Z世代系列报告之二：二次元游戏走向世界，因热爱一往无前

请务必阅读正文后的声明及说明 [Table_Info1] 传媒 [Table_Date] 发布时间：2021-03-31 [Table_Invest] 优于大势 上次评级: 优于大势 [Table_PicQuote] 历史收益率曲线 [Table_Trend] 涨跌幅（%） 1M 3M 12M 绝对收益 -4% -7% 6% 相对收益 0% -7% -33% [Table_Market] 行业数据 成分股数量（只） 175 总市值（亿） 12110 流通市值（亿） 8641 市盈率（倍） 42.98 市净率（倍） 2.49 成分股总营收（亿） 2725 成分股总净利润（亿） 201 成分股资产负债率（%） 237.36 [Table_Report] 相关报告 《Z 世代系列报告之一：与“后浪”同行，在文化认同中收获价值》 --20210323 《观影人次票价双提升，2021 年春节档奏响开年最强音》 --20210217 《从《原神》上架小米渠道，看游戏行业变化》 --20210207 [Table_Author] 证券分析师：宋雨翔 执业证书编号：S0550519120001 021-20263237 songyx@nesc.cn 研究助理：陈永晟 执业证书编号：S0550120070018 021-20263237 chenys@nesc.cn [Table_Title] 证券研究报告 / 行业深度报告 Z 世代系列报告之二： 二次元游戏走向世界，因热爱一往无前 报告摘要： [Table_Summary] Z 世代系未来 10 年的投资主线，他们对二次元文化的接受度不断提升。Z 世代们上网行为相对重度，月均使用时长为 174.9 小时，高于全网用户 34.8 小时，同时 Z 世代具有较强的消费意愿。此外，Z 世代对于二次元等亚文化的接受度较高，调研数据显示，Z 世代中核心二次元+泛二次元人群加起来已经达到 63%，并且伴随着大量二次元相关产品（国漫、JK 汉服等）不断出圈，二次元文化在 Z 世代群体中的接受度不断提升。 二次元文化中变现能力最强的系二次元游戏，为“爱”付费的特点符合 Z 世代消费价值观。二次元游戏由日本引入，发展源于其独特的掌机及 Galgame 文化，而后发扬于中国。从 2016 年以来，中国不断有新品类的二次元游戏于海外发行，在日本、欧美均有较高人气。2020年的《原神》更是以 6 个月达到 10 亿美元流水打破了记录，于世界范围内“出圈”成功。此外，二次元游戏具有重视剧情、人设的特征，玩法较传统 MMO、竞技类游戏相对轻度，竞争性弱，因此玩家更愿意“为爱付费”，符合 Z 世代消费需求。 二次元系未来的主要手游品类之一，长期看好其成长空间。从市场规模看，中国二次元手游市场已达 223.1 亿元，超过中国整体手游市场的 10%，并预计于 2021 年达到 270 亿+，大量腰部作品不断填充市场的同时，头部作品持续强势。大厂均开始在二次元游戏有所布局：腾讯依赖其流量构建起强泛二次元产品矩阵，后通过投资+自研不断扩张。网易早期依靠代理获得二次元游戏运营经验，而后《阴阳师》及其衍生品+网易宝船不断打开局面。米哈游系国内二次元游戏先行者，早期运营带来大量积累，哔哩哔哩则有独特的代理运营及平台优势。 投资建议：我们看好二次元游戏的长期发展空间，从相关度看，值得关注的有二次上市成功，国内最大二次元游戏平台【哔哩哔哩】，还有二次元产品布局丰富，中国游戏市场的先驱者【网易、腾讯控股】。同时我们持续推荐未来有二次元产品待发的平台型公司【心动公司】。此外我们推荐具有较强二次元管线的【完美世界、世纪华通】。同时，值得关注的有二次元游戏成功发行经验的【电魂网络、宝通科技】。 风险提示：游戏流水不及预期风险、政策风险、版号不及预期风险。 重点公司主要财务数据 重点公司 现价 EPS PE 评级 2020A 2021E 2022E 2020A 2021E 2022E 完美世界 19.78 0.80 1.40 1.63 24.73 14.13 12.13 买入 世纪华通 7.13 0.51 0.59 0.65 13.98 12.08 10.97 买入 心动公司 47.00 0.02 0.20 0.72 1723.13 193.34 55.37 买入 -10%0%10%20%30%40%50%60%70%2020/32020/62020/92020/12传媒沪深300 请务必阅读正文后的声明及说明 2 / 38 [Table_PageTop] 传媒/行业深度 目 录 1. 根植 Z 世代消费需求，二次元手游市场风起云涌 ......................................... 5 1.1. 二次元游戏深度解析：“宅文化”影响下的游戏品类 ............................................................ 5 1.2. 日本之鉴：掌机+Galgame 文化影响下的独特二次元游戏属性 .......................................... 8 2. 高成熟度的手游市场+二次元文化泛化，国产二次元手游走向世界 ......... 11 2.1. 中国二次元手游发展史：从文化输入到文化输出 ............................................................. 11 2.2. 成熟的手游体系：国内市场深度耕耘，出海高速增长 ..................................................... 13 2.3. 二次元文化泛化：Z 世代群体为主，泛用户接受度高 ...................................................... 14 2.4. 产品特征：二次元游戏生命周期长，题材、玩法、技术革新带来爆款 ......................... 16 3. 哔哩哔哩：二次元社群氛围浓厚，垂直渠道打造独特优势 ........................ 18 3.1. 从核心二次元到泛二次元，B 站的“破圈”之路 .................................................................. 18 3.2. 游戏业务：社区调性赋能，二次元游戏宅基地 ................................................................. 20 4. 二次元游戏市场：解读国内游戏大厂的布局思路 ........................................ 26 4.1. 腾讯：大热 IP 加持优势品类，构建泛二次元竞争壁垒 ................................