高收益债研究框架系列（一）：如何选择行业

http://research.stocke.com.cn 1/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 [Table_main] 行业研究类模板 固定收益 固定收益专题研究 报告日期：2020 年 11 月 2 日 高收益债研究框架系列（一） ──如何选择行业 固定收益专题研究 [table_invest] 分析师：李超 执业证书编号：S1230520030002 邮箱：lichao1@stocke.com.cn [Table_relate] 相关报告 核心观点： 通过对比最近 10 年各主要行业股票价格涨跌和信用债利差走势，可以发现它们的走势并不一致。究其原因，主要是因为信用债估值和股票估值在逻辑上有所区别，信用分析主要是对偿债能力的判断，而不是投资收益能力的保证。股票分析关心的是企业利润的增长前景，倾向于预测明年、后年的企业 EPS 和PE 是多少。高收益债作为一类特殊债券品种，它的行业分布有什么特点，最近几年高收益债的违约率是怎样的，在目前经济产业环境下，哪些行业高收益债相对违约风险较低，这些问题将在本篇报告中一一解答。 研报要点 ❑ 高收益债行业分布特点 从高收益债行业分布来看，综合类、房地产、传统制造业行业常年稳居前三。综合类行业的企业容易受到各个多元化业务现金流不一致，协同效应不及预期，多重领导等问题的影响，流动性紧张常常难以化解。房地产行业受到政策的影响十分明显，在现有政策趋紧，限制房地产企业新债务发行的背景下，房地产行业的高收益债风险较大。传统制造业的高收益债券违约率相对较高，在中美贸易战背景没有重大改观前，制造业高收益债的风险较大。软件信息技术行业中方正集团相关存续债券体量较大（超过 300 亿），影响了行业整体的情况，近期紫光集团债券价格暴跌，收益率快速上行，需要重点关注信息技术行业中校企的风险问题。 ❑ 房地产行业高收益债明年上半年谨慎对待，下半年或有机会 目前房地产行业销售增速回落，融资情况偏紧，债务集中到期引发流动性风险提高，现金短债比进一步下降。截止目前，已经有 8 家房地产企业出现债券实质性违约，从资质较差的小房企到 TOP50 的大型房企均有包括。从高收益债角度来看，近几年房地产行业高收益债规模一直排名前三，预计今年四季度和明年上半年，相关监管政策对房地产行业较为不利。但是房地产业高收益债违约率在近几年并不是很高，如果从明年开始房地产行业按照监管要求主动降杠杆，提高现金短债覆盖比例，等到明年下半年行业杠杆率普遍下降，而信用利差依然维持在高位时，房地产业高收益债性价比将会凸显。 ❑ 2021 年高收益债行业选择趋势 从高收益债券行业分布和行业违约率变化来看，电力能源、公用事业、食品饮料、生物医疗等行业高收益债违约率较低，整体风险较为可控。今年受到疫情的影响，以数字经济为代表的新经济和生物医疗行业前景向好，明年这些具有科技创新优势的行业边际向好，高收益债值得深入挖掘。电力能源等上游行业受到经济稳步复苏的利好，整体信用状况较为稳定。食品饮料等消费行业虽然受到疫情的冲击，但是在国内疫情基本得到控制的基础上，行业利润增速已逐渐由负转正，预计明年食品饮料等消费行业可能持续修复，相关高收益债信用利差可能缩窄，具有一定参与价值。 风险提示：中美贸易摩擦加剧；债券违约集中爆发 证券研究报告 [table_page] 固定收益专题研究 http://research.stocke.com.cn 2/22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 正文目录 1. 债券与股票行业涨跌对比 ......................................................................................................... 4 2. 历年高收益债行业分布 ............................................................................................................ 6 2.1. 2014-2015 年高收益债的行业分布 .............................................................................................................................. 7 2.2. 2016 年高收益债的行业分布 ........................................................................................................................................ 9 2.3. 2017 年高收益债的行业分布 ...................................................................................................................................... 10 2.4. 2018 年高收益债的行业分布 ...................................................................................................................................... 12 2.5. 2019 年和 2020 年高收益债的行业分布 .................................................................................................................... 14 2.6. 高收益债行业违约率概况 .......................................................................................................................................... 17 3. 总结分析 ................................................................................................................................ 18 3.1. 高收益债行业分布特点总结 ...................................................................................................................................... 18 3.2. 房地产业高收益