2021年宏观经济十大展望（上）

本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供，由中信建投（国际）证券有 限公司在香港提供。同时请参阅最后一页的重要声明。 证券研究报告·宏观深度 2021 年宏观经济十大展望（上） 增长前高后低：2020Q4 一二产增速已完全恢复，三产在服务性消费场景管控政策放松下，仍有提升空间，但国庆旅游、电影等消费数据显示仍未完全恢复，假设增长 6%，则四季度 GDP 增速中枢为 5.8%，2020 年 GDP 增速中枢为 2.1%。基准预期下，2021年 GDP 增速中枢为 9.5%，节奏上由 20.1%回落至 5.6%，年底回到潜在增长率附近。结构上看，消费、制造业投资成为经济增长的主要驱动力，房地产投资增速回落有限，基建投资增速低位，出口前猛后弱。 通胀有惊无险：猪价仍将是拉动 CPI 回落的主要动力，预计明年 1 月 CPI 将转为负值，而后走高到 6 月起再开始回落、震荡，年 CPI 同比低于 1%，全年呈 M 形走势。PPI 长期与原油价格走势相关性极大，全球经济复苏带动油价上行，PPI 同比改善，至明年二季度转正，5-6 月高点或超过 3%，此后回落，年 PPI 同比约1.5%。 防风险回 C 位：上半年宏观杠杆率上升 21pct 至 266.4%，是特殊时期宏观政策支持疫情防控和国民经济恢复的体现，经济企稳后，对风险防控的关注度重回 C 位，跨周期调节、货币总闸门频繁提出，对于实现我国经济的高质量增长具有重要意义。政策重回中性后，短期内微观层面的违约风险事件发生的频率和规模会相对加大。 政策回归中性：货币政策需把好货币供应总闸门，适当平滑宏观杠杆率波动。社融增速和 M2 增速即将陆续见顶回落。鉴于微观企业活力是否恢复需要观察以及微观、中观风险将持续释放，货币政策预计将慢踩刹车，相机抉择。明年财政政策也将边际收紧。 改革开放阔步：面对新冠疫情的冲击，我国重要领域的改革不仅没有止步，还继续纵深推进。未来我国将在以要素市场化为主的经济体制改革、更大范围、更宽领域、更深层次的高水平对外开放上加大力度、加快进度、拓展深度，使各项改革朝着推动形成新发展格局聚焦发力。 风险提示：政策超预期收紧，外部环境不确定性加大。 黄文涛 huangwentao@csc.com.cn 010-85130608 SAC 执证编号：S1440510120015 郑凌怡 zhenglingyi@csc.com.cn 010-86451684 执业证书编号：S1440519080009 王泽选 wangzexuan@csc.com.cn 010-86451441 SAC 执证编号：S1440520070003 发布日期： 2020 年 11 月 17 日 宏观经济 1 宏观经济研究 宏观深度报告 请参阅最后一页的重要声明 目录 一、增长前高后低 ................................................................................................................................................... 3 （一）GDP：增速前高后低，年底回到潜在增速水平 ................................................................................ 3 （二）制造业投资：回升确定 ....................................................................................................................... 3 （三）房地产投资：增速回落有限 ............................................................................................................... 4 （四）基建投资：低位增长 ........................................................................................................................... 5 （五）消费：明显改善 ................................................................................................................................... 6 （六）出口：前猛后弱 ................................................................................................................................... 8 二、通胀有惊无险 ................................................................................................................................................... 8 三、防风险回 C 位 ................................................................................................................................................ 10 四、政策回归中性 ................................................................................................................................................. 12 五、改革开放阔步 ................................................................................................................................................. 14 （一）坚定不移深化改革，依靠改革变局中开新局 .................................................................................. 14 （二）实行更高水平开