汽车行业前瞻研究系列报告83：小鹏汽车（XPEV）在美递交IPO，将成中国第三家上市造车新势力

证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责条款 小鹏汽车(XPEV)在美递交 IPO，将成中国第三家上市造车新势力 前瞻研究系列报告 83｜2020.8.12 中信证券研究部 核心观点 许英博 首席科技产业 分析师 S1010511080004 陈俊云 前瞻研究高级 分析师 S1010517080001 陈俊斌 制造产业首席 分析师 S1010512070001 尹欣驰 汽车分析师 S1010519040002 小鹏成立于 2014 年，当前共推出 G3（SUV）和 P7（轿跑）两款电动车型，累计销量达 2.01 万辆，并计划于 2021 年推出第三款电动轿车。伴随着 6 月底P7 批量交付，公司销量和营收有望继续增长。特斯拉市值已达 2643 亿美元，超越丰田成为全球市值最大的汽车制造厂商，投资人对智能电动机遇期待较高。我们认为，中长期看，中国市场有望出现对标特斯拉的智能电动领军企业。今年以来，蔚来汽车市值上涨 280%，理想汽车 IPO 后市值近 140 亿美元，即将 IPO 的小鹏汽车，亦有望获得投资人的更多关注。 ▍小鹏汽车（XPEV）：盈利能力持续改善，毛利率回升至-3.6%。1）美国时间 8月 7 日，小鹏汽车正式向美国证券交易会（SEC）提交了 IPO 上市申请文件，拟按代码“XPEV”在纽交所挂牌交易。此次 IPO 承销商为瑞士信贷、摩根大通和美国银行，IPO 发行价格和发行股份数仍未确定；2）公司招股说明书显示：公司 2018/2019/2020H1 营收分别为 0.97、23.2 和 10.03 亿元，2019/2020H1汽车销量分别为 1.27 和 0.55 万辆，对应 ASP 分别为 18.23 和 18.24 万元，2018/2019/2020H1 毛利率分别为-24.3%、-24.0%、-3.6%，，净利润分别为-13.98、-36.92 和-7.96 亿元。3）公司 2018/2019/2020H1 研发费用分别为10.51/20.70/6.31 亿元，研发费用率分别为 10830.6%/89.2%/ 62.9%。4）2014年至今，公司已累计完成 12 轮融资，累计融资近 200 亿元。公司股权结构稳定，截至 2020 年 8 月高管持股比例达 40.9%，其中何小鹏持股比例达 31.6%，是公司最大的股东。 ▍公司产品：G3 定位紧凑型智能 SUV、P7 定位智能轿跑。1）招股书显示，公司分别开发了 David 和 Edward 双平台生产 G3 和 P7，售价区间分别为14.68-19.68 万元和 22.99-33.99 万元，定位于中高端电动乘用车市场。HIS Market 数据显示，中国 15-50 万元的中高端电动乘用车销量有望由 2019 年的40 万辆增长至 2025 年的 180 万辆，6 年 CAGR 为 28.5%，公司有望持续受益。2）小鹏 G3 凭借其在续航里程、价格、和 L2.5 级别辅助驾驶等方面的优势，荣获 2020 年顾客最满意紧凑 SUV 的称号。自 2018 年底推出以来，G3 销量累计达 1.79 万辆；3）2020 年 4 月，公司发布智能轿跑 P7，百公里加速时间 4.3-6.7秒，配备自研的 Xmart OS 和 XPILOT 系统，具备 L0-L3 级别自动驾驶，未来可通过 OTA 升级到 L4 级别辅助驾驶。自 6 月 28 日批量交付后，P7 首月销量达 1641 辆。4）公司采用“直营+经销商”相结合的销售模式，截至 2020 年H1，公司累计共有 100 个销售门店和 47 个服务中心，覆盖全国 52 个主要大城市。 ▍财务展望：由 G3 到 P7， ASP 将提高，伴随 P7 批量交付，公司营收结构和财务状况有望改善。1）小鹏 2019 和 2020H1 主要销量以 G3 为主（销量占比分别达 100%和 94.1%），伴随未来 P7 批量交付，产品 ASP 将提升（P7 起售价为 23.0 万元，较 G3 的 14.9 万元提升 53.3%），公司收入结构、财务状况、盈利能力有望持续改善。2）特斯拉加大在华市场开拓力度，蔚来、 前瞻研究系列报告 83｜2020.8.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 理想和小鹏三家相继 IPO，比亚迪、宝马、奔驰等传统车企加速智能电动汽车产品投放，中国智能电动车领域竞争依然激烈。对于造车新势力来讲，主力产品如何持续放量，是竞争的关键。我们密切关注 P7 批量交付后的销量增长，关注 2021 年第三款量产车的配置和销售预期。 ▍成长空间：IPO 将有助公司获取资金用于发展，亦有助于提升品牌知名度和供应链资源获取能力。1）当前，特斯拉、蔚来、理想的估值水平分别对应 2020 年约 9-10 倍 PS，体现市场的乐观心态；2）若公司 IPO 成功，可以获得更多资金用于研发和发展，另一方面亦有助于进一步树立品牌，促进终端销售；此外，有助于公司持续获取优质供应链资源，助推公司新的发展机遇。我们认为，未来 10 年是中国智能电动汽车行业加速发展的阶段，本土公司与海外巨头特斯拉的短兵相接已经到来，伴随 5G、AI、IoT、云计算，甚至区块链技术的发展，智能电动汽车市场仍将面临更多机遇，自动驾驶级别的升级，乃至后续作为智能出行运营平台，还有更多可以期待的成长。 ▍风险因素：美股资本市场大幅波动导致发行不顺利的风险；特斯拉产品进一步显著降价导致中国智能电动车行业竞争持续加剧风险；公司后续新车型、新功能推出进度不及预期风险；关键研发、供应链、市场人员流失风险；潜在质量事故、政策调整风险等。 ▍投资建议：中长期看，中国市场有望出现追赶或对标特斯拉的智能电动领军企业。今年以来，蔚来汽车市值上涨 280%，理想汽车 IPO 后市值近 140 亿美元，即将 IPO 的小鹏，凭借其在车载电机 David 及 Edward 双平台、车载智能系统 Xmart OS 和自动驾驶XPILOT 等领域的技术领先优势，有望获得投资人的持续关注。 表 1：小鹏汽车财务数据 时间（单位：亿元） 2018 2019H1 2019H2 2019 2020H1 收入 0.10 12.31 10.90 23.21 10.03 毛利率 -24.3% -38.2% -8.0% -24.0% -3.6% 研发费用 10.51 9.83 10.87 20.70 6.31 销售&管理费用 6.43 4.84 6.81 11.65 7.99 财务费用 0.60 0.46 0.10 0.57 0.05 营业利润 -16.95 -19.33 -18.48 -37.81 -14.28 净利润 -13.98 -19.18 -17.73 -36.92 -7.96 资料来源：小鹏汽车招股说明书，中信证券研究部 nQsOtRwOxP9PaO8OpNqQnPoOjMoOyQlOqRpN9PmNrPuOsQmRMYqMoR 前瞻研究系列报告 83｜2020.8.12 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 小鹏汽车：在美提交