方面需要产量大规模增长后的规模效应，摊薄单位成本。未来在政策推动、央企加入、关键材料国产化以及技术迭代的推动下，氢能产业链降本和市场规模扩大有望形成正向循环，产业化可期。 ▍风险因素：关键技术进展缓慢；产业支持政策落地低于预期。 ▍投资策略。目前在碳达峰、碳中和的目标下，氢能在各领域的新兴应用正经历“从0 到 1”的突破期，布局参与氢能板块的央企和上市公司也快速增多。我们判断能源化工领域转型较早的龙头公司在资金实力、研发投入和资源整合上将略胜一筹，推荐积极扩张光伏制氢的宝丰能源、全产业链布局的美锦能源，在燃料电池关键材料质子交换膜有突破的东岳集团，燃料电池系统龙头亿华通，以及在制氢、加氢站扩张领域有优势的中国石化。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 收盘价（元） EPS（元） PE 评级 20A 21E 22E 20A 21E 22E 宝丰能源 14.7 0.63 0.86 1.04 23.3 17.1 14.1 买入 东岳集团 11.3 0.37 0.6 0.75 25.4 15.7 12.6 买入 亿华通-U 278.98 -0.38 1.1 1.5 -734.2 253.6 186.0 买入 美锦能源 7.73 0.16 0.47 0.38 48.3 16.4 20.3 买入 中国石化 4.15 0.27 0.5 0.55 15.4 8.3 7.5 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为 2021 年 7 月 16 日收盘价 氢能行业 评级 强于大市（维持） 能源化工行业氢能热点聚焦之一｜2021.7.19 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 央企助阵或为行业发展带来新动力 ................................................................................... 1 政策框架逐渐清晰，激励目标明确 ................................................................................... 2 产业链降本持续推进中 ...................................................................................................... 5 风险因素 ........................................................................................................................... 8 投资建议 ........................................................................................................................... 8 插图目录 图 1：大功率重型货车新政、旧政补贴金额对比 ............................................................... 3 图 2：化石能源制氢综合成本比较 .................................................................................... 5 图 3：当前技术条件下电解水制氢成本 ............................................................................. 6 图 4：2020 年燃料电池电堆成本构成 ............................................................................... 7 图 5：2020 年燃料电池系统成本构成 ............................................................................... 7 图 6：不同生产规模下燃料电池系统成本统计情况 ........................................................... 8 图 7：未来燃料电池系统成本呈下降趋势 ................................