商社交运行业2021年投资策略：革故鼎新，否极泰来

民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2020年12月14日风险提示：政策、项目推进进展不及预期；宏观经济持续下滑餐饮旅游&交通运输行业/策略报告推荐 评级革故鼎新，否极泰来 ——商社/交运2021年投资策略分 析 师： 顾熹闽执业证号：S0100519080001民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2◼ 免税：从传统“免税”迈入“旅游新零售”我们认为，由政策松绑+疫情驱动带来的变化，将在未来数年对中国旅游零售行业的发展产生深远影响：（1）新的离岛免税政策+即将落地的国人市内免税政策之下，我们预计国内免税市场销售规模在未来五年之内有望达到1500亿之上，较2019年增长至少3倍。同时，新零售模式正在驱动行业由传统的“免税零售”走向“旅游新零售”，由此带来的经营边界扩张，或将为免税运营商开辟新的增长路径；（2）与成长边界放开所对应的，是行业竞争格局由此前的寡头垄断，走向适度竞争。但我们认为，受制于中韩两国免税市场的不同客源结构，中国免税业难以重蹈韩国免税业的价格战之殇：在离岛免税层面，适度和差异化竞争将是主旋律；新零售商业模式则将与跨境电商平台共同分割传统海外代购市场份额。从投资角度而言，在市场扩容、渠道重塑的大背景下，运营商的核心竞争力从牌照转向运营管理。重点推荐供应链完善、市场规模领先、物业优质的龙头公司中国中免，建议关注王府井、格力地产（珠海免税集团）。此外，建议关注消费回流逻辑的飞亚达。◼ 出行：否极泰来，长期无虞核心枢纽机场的流量垄断价值从未改变，伴随新冠疫苗有望在2021年推出，枢纽机场业务量有望逐步恢复。同时，机场运营方与免税运营商有望进一步合作提升机场免税运营效率，远期机场渠道免税销售空间有望打开。推荐上海机场、白云机场、深圳机场。此外，航空业估值仍处底部，伴随疫苗推出，国际出行逐步有望改善供需格局，建议关注中国国航、南方航空、东方航空。核心观点mRnRtRwOwOaQbP8OnPqQpNqQjMrQpNjMqRmQaQpOoQNZtQqMxNnRtQ民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3◼ 化妆品： 危机共存，功能性护肤崛起我国化妆品行业正处在发展黄金期，数字化赋能+社媒营销催化行业快速扩容，预计中长期化妆品零售规模应在8000亿之上，相较2020有约60%增长空间。尽管外资品牌仍占具高端市场，我们认为定位明确，重视本土消费者需求，并及时把握行业变革的国妆有望胜出。看好1）强研发+高复购的龙头功能性护肤品公司贝泰妮；2）品牌和品类扩张及时，并拥有丰富渠道的优质企业珀莱雅；3）受益于行业整体增长红利的优质龙头代工企业青松股份。◼ 医美：盈利能力突出，兼具成长性和确定性预计2018-2023年中国医美市场规模GAGR24.2%，增速高居全球第一，风险低、高复购的“轻医美”呈现更高景气。同时，产业链上游严格的准入标准和产品壁垒，使“赛道”同时具备高成长性和良好的竞争格局，中长期持续增长的确定性明确。产品方面除玻尿酸外、未来童颜针、肉毒素等蓝海市场将在基本面上打开成长空间，打造企业的新增长点。建议关注产品矩阵丰富、拿证能力突出的爱美客，以及全产业链布局的华熙生物、鲁商发展。核心观点民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4行业代码重点公司现价EPSPE评级2020年12月11日2019A2020E2021E2019A2020E2021E免税601888中国中免2061.302.744.8037.5275.1842.9推荐600185格力地产7.460.260.180.4128.6941.4418.19推荐000026飞亚达11.460.490.721.0122.7515.9111.27推荐出行600115东方航空4.820.20-0.660.1629.79-7.3229.35未评级601111中国国航7.760.44-0.820.2721.96-9.5228.84未评级600029南方航空6.090.22-0.640.2233.22-9.4827.35未评级600009上海机场75.302.200.432.7830.17175.1127.08推荐600004白云机场14.180.48-0.260.6529.54-54.521.81推荐000089深圳机场8.240.290.030.2833.75242.0229.33未评级医美300896爱美客600.003.393.465.52176.99173.55114.33未评级688363华熙生物140.981.221.401.9068.36102.5675.56未评级600223鲁商发展11.350.340.480.6224.4923.7018.44未评级化妆品300132青松股份21.380.881.031.2012.5720.9317.92未评级603605珀莱雅165.71.432.393.1845.1369.3352.10推荐美业：美丽无止境，“颜”术有道资料来源：WIND，民生证券研究院，未评级来自wind一致预期◼建议及推荐公司盈利预测：民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告52020年行业整体回顾◼ 2020年行业整体回顾：疫情一次性利空基本出清，模式创新+消费韧性驱动板块新高资料来源：Wind，民生证券研究院疫情对出行板块冲击最为明显，国内韧性较强。与疫情初期我们的判断基本一致，考虑到非典期间国内出行人次的变化，我们判断暑运后，国内居民出行有望恢复正常。从实际情况看，国内航线客运量完全复苏较我们预期略晚1-2月，因期间疫情反复以及当前民航客运结构更为复杂，但整体复苏趋势明显。国际间跨境旅行仍处冰点，复苏时点难以预测。由于各国疫情防控措施处置结果不同，目前国际间跨境旅行复苏时点仍难以确定，但我们预计伴随当前航空出境管制更加灵活，部分疫情管控较好区域的跨境旅行有望率先复苏，如国人在东亚最重要两个出境游目的地日韩。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%00.020.040.060.080.10.120.142000-012000-052000-092001-012001-052001-092002-012002-052002-092003-012003-052003-092004-012004-052004-092005-012005-052005-09民航客运量（亿人次）增速图：2020年民航客运量变化趋势图：2000-2004年民航客运量变化趋势03年暑运客运量即实现复苏03年疫情高峰期客运量骤降01000200030004000500060002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-09民航国内线客运量