传媒互联网行业2018年中期策略：版权付费、消费升级、流量变现

2018年传媒互联网行业中期策略： 版权付费、消费升级、流量变现 康雅雯 S0740515080001 18521305887 kangyw@r.qlzq.com.cn 证券研究报告，2018年6月4日 目 录 2 一、板块持续回调，风险继续释放 二、版权付费市场持续高景气 三、3-4线城市消费升级之院线机会 四、微信流量变现，与腾讯对抗or与腾讯为友 五、投资建议：注重现金流指标 六：风险提示 板块回顾：指数深度调整，风险逐步释放 3 1.板块指数自2016年以来持续调整 2.板块估值水平大幅回落 3.导致板块持续调整的因素探讨 板块回顾：指数深度调整，风险持续释放 4 1.2018年至今仍跑输大盘 5 2018年初至今，传媒板块整体下跌14.16%，跑输大盘和中小板、创业板。在中信一级口径下，传媒指数截止6月4日，下跌14.16%，位居所有一级行业中下游，同期也跑输了沪深300（-5.54%）、中小板综（-8.67%）和创业板综（-5.79%）。 图表 1：2018 至今各版块涨跌幅统计（%，中信一级口径） 来源：Wind，中泰证券研究所 17.11%12.32%10.30%2.81% 1.86% 0.71%-1.71%-3.51% -3.89% -5.13%-7.32% -8.17% -8.37% -8.38% -8.44% -9.90%-10.31%-11.98%-11.99%-12.71%-13.03%-14.09%-14.16%-14.39%-14.46%-14.56%-15.03%-18.04%-20.82%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2.板块估值水平出现回升 6 •2017年传媒板块动态市盈率为34.67倍，2018年截至5月29日，传媒板块动态市盈率为42.89倍，较年初出现小幅上涨。整体来看，传媒板块动态市盈率位于深证综指和创业板综指之间，历史上往往在触及深证综指估值时迎来阶段底部，触及创业板综指时迎来阶段顶部。 2010-2017年传媒板块、创业板和深证综指估值水平（PE_ttm） 来源：Wind，中泰证券研究所 20406080100120140160创业板综深证综指传媒(中信)2018 年至今传媒板块估值情况（PE_ttm） 来源：Wind，中泰证券研究所，截止 5 月 29 日 20.0025.0030.0035.0040.0045.0050.0055.0060.0065.00传媒（中信）深证综指创业板指7 3.板块持续调整因素探讨 （1）政策监管趋严：限制题材、限制片酬、控制游戏版号、停播综艺、整改活跃APP、管控短视频、直播等平台…… （2）轻资产、业绩增长可预测性较差，不稳定 （3）板块商誉较多 传媒板块商誉情况统计 传媒子版块 商誉（亿元） 商誉/净资产 平面媒体 137.39 9.3% 广播电视 90.19 7.68% 电影动画 308.94 36.4% 互联网 667.24 33.01% 整合营销 346.51 40.45% 传媒整体 1550.27 24.30% 来源：Wind，中泰证券研究所，截止 5 月 29 日 目 录 8 一、板块持续回调，风险继续释放 二、版权付费市场持续高景气 三、3-4线城市消费升级之院线机会 四、微信流量变现，与腾讯对抗or与腾讯为友 五、投资建议：注重现金流指标 六：风险提示 版权付费市场高景气 •中国版权市场环境持续改 •长久以来，中国版权市场盗版较为严重，我们认为主要原因为盗版成本低、政策法规不健全、民众版权意识薄弱等。随着技术进步、消费升级、相关政策及法律及版权市场环境不断改善，中国版权市场迎来迅猛发展。 9 图表：版权市场不断改善推动因素 资料来源：中泰证券研究所 图表：三个角度看版权市场变迁 •网络版权成为版权产业的中间力量。在2006年-2017年的十多年年间，我国网络核心版权产业规模年均增长率保持在30%以上，产业规模增长超过了30倍。中国版权市场规模已逐步接近美国市场，且仍将保持相对高速的增长。 10 图表：中国网络版权行业规模及增速 资料来源：国家版权局，中泰证券研究所 图表：美国网络版权行业规模及增速 版权付费市场高景气 •中国版权市场趋势： •趋势一：版权市场正版化趋势进一步加强，版权付费成为主流。以网络视频行业为例，近年来各大视频网站不断积累优质内容，慢慢养成用户付费习惯。2013年，付费用户开始成为网络视频行业核心增长动力，各大视频网站组建了反盗版联盟，坚决打击盗版视频。2017，网络视频有效付费用户规模预计达1.15亿，同比增长超50%。 •趋势二：版权保护机制日益完善，新技术投入反盗版斗争。版权保护的机制体制将随着时代的变化适时而变，及时补足法律盲点。利用新技术自动鉴别盗版作品、产品也将成为重要的维权手段，在降低维权成本的同时提高维权效率。 •趋势三：中国版权市场更加开放，版权贸易机制更加健全。随着版权市场进一步完善，创新积极性将进一步被激发，版权产品在国际市场上的竞争力也会相应提升，将有越来越多的优秀国内版权输出。与之相匹配，中国的版权贸易机制也一定会更加健全，从而推动中国文化走向世界。 11 版权付费市场高景气 •中国视觉素材行业起步晚，目前处于高速成长期。我们测算2018年图片市场规模有望超65亿元，未来三年有望保持20%-30%的复合增速。 •美国的图片行业市场规模占广告市场规模比例约为2.4%。假设中国广告市场未来五年保持5.5-6.5%的年复合增长率，图片市场占比达到1.5%-2.5%，则到2022年，图片市场潜在规模为130亿-255亿元。 12 图表：中泰传媒组测算图片市场规模及增速 资料来源：赛迪顾问，中泰证券研究所 图表：中国图片市场潜在规模测算（单位：亿元） 版权付费市场高景气—图片 •图片版权市场集中度提升，龙头受益 •在PGC图片领域，形成了以视觉中国为首的一超多强的格局，我们预测视觉中国在正版PGC图片交易市场的实际市占率超50%。 •视觉中国借壳上市以来高速发展，市场影响力远超竞争对手，其图片在自媒体等新兴领域随处可见。市场集中度进一步提升。 13 资料来源：赛迪顾问，wind，中泰证券研究所 图表：视觉中国营收及净利情况（百万元） 图表：2014年前后正版图片市场格局 竞争对手 成立时间 市场份额（商业类） 市场份额（媒体类） 全景视觉 1993 20% 5% 东方 IC 2000 5% 10% 高品图像 （原 Corbis 中国） 2005 10% <10% 台湾达志影像 1998 <5% <1% 视觉中国 2000 50% 30% 版权付费市场高景气—图片 •影视行业发展进入换挡期 •互联网成为影视剧行业高速发展的重要助力。从市场规模角度来看，影视剧在电视台端的规模已趋于平稳，网端成为行业增长的主要推动力，2014-2017年年均复合增速超过55%；从用户观看时长来看，电视台端的观看时长呈现下滑趋势，2016年被网端超越，其中PC端时长也趋于稳定，而移动端仍处于高速增长阶段。 14 资料来源：艾瑞咨询，智研咨询，中泰证券研究所 图表：不同渠道人均观看时长 图表：影视剧在台端与网端的市场规模 版权付费市