证券行业2021年中期策略报告：左侧布局，花开堪折-华创证券

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究 报 告 证券行业 2021 年中期策略报告 推荐（维持） 左侧布局，花开堪折  2020 年资本市场深化改革步伐加快，货币政策宽松，交投活跃度提升，券商总收入同比大增 24.41%。宽松的货币环境下，资金有序入市，市场交投活跃推升经纪业务同比大幅增长 40.66%。注册制改革落地，再融资新规等政策出台加快直融比例提升步伐，投行业务收入同比增长 39.26%。居民理财需求旺盛、资管业务去通道、主动化转型持续推进的背景下，资管业务在质量大幅提升，业务收入同比增长 8.88%。衍生品业务发展加之各券商普遍加大对固收类资产投资力度，自营业务的盈利能力稳定性有明显提升，已披露年报券商投资收益（含公允价值变动损益）同比增长 14.64%。市场上行推升客户融资融券需求，股质业务风险下降，以利息业务、自营业务为主的其他业务收入同比增长 16.35%。  经营策略的差异化在不同业务中逐步显现，总体而言头部券商经营波动性下降。券商经纪业务收入总体增速一致，但大型券商在金融科技助力经纪业务、财富管理转型力度高于中小型券商。注册制改革扩容 IPO 业务市场，但投行业务集中度继续提升。“资管新规”实施效果体现在通道业务压降，主动管理能力在资管业务的重要性凸显。大型券商及精品券商资管业务收入增长显著高于其余券商。权益类仓位变动尤其是中小型券商呈现较大两极分化，仓位上升的券商增幅普遍高于 40%，而中小型券商加仓幅度高于 100%。头部券商衍生品规模增速显著，前五大券商衍生金融资产及负债总规模增速 268.44%。利息业务上，大型券商合计利息净收入增速较中小券商稍低，中小券商弹性更高。  金融科技、资本补充、稳定风险成为 2020 年券商发展重要方向。金融科技布局显著加快，在投入方向上多选择以自建的方式实现金融科技长期布局；在服务对象上，券商的选择多以 ToC 为主，但 ToB 业务亦有领先布局。资本补充步伐显著加快，已公布年报券商净资产规模增长 12.65%，大多数募资方式以定增为主，部分券商以配股及可转债方式增资。全行业风险稳定性有所提升，全行业资本杠杆率由 22.83%上升至 23.73%，资本补充成效显现。大型券商业务风控更为良好，综合运用衍生品、金融科技等方式降低业务风险，确保在低资本杠杆率下实现收入更快增长。  ROE 波动减缓，估值进入左侧布局时间窗口。重资本、业务结构变迁下，近十年以来 ROE 波动减缓，受市场交投活跃度影响的敏感性下降。当前券商板块 PB 估值低于近十年 80%的时间区间，下跌空间有限，长期看进入左侧局部的阶段；个股来看，部分头部券商估值接近历史最低水平（2018 年 10 月）。当前券商专业化水平、资本实力成为券业竞争的核心要点，业务发展轨迹会继续驱动行业竞争格局向着有利于头部全能+业务特色券商发展的方向靠拢，长期看，更建议配置符合行业发展轨迹的券商。  投资建议：（1）2020 年证券公司各项业务经营环境持续优化、上市券商营收、净利润增速都高于行业，头部券商结构持续优化，盈利能力更稳定，特色券商业务优势继续巩固，而这种差异在一季报中继续得到强化。（2）资本市场深化进程持续推进、经纪业务向财富管理转型、中间交易型投资业务发展的趋势将得以延续，头部券商及精品券商有望进一步深化护城河。虽然板块的贝塔属性仍强，但个股的差异会逐步被市场认可。因此，我们维持推荐核心竞争力显著的中金公司（H）、中信证券、东方财富，持续低估的华泰证券、国泰君安，关注中信建投（H），以及预期受益于协同获客、区域市场的招商证券。  风险提示：金融监管的不确定性，创新业务发展受阻，国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 证券分析师：张径炜 电话：0755-82756802 邮箱：zhangjingwei@hcyjs.com 执业编号：S0360520060002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 49 1.22 总市值(亿元) 34,104.92 4.06 流通市值(亿元) 23,665.5 3.68 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -0.84 -8.44 10.87 相对表现 -2.2 -18.42 -22.67 相关研究报告 《证券行业重大事项点评：湘财股份定向增发预案公布事项点评》 2020-11-29 《证券行业深度研究报告：以美国和日本市场发展历程为鉴，衍生品业务或为下一片券业蓝海》 2021-01-05 《证券行业业绩快报点评（2020 年）：资本市场深改之下，交投活跃带动业绩高增》 2021-02-02 -5%13%30%48%20/05 20/07 20/09 20/11 21/01 21/032020-05-06～2021-04-30沪深300证券华创证券研究所 行业研究 证券 2021 年 05 月 02 日 证券行业 2021 年中期策略报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 2 重点公司盈利预测、估值及投资评级 EPS（元） PE（倍） 简称 股价（元） 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E PB 评级 中信证券 23.85 1.36 1.47 1.66 17.54 16.22 14.37 1.59 推荐 华泰证券 15.92 1.38 1.50 1.75 11.56 10.58 9.10 1.04 推荐 国泰君安 16.56 1.26 1.37 1.66 13.12 12.11 9.96 1.09 推荐 招商证券 18.72 1.58 1.77 2.10 11.87 10.58 8.91 1.44 推荐 中金公司 16.27 2.10 2.49 3.05 7.76 6.55 5.33 1.15 推荐 国投资本 12.95 1.22 1.54 1.69 10.61 8.41 7.66 1.25 推荐 东方财富 32.24 0.66 0.83 1.09 48.85 38.84 29.58 7.18 推荐 资料来源：Wind，华创证券预测 注：股价为 2021 年 04 月 30 日收盘价 rQmPpRzQqRrRrOmPoRrNnM8OaO8OsQqQoMpOeRrRqNkPoOrM6MpNmPvPmRtRuOqNoQ 证券行业 2021 年中期策略报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告从 2020 年证券行业经营基本面复盘展开，尝试探讨当前证券行业各项业务的景气度及发展策略，并从