SaaS专题报告：私域流量大潮兴起，商业SaaS千亿市值可期

2021年2月8日SaaS专题报告：私域流量大潮兴起，商业SaaS千亿市值可期证券研究报告：行业专题报告增持（维持）证券分析师：张良卫执业证书编号：S0600516070001联系邮箱：zhanglw@dwzq.com.cn研究助理：李赛联系邮箱：lis@dwzq.com.cn核心观点中心化电商平台和线下商圈流量红利殆尽，商家面临获客难的问题，公域平台电商卖家面临平台抽佣高、客户留存、复购难的问题，以微盟、有赞为代表的SaaS公司帮助商家进行品牌直营模式（DTC）的基建，实现电商交易去中心化。商家只需支付软件使用费（订阅制），成本更低且随商家GMV扩大具有规模效应，同时消费者数据资产归属商家，服务商帮助搭建获客-营销-数据分析-会员及分享闭环，解决复购问题，商家ROI更高。目前国内去中心化电商渗透远低于海外，未来私域电商将快速增长。19年国内私域电商渗透不到8%，美国去中心化电商渗透约24%（约43%的消费者通过官网购物），长远看我们预计国内私域电商渗透有望达30%左右，电商SaaS行业规模预计百亿。另外，视频号加速微信商业生态完善，其同时从私域和公域进行导流，当前已打通微信小商店， 实现“视频号+直播+电商”闭环，2021年视频号DAU有望达4-5亿，进一步催化电商SaaS。另一方面，线下商家数字化转型需求巨大，线下面临流量获取与复用等核心痛点，数字化升级成为必然趋势。门店SaaS帮助商家实现公域获客+私域运营、提升复购与单客价值。门店SaaS对GMV拉动来自于增量还是存量转换？门店SaaS带来绝对增量，时间维度：依靠线上商城实现7*24h营业，闭店时间产生线上订单是绝对增量；空间维度：门店SaaS具备云仓功能，线下多门店可共享仓储，实现缺货时通过其他门店或总部履约；同时提供导购上云功能，导购基于企业微信等工具线上运营客户，带来增量订单。从客户数量看，目前门店SaaS处于起步阶段，是绝对的蓝海市场。从客户结构看，线下品牌商家具有高留存、高ARPU特点，LTV/CAC模型更优。2核心观点从行业格局来看，目前绝对龙头为微盟集团、中国有赞两家，剩下多为初创型公司，未来龙头公司有望凭借产品领先、品牌优势、资金壁垒以及B端产品高转换成本特点等，继续实现市占率提升。龙头公司线下SaaS目标营收百亿级。以微盟为例，20H1智慧零售商户数2260家，ARPU 2.04万元/半年，其中品牌商户数457家，品牌客户平均订单金额（ACV）达22.7万元。2019年全国限额以上零售企业数量10.2万，公司长期目标KA客户实现两万家，未来3-5年KA客户ACV有望提升至50万（门店增购、功能增购及产品提价等），对应KA客户目标市场百亿级。对标海外龙头Shopify，其发展路径主要包括大客战略及延伸增值服务。我们认为国内借鉴路径主要在大客战略，增值服务较难直接借鉴。当前国内SaaS仍处蓝海，股价驱动主要关注公司增长与赛道空间。如何理解SaaS公司估值？复盘美股二十多家云计算公司，发现收入增速是影响PS重要因素，PSG在95%置信水平下落在0.5-0.7区间（统计截至2020.11.18）。根据彭博，Shopify未来三年营收复合增速约32% ，其Forward PS达40倍，我们预计微盟、有赞未来几年仍能保持约50%或以上复合增速，截止2021.2.4，预计微盟Forward PS（SaaS 分部）不到30倍，有赞处于30-35倍，处于合理的估值水平，但低于Shopify PSG估值水平。基于赛道长期发展空间，我们认为有望诞生领先的百亿级营收公司，对应市值千亿级体量，持续推荐微盟集团，建议关注中国有赞，后续关注拓客进展与大客战略执行。风险提示：商家增长不及预期，门店SaaS拓展不及预期，对平台较为依赖的风险，市场系统性风险。3附注SaaS（Software-as-a-service）：指SaaS提供商为企业搭建信息化所需要的所有网络基础设施及软件、硬件运作平台等。DTC（Direct To Consumer）：指直接面对消费者的营销模式，即品牌直营。ROI（return on investment）：投资回报率。ACV（Annual Contract Value）：年度合同价值。KA（KeyAccount）：重要客户。私域流量：指从公域（internet）、它域(平台、媒体渠道、合作伙伴等)引流到自己私域（官网、客户名单），以及私域本身产生的流量(访客)。私域流量是可以进行二次以上链接、触达、发售等市场营销活动客户数据。私域流量和域名、商标、商誉一样属于企业私有的经营数字化资产。在数字经济时代，企业的核心目标是要从产权的高度上真正去重视和拥有“客户”这个最有价值的资产，并不断提升自己为每个客户创造更丰富价值的能力。公域流量：指商家直接入驻平台实现流量转换。LTV（life time value）：客户全生命周期价值。CAC（Customer Acquisition Cost）：用户获取成本。PSG：PS/营收增长率。4一、电商去中心化叠加商家数字化，商业SaaS增长提速5传统中心化电商平台和线下商圈流量红利殆尽，平台商家面临诸多痛点。截至20年6月，移动购物行业月活用户规模已达9.34亿，渗透率81%，用户增长红利接近见顶。中心化平台卖家转向存量市场争夺，边际获客成本不断上升，商家面临获客难的问题。此外中心化平台卖家还面临平台抽佣高（天猫平均佣金率约2%，叠加流量费用，阿里巴巴货币化率约4%）、客户留存难（平台具工具化属性，用户粘性低；商家对流量没有主动权，主要来自平台分发和用户主动搜索）等诸多痛点。以微盟、有赞为代表的SaaS公司帮助商家进行品牌直营模式（DTC）基建，实现电商交易去中心化。以私域流量变现（国内主要载体为微信，海外为官网），DTC模式下商家只需支付软件使用费（订阅制），成本更低且随商家GMV扩大具有规模效应（货币化率约1个多点），并且消费者的数据资产归属商家，工具服务商帮助商家搭建获客-营销-数据分析-会员及分享闭环，解决留客难等问题，这种模式下商家ROI更高。资料来源：国家统计局，有赞、shopify、阿里巴巴、美团等公司公告，QuestMobile，艾瑞咨询，HI商学院，中国互联网信息中心，东吴证券研究所图表：公域与私域流量对比图表：中国网络购物用户规模及占网民比例1.1 行业趋势一：电商交易去中心化，流量红利趋尽下商家提升ROI的选择公域平台私域平台代表平台淘宝、天猫、京东、美团等微信、官网等流量逻辑以“货”为核心以“人”为核心商家获客方式中心化特征：1）购买广告位2）算法推荐 3）SEO去中心化特征：1）线下导购推荐2）朋友圈&公众号等私人渠道沉淀 3）社交裂变商家获客成本较高：广告推广费、优惠券等较低：SaaS订阅套餐中营销工具、优惠券等抽佣有（平均约2%-5%，直播抽佣更高）无用户粘性偏工具属性，用户粘性较低偏社交、休闲属性，用户粘性较高主动权平台、用户（搜索）商家货币化率（20H1）阿里电商4%；美团外卖13%有赞约1.5%；shopify2.5%60.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%9