碳中和系列报告之二：全国碳市场扬帆起航，绿色化转型箭在弦上

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 全国碳市场扬帆起航，绿色化转型箭在弦上 碳中和系列报告之二｜2021.3.24 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 杨帆 首席政策分析师 S1010515100001 于翔 政策分析师 S1010519110003 刘春彤 政策分析师 S1010520080003 联系人：王希明 联系人：遥远 碳排放权交易是实现碳中和远景目标的重要抓手，目前我国构建了“区域碳交易试点+自愿减排机制”的碳交易体系。全国碳交易市场将于 2021 年年中启动，2225家发电企业被首批列入重点排放单位，水泥、电解铝行业或随后纳入。预计短期内碳价温和上涨，不会导致企业成本快速抬升。碳价的引入将有效引导投资决策，风电光伏、储能、电炉炼钢、水电铝及碳金融等领域或迎历史性发展机遇。 ▍碳排放交易体系是我国实现碳中和远景的重要抓手，欧盟碳排放交易体系是我国碳交易市场建设的主要借鉴对象。碳交易体系的核心思路是将排放控制目标转化为逐年递减的排放权配额，并根据产量进行分配。减排企业可以通过出售剩余排放权获得利润，而排放超标企业则需购买以补足配额。目前全球共运行 28 个区域碳交易体系，均采取总量管制和交易（Cap-and-Trade）模式，其中欧盟碳交易体系机制建设最为成熟，是我国碳交易市场的建设蓝本。碳交易的引入增加了高排放企业生产成本，有望实现落后产能出清，提升行业集中度。 ▍我国逐步构建起“区域碳交易试点+自愿减排机制”的碳交易体系，目前市场缺乏流动性，且碳价较低，难以形成有效约束。2013 年起，我国陆续在 8 省市开展碳排放交易试点，主要覆盖发电、建材、钢铁等高耗能行业。而未被纳入碳交易市场的风电、光伏、森林碳汇等项目可以参与自愿减排机制，获取发国家改委签发的核证自愿减排量（CCER），进而通过出售 CCER 间接参与碳交易。试点阶段碳市场缺乏有效性：一方面，试点市场 8 年累计成交金额仅 90 亿元，超三成交易日无交易行为，流动性严重不足；另一方面，配额发放宽松，导致多数地区 2020 年成交价仅 10~40 元/吨，对企业约束有限。 ▍全国碳排放权交易市场将于 2021 年年中启动，电力行业被首批纳入，短期内碳价或仍保持低位。2225 家发电企业被首批纳入全国碳交易，未来覆盖行业将逐步扩大至发电、石化、化工、建材、钢铁、有色金属、造纸和民航八大行业。交易产品包括全国碳配额与 CCER 现货，初期配额分配仍将较为宽松，且全部免费分配，整体碳价或于低位稳步慢涨，预计 2021 年平均碳价 49 元/吨，2030 年增长至 93元/吨，不会导致企业成本过快抬升。 ▍碳价的引入或有效引导市场投资决策，对相关产业产生显著影响： ▍电力行业是目前唯一被纳入全国碳交易市场的行业，风电光伏等领域市场份额有望扩张，利润或有显著提升空间。火力发电被首批纳入全国碳交易体系，而光伏、风电等清洁能源不直接纳入碳交易之中。一方面，预计碳成本的引入使得火力发电成本抬升，光伏、风电将逐渐取代火电成为电力行业主力。另一方面，预计碳成本将推升电力市场出清价格，风光发电利润空间将有效增长。另外，风光企业可以参与自愿减排机制，通过出售 CCER 间接参与碳交易市场，获得最高 7.4 分/kWh 的额外收益。 ▍剩余七大行业随后纳入碳交易，储能、电炉炼钢、水电铝或迎历史性市场机遇。1）储能行业与风电光伏“孪生”发展，锂电储能或成市场主流。2）电炉炼钢碳排放仅为高炉炼钢 1/4，碳成本引入后具有显著优势，市场占比有望从 2020 年的 12%提升至 2030 年的 25%。石墨电极、耐火材料等电炉炼钢关键耗材需求量有望显著增长。3）水电铝碳排放比火电铝低 86.2%，碳交易或给水电铝带来 300 元以上成本优势，北铝南移趋势或逐渐强化，云南水电铝行业竞争力将显著提升。 ▍碳金融是未来碳交易体系必然发展方向，金融机构业务机会可观。欧盟碳期货交易规模是现货的 13 倍，期货的引入大幅提高了市场活跃度。碳期货引入后碳市场年交易金额或达 5000 亿元，金融机构业务机会广阔。 ▍风险因素：经济增速下行风险，政策不及预期风险。 碳中和系列报告之二｜2021.3.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 目录 碳中和政策加码，碳排放权交易是重要抓手 ..................................................................... 4 《巴黎协定》设立温室气体净零排放愿景，掀起全球碳中和倡议浪潮 ............................. 4 碳交易通过市场手段倒逼高碳企业节能减排，是实现碳中和的核心抓手 .......................... 4 他山之石：28 个区域碳市场各自为战，欧盟碳交易体系为全球提供建设范式 ................. 6 《京都议定书》构建碳交易模板，《巴黎协定》各方掣肘致国际碳交易停滞 .................... 6 28 个区域碳交易体系构成现阶段全球碳市场，均沿袭 Cap and Trade 框架 .................... 7 欧盟碳排放交易体系是全球建设范式，亦是我国碳市场主要的借鉴对象 ........................ 10 全国碳排放交易市场扬帆起航，短期内低碳价或对实现碳中和影响有限 ....................... 15 我国碳排放交易历经三大阶段，全国碳排放权交易市场或于年中启动 ........................... 15 试点阶段碳市场三大困境：流动性严重不足、碳价不具有效性、交易潮汐现象明显 ...... 20 预计短期内碳价稳步慢涨，宏观上低碳价或对实现碳中和影响有限 ............................... 21 碳价引导市场投资决策，或对相关电力、钢铁、电解铝等行业产生显著影响 ................ 23 电力行业绿色转型，风电光伏等清洁能源存在高确定性机会 .......................................... 23 碳成本引导相关产业结构调整，储能、电炉炼钢、水电铝或迎历史性市场机遇 ............. 27 碳排放权交易金融化是必然趋势，相关金融机构业务机遇广阔 ...................................... 30 风险因素 ......................................................................................................................... 32 sPsOtRxPyQbR8Q8OtRpPtRnMfQrRsRfQsQrN8OoPpRNZqQtRvPmOoP 碳中和系列报告之二｜2021.3.24 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 插图目录 图 1：2020 年以来各重要会议多次提及碳达峰、碳中和