2020Q3股票期权市场盘点与展望：活跃度达历史新高，期权卖方高点后持续受益

证券 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 活跃度达历史新高，期权卖方高点后持续受益 2020Q3 股票期权市场盘点与展望｜2020.10.22 ▍ 中信证券研究部 ▍ 核心观点 马普凡 量化策略分析师 S1010520030001 赵文荣 首席量化与配置 分析师 S1010512070002 王兆宇 首席量化策略 分析师S1010514080008 张依文 量化策略分析师S1010517080004 受股票市场成交量提升以及波动率上升的影响，三季度场内股票期权市场成交量和持仓量创历史新高，沪深 300 系列期权占比持续提升，其中股指期权增长明显。隐含波动率季初大涨后高位震荡，季末仍处历史较高水平，隐含波动率曲线的左偏形态在三季度明显缓和。受季初市场和波动率同步大涨的影响，卖出认购期权在季初和指数收益出现较大差距，影响到备兑和衣领策略三季度表现，但高点后期权卖方持续受益。 ▍ 股票期权市场发展：沪市期权投资者数量稳步增长，无主要政策变化。截至三季度末，沪市期权投资者账户数量为 47.49 万户，较 2020 年二季度末新增 2.43万户；股票期权市场三季度无重要政策变化。 ▍ 成交与持仓：期权成交与持仓创历史新高，沪深 300 股指期权增长明显。伴随 A 股市场成交量的提升以及波动率的增加，我国场内股票期权三季度成交与持仓创历史新高，日均成交面值达 2412 亿元，日均持仓面值达 2567 亿元，较二季度分别上涨 95%和 34%；沪深 300 系列期权的地位持续上升，其日均成交面值和日均持仓面值已经达到 50ETF 期权的 2.29 倍和 2.09 倍；受益于交易限额的放宽，沪深 300 股指期权增长明显，季末时股指期权的持仓面值已接近 50ETF 期权；季初市场大涨后，持仓量 PCR 有所回落并跌至 1 以下。 ▍ 期权隐含波动率：季初隐含波动率伴随市场同步大涨，曲线左偏形态明显改善。季初期权隐含波动率伴随市场同步大涨，此后震荡下行，9 月中旬后有所反弹，季末时四类期权 VIX 水平为 27%左右，仍处于历史较高水平；隐含波动率曲线形态方面，认沽 skew 和认购 skew 在三季度的中枢值较二季度有了明显的切换，认购 skew 在 7 月初迅速上涨，而认沽 skew 在 7 月初迅速下跌，在变化过程中存在明显的过度反应现象，通过构建垂直价差可捕捉 skew 偏离带来的交易机会；期权市场情绪方面，季末隐含波动率水平仍处历史高位，而 SKEW指数处于较低水平，季末已跌至 100 以下。 ▍ 期权策略表现：三类期权策略组合表现不及标的资产，受到季度初影响，备兑及衣领策略与指数差距较大。三季度备兑、衣领、对冲三类策略表现均不及标的资产，短期的劣势并不能否定被动的期权策略在长期的优势，另一方面，如果想要避免短期劣势的出现则需要对期权策略进行主动管理；受到季初市场和波动率同步大涨的影响，涉及卖出认购期权的备兑策略和衣领策略在三季度初表现与指数差距较大，以致备兑策略和衣领策略在整季的表现显著差于标的资产；不同品种之间的期权策略组合业绩出现分化，在 50ETF 和 300ETF 季度涨跌幅基本持平的条件下，50ETF 期权的备兑策略和衣领策略表现较好。 ▍ 股票期权市场展望。如无突发风险和意外扰动，预计四季度波动率可能出现震荡下行；考虑三季末隐含波动率呈高波右偏形态，卖出认购期权的备兑策略或将表现较好；期权市场成交量受股票市场成交影响明显，如四季度 A 股市场成交维持低位，预计期权市场成交也将出现降低。 ▍ 风险因素：（1）衍生品政策风险；（2）市场投资者大幅变化风险。 2020Q3 股票期权市场盘点与展望｜2020.10.22 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 股票期权市场发展 ............................................................................................................. 1 沪市期权投资者数量稳步增长 ........................................................................................... 1 近期股票期权市场主要政策变化 ....................................................................................... 1 成交与持仓 ........................................................................................................................ 2 市场三季度成交与持仓创历史新高，沪深 300 系列期权地位持续上升 ............................. 2 收益于交易限额放宽，股指期权交易活跃度显著提升 ....................................................... 3 季初市场大涨后，持仓量 PCR 逐步回落 .......................................................................... 4 期权隐含波动率................................................................................................................. 5 隐含波动率季初大涨，随后高位震荡 ................................................................................ 5 隐含波动率季初以后整体高于未来三十日实现波动率 ....................................................... 6 隐含波动率曲线变化：当季左偏缓和、右偏增加 .............................................................. 7 隐含波动率期限结构：次近月隐含波动率水平较高 .......................................................... 8 期权市场情绪指标：VIX 处于较高水平，SKEW 有所降低 ............................................... 8 期权策略表现：三类策略表现均不及标的资产 ................................................................. 9 期权策略组合三季度业绩跟踪 .......................................