债券市场2018年2月月报：关注后续政策，谨慎参与行情

关注后续政策，谨慎参与行情 ——债券市场2018年2月月报 海外市场：2月以来，美债期限结构继续陡峭化。目前10Y TIPS 通胀预期已经突破了2017年2月特朗普交易反转时的高点，美联储会保持加息节奏甚至较预期（12月点阵图为3次）更为鹰派，从而推升短端利率并压制长端利率，我们维持3月份加息的判断。欧央行会议纪要体现出对经济的信心，但仍会维持现有政策。美德利差扩大加上欧央行明确对欧元升值表示关注，短期内可能面临调整。日本央行宣布以0.110%的利率无限量收购5-10Y政府债券，但这一利率已经高于0的目标值和0.1%的市场预期，市场对日本央行的宽松空间表示怀疑，日元被动升值压力较大，这与2016年日本央行实行负利率并扩大购债也无法阻止日元升值的逻辑类似。关于人民币，2017年四季度货币政策执行报告表示人民币对美元双边汇率弹性进一步增强，同时进一步完善人民币汇率市场化形成机制，在人民币贬值预期较弱的环境下，央行对扩大汇率弹性持积极态度，这也有助于打消单边预期，保持中枢平稳。 宏观基本面：2月公布的经济数据较少，并且多数受到春节假期的影响。其中进出口增速超出预期，一方面是外围需求较好，另一方面也受春节错位基数较低的影响。而2月底的PMI数据显示供需走弱，价格下行，行业上表现为消费品制造业的回落，生活性服务业的持续回升等。高频数据中钢铁库存快速攀升，电厂耗煤量快速下滑，地产销量增速在短暂回升后也重新下行，经济有边际走弱的迹象。但是PMI中生产经营活动预期指数为58.2%，比上月上升1.4个百分点，表明企业认为春节后生产活动将逐步恢复正常，对未来发展预期继续看好。另外PMI回落后依然在扩张区间并表现出一定的产业结构优化，表明后续的经济增长仍有韧性。 基本观点 货币政策及流动性：2月份流动性整体宽松，央行在春节前暂停公开市场操作，保持资金面稳定。春节过后因“春节限定版降准”部分到期，以及缴准缴税等因素，央行开展多日大额投放操作，并在节前一次性超额续作一年期MLF呵护流动性。随着3月可能公布的监管政策和美联储是否加息的动向，以及即将到期的CRA，都将给流动性带来波动，预计央行将继续采取“削峰填谷”的方式稳定资金面，平稳流动性。 利率债策略：2月份以来债券市场收益率有所下行，显示市场情绪有所好转，主要得益于资金面超预期宽松、一季度债券供给较少而配置较强以及权益市场回调，向后看上述三点也难以持续，其中资金面短期内仍以稳定为主，预计能够持续到两会结束，债券供给也会逐步释放。3月中上旬债券市场面临的不确定性也较多，一是会议期间可能出台资管新规，市场对此已有预期，关注的重点在于政策是否会更加严格;二是3月即将公布1-2月经济数据，可能为后续经济走势判断提供依据；三是近期美债收益率上行较多，3月美联储加息的概率一路上行，不排除中国央行跟随的可能性。整体看第一、三点均有预期，而经济走势以及融资需求是否回落可能对债券市场影响较大。短期内乐观情绪释放较多，而不确定性逐步增加，建议交易盘暂时保持观望；对于配置盘，目前收益率曲线上5年期国债以及3年期国开债较凸，可以适当介入。 基本观点 信用债策略：从收益率走势来看，2月信用债整体波动不大，月末略有下行。但考虑到春节假期因素，资金面由于CRA投放而偏宽松，同时2月整月信用债成交量萎缩显著，创近两年来单月新低，在此情况下的估值走势不能全面反映出市场需求和情绪。向后看3月后将进入经济数据、企业年报、及政策信息密集发布期，势必对流动性环境、监管环境及企业融资环境产生直接影响。故当前宜采取观望偏防守策略，尤其在3月交易所股票质押新规实施后，部分低评级高质押比例企业或将面临流动性问题，投资机构需重视当前已暴露的股权质押风险及区域风险，投资品种上仍以短久期高评级为优先。 基本观点 第一部分 海外市场 美国三月即将加息，日元升值压力显现 汇率回顾：美元小幅反弹 图 2月美元强弱 图 今年以来美元强弱 今年以来美元指数下跌3.1%。其中，兑欧元贬值3.1%，兑英镑贬值4.0%，兑日元贬值3.3%。 一方面，欧元区数据继续向好，德国组阁出现进展，欧央行货币政策边际趋紧预期强化；另一方面美国财长在达沃斯论坛表示弱美元有利。这些因素造成美元继续下跌。 下半个月，美元指数继续下跌1.2%，不过近一周随着特朗普表示希望看到美元长期走强，出现了一定的止跌企稳趋势，但总体仍处于弱势。 -0.4% -0.2% 0.0% 0.2% 0.4% 0.6% 0.8% 1.0% -2.0% -1.0% 0.0% 1.0% 2.0% 3.0% 美元 兑欧元 兑英镑 兑日元 区间涨跌幅 对美元贡献率 -1.2% -1.0% -0.8% -0.6% -0.4% -0.2% 0.0% -5.0% -4.0% -3.0% -2.0% -1.0% 0.0% 美元 兑欧元 兑英镑 兑日元 区间涨跌幅(%) 对美元指数贡献率 美国薪资和通胀有回升迹象 美国1月非农就业人口增长20万人，好于预期的18万人。同时薪资增长也超预期，平均每小时工资环比 0.34%好于预期的 0.2%，前值 0.3%也修正为0.4%；时薪同比增长 2.89%则创2009年以来最大增幅。失业率则一直维持在4.1%。在已经接近充分就业的情况下，近几个月的薪资增长更为稳健，对推动经济增长有正面作用。 通胀方面，1月名义CPI环比涨幅0.5%，同比涨幅2.1%，均高于预期。排除波动较大的食品和能源的核心CPI环比涨0.3%，同比涨1.8%，也高于预期。薪资和通胀的稳步增长都将为美联储保持加息节奏提供支撑。 数据来源：Wind 就业 非农新增 非农时薪 ADP新增 失业率 季调，千 季调，环比 季调，同比 季调，千 季调，% 2018/1 200 0.34 2.89 233.50 4.1 2017/12 160 0.41 2.58 241.61 4.1 2017/11 216 0.11 2.43 205.99 4.1 2017/10 271 -0.08 2.36 237.73 4.1 2017/9 14 0.42 2.79 96.18 4.2 2017/8 221 0.11 2.64 228.34 4.4 通胀 PCE 核心PCE CPI 核心CPI PPI CPI-PPI 同比 同比 同比 同比 季调，同比 % 2018/1 2.1 1.8 2.6 -0.5 2017/12 1.7 1.5 2.1 1.8 2.7 -0.6 2017/11 1.8 1.5 2.2 1.7 3.1 -0.9 2017/10 1.6 1.5 2.0 1.8 2.8 -0.8 2017/9 1.7 1.4 2.2 1.7 2.5 -0.3 2017/8 1.4 1.3 1.9 1.7 2.5 -0.6 经济 GDP 出口 进口 贸易差额 零售 耐用品订单 工业产出 汽车销量 环比折年率 季调，同比 季调，